2Q25超预期，核心产品持续发力、新管线将进入丰收期，上调目标价

百济神州(6160 HK)

业绩超预期

• 2Q25业绩超预期，产品收入同比增长41%至13.0亿美元，GAAP净利润0.94亿美元，同比扭亏。
• 泽布替尼销售同比/环比+49%/+20%至9.50亿美元，美国销售同比/环比+43%/+21%，欧洲销售同比大增85%。
• 替雷利珠销售同比+22%至1.94亿美元，中国内地市场份额达30%，未来将重点开发印尼、印度等市场。
• HER2双抗表现优异，5月获批。
• 毛利率大幅提高2.4ppts至87.4%，主要得益于高定价市场收入贡献提升及生产效率提升。
• 公司上调2025全年收入/GAAP毛利率指引至50-53亿美元/80-90%，维持GAAP经营费用指引及全年GAAP经营利润为正的指引。

2H25催化剂集中兑现期

• 上调2025-27年收入4-5%、利润率预测，上调泽布替尼和替雷利珠全球销售峰值预测至73亿/9亿美元。
• 上调目标价至225港元/375美元/306.53人民币。
• 催化剂事件：
  1. Bcl-2 R/R MCL关键II期数据读出及海外上市申请递交（2H25）。
  2. BTK CDAC首个关键II期数据（BTK/Bcl-2经治CLL，2026）。
  3. PRMT5、EGFR CDAC、CDK2、EGFR/MET/MET三抗等PoC数据（2026）。

研究结论

• 维持买入评级，重点推荐。
• 看好后续商业化放量和潜在重磅资产关键数据读出对股价的催化作用。