核心品种快速放量，大适应症和早期管线开发渐入佳境，上调目标价

公司1H25销售表现符合预期，核心产品芦康沙妥珠市场渗透快速提升。核心观点如下：

1. 核心产品放量：1H25公司收入9.5亿元，其中商业化产品销售收入3.1亿元，芦康沙妥珠贡献3.02亿元。合作收入逐步常态化，每年贡献现金流。管理层预计2H25芦康沙妥珠将强劲增长，全年销售额8-10亿元。驱动因素包括市场渗透快速提升（已完成29省挂网并纳入20多个城市惠民保）和适应症拓展（3LEGFRmt NSCLC适应症于3月获批，2L适应症有望于2H25获批）。1H25经调整净亏损6,990万元，预计剔除合作收入后的经营性亏损有所收窄。

2. 关键临床数据读出：芦康沙妥珠适应症覆盖范围将持续扩张，2025年ESMO大会将公布两项三期临床数据：2L HR+/HER2-乳腺癌适应症（已递交sNDA，纳入优先审评）和二线EGFRmt NSCLC适应症（已递交sNDA，预计2025年内获批）。此外，多项一线适应症注册性研究进展顺利，包括1L PD-(L)1（2H25/2026年初递交NDA）、1L EGFRmt NSCLC联合奥希替尼（预计2026年递交NDA）。公司多项早期管线稳步推进，SKB571（EGFR/c-MET双抗ADC）即将进入二期临床，有望布局消化道肿瘤等差异化适应症。

3. 上调目标价：上调2025-27年收入预测、上调长期峰值销售预测，反映芦康沙妥珠及早期管线品种研发如期推进对产品销售确定性提升的作用。基于DCF模型，上调公司目标价至507港元，对应5.0倍收入达峰时市销率及18%的潜在升幅，维持买入评级。