周期筑底，大珍破局

核心观点与关键数据

战略单品大珍全新上市
珍酒李渡推出战略级单品“大珍·珍酒”，定价888元，酒质对标2000元酱香产品。产品以5年基酒辅以20年以上老酒调味，采用简约包装设计，通过NFC信息溯源等防伪技术提升价值感，以高质价比满足理性消费需求。

新模式“万商联盟”创新
大珍采用“万商联盟”模式，核心机制包括：

• 低准入、高回报：首年合同任务100件，打款价550元，成交指导价600元，除顺价价差外，合作满半年返利50元，满1年再返利50元，违规则延期兑付。
• 全控价、严监管：终端统一定价，禁止线上销售、低价销售、同行分销，设立业务员—联盟商—稽核人员—总部4层监管机制，已处理20余家违规商家。
• 持续收益机制：董事长提出“一群人、一瓶酒、一辈子”理念，保障经销商长期收益。

渠道招商进展
目前签约商2116家，预计2025年招商3000~4000家，2026年翻倍至5000~8000家，最终目标打造2万联盟商组织。

老品稳扎稳打
2025年公司以去库出清为主，贵州、河南、湖南、广东等省份渠道秩序稳定。珍10、珍15等老品在宴席、团购场景表现良好，预计周期修复阶段率先受益。

行业对比与竞争优势

• 酱酒第二梯队份额提升空间：酱酒2~5名市场份额约15%（350+亿元），对比浓香35%（1000+亿元），提升潜力巨大。
• 珍酒优势：品牌竞争有限、产品周期成长、渠道利润优，且渠道管理精细，团购培育成熟。

盈利预测与投资建议

• 收入：2025年预计下滑26%，2026~2027年分别增长21%、18%。
• 利润：non-IFRS归母净利率稳中有升，主因产品结构优化（湘窖占比下降，大珍占比提升）。
• 估值：2025~2027年可比公司平均PE为20x、18x、15x，珍酒PE处于中枢水平，2026~2027年PEG<1。
• 评级：维持“买入”。

风险提示

• 宏观修复不及预期
• 次高端竞争加剧
• 渠道库存消化缓慢