美国经济前景悲观，降息周期即将开启。美国一季度GDP增速放缓，经济下行压力逐步显现，消费、投资、就业端均出现疲软迹象。美联储利率政策需在经济与通胀之间平衡，持续高利率下美国财政与债务压力不断加大，降息周期格局下利好金价上行。
主权货币信用下行，央行购金成为重要支撑。全球主要央行在公共卫生事件后大幅扩表，货币信用泛滥，黄金作为保值资产，上涨潜力充足。全球央行黄金储备的增长不断推动金价中枢上升，央行购金成为黄金未来需求变化的最大变量。
地缘冲突+关税政策带动避险投资，亚洲及我国ETF影响力日益增加。2025年以来地缘政治问题不断，以“对等关税”为代表的贸易保护主义政策进一步将全球地缘与国际贸易风险推向历史高位，进一步带动全球黄金ETF买盘。亚洲及我国资金在全球ETF市场上影响力日益增加，我国黄金ETF持仓规模及交易活跃度也创历史新高，成为全球ETF市场重要买盘。
白银：双重属性定价，关注补涨行情。白银工业需求占总需求50%以上，近年光伏用银量高增而供应增长速度有限，白银供需缺口不断放大。白银为金融和工业属性共同定价品种，金银比回落区间通常对应银价上涨。若后续金银比回落带来白银金融与商品属性共振，工业需求预期提振下白银价格可能更具上涨弹性。
投资建议：美国经济前景悲观，降息确定性较强，美元信用进入下行周期，叠加全球地缘冲突+贸易摩擦不断，各国央行以及ETF购金趋势持续支撑金价，推动金价上行。白银兼具工业和金融属性，光伏用银需求持续，白供需关系从2021年开始扭转，看好由工业需求提振带来的白银补涨行情。综上对贵金属板块维持“推荐”评级，重点推荐万国黄金集团、中金黄金、山金国际、招金矿业、山东黄金、赤峰黄金、湖南黄金、株冶集团、盛达资源、兴业银锡。建议关注：中国黄金国际，西部黄金。
风险提示：海外地缘政治风险、美国通胀水平失控、央行购金不及预期等。
重点公司盈利预测、估值与评级：
- 万国黄金集团：推荐，预计2025-2027年归母净利润分别为12.63/15.94/19.46亿元，EPS分别为1.17/1.47/1.80元，对应PE分别为24X、19X、16X。
- 中金黄金：推荐，预计2025-2027年归属于母公司股东的净利润分别为52.20/67.08/81.82亿元，每股收益分别为0.70/1.08/1.38元，PE分别为20/13/10倍。
- 山金国际：推荐，预计2025-2027年归属于母公司股东的净利润分别为34.77/39.27/52.46亿元，每股收益分别为0.78/1.25/1.41元，PE分别为25/15/14倍。
- 招金矿业：推荐，预计2025-2027年归母净利润分别为29.76/32.51/43.08亿元，对应PE分别为23/21/16倍。
- 山东黄金：推荐，预计2025-2027年归属于母公司股东的净利润分别为63.88/70.05/80.10亿元，每股收益分别为0.66/1.43/1.57元，PE分别为22/20/18倍。
- 赤峰黄金：推荐，预计2025-2027年归母净利润分别为30.85/35.35/40.73亿元，每股收益分别为0.93/1.62/1.86元，PE分别为17/14/13倍。
- 湖南黄金：推荐，预计2025-2027年归属于母公司股东的净利润分别为19.68/23.93/27.70亿元，每股收益分别为0.54/1.26/1.53元，PE分别为15/13/11倍。
- 株冶集团：推荐，预计2025-2027年归属于母公司股东的净利润分别为10.93/12.21/13.59亿元，每股收益分别为0.73/1.02/1.14元，PE分别为14/10/9倍。
- 盛达资源：推荐，预计2025-2027年归母净利润分别为5.55/8.02/12.93亿元，每股收益分别为0.57/0.80/1.16元，PE分别为19/13/8倍。
- 兴业银锡：推荐，预计2025-2027年归母净利润分别为20.29/23.32/29.72亿元，每股收益分别为0.86/1.14/1.31元，PE分别为13/12/9倍。
