一、2025年4月中国资本市场回顾
1.1 中国资本市场走势回顾：一季度经济实现开门红，实际GDP同比5.4%，名义GDP同比4.6%。9.24新政以来经济复苏积极因素累积，政治局会议强调加紧实施已落地的政策，财政发债节奏加快，货币政策加力，市场对宽松预期升温。4月美国对等关税落地，风险偏好下降，上证综指和深证成指分别收于3279和9899.8，月内涨跌幅为-1.7%和-5.76%。债市受避险情绪影响，4月初迎来一波快牛，10年国债收益率两个交易日内下行18bp，随后进入震荡期，10年国债收益率在1.62-1.67%区间反复震荡。
1.2 债市一级发行情况：4月政府债发行压力有所增加，但整体压力可控。地方债、国债、政金债分别累计净发行6933亿元、17338亿元、-454亿元。财政前置特征明显，5月政府债发行规模预计明显大于4月。
1.3 资金面跟踪：4月资金面明显转松，R001、R007月均值分别报收1.5%和1.7%，DR001和DR007月均值分别报收1.6%和1.7%，质押式回购成交量月均值为6.15万亿元。5月资金面仍将维持宽松，季节性因素、税期压力缓解、央行态度边际转松等因素将推动资金利率下行。
二、中债市场宏观环境解读
2.1 经济基本面和货币政策：一季度经济复苏积极因素累积，出口和社零数据表现亮眼，制造业PMI回落，扩内需必要性提升。3月CPI同比-0.1%，PPI同比-2.5%，延续低位徘徊态势。3月社融新增5.89万亿元，同比多增1.05万亿元，信贷增速有所回升，M1增速回升。3月制造业PMI录得49%，非制造业PMI指数录得50.4%。货币政策方面，4月央行态度边际转软，R001、R007月均值与OMO的利差分别为20bp、26bp，进入合理利差区间。4月政治局会议强调加力支持经济，货币政策重心再次转向经济增长，预计Q2或恢复国债买入，降准、大额买断式逆回购净投放同样值得期待。
2.2 海外经济：关税政策扰动下，全球市场开始去美元化。4月特朗普对等关税正式落地，引发美股/美债巨震。3月FOMC会议维持联邦基金利率不变，如期宣布放缓缩表速度。一季度美国GDP年化值环比转负为-0.3%，为2022年3月以来首次。3月CPI超预期回落至2.4%，但市场解读偏悲观。3月非农新增就业录得22.8万人，失业率回升至4.15%。3月地产销售超预期回落。美国4月经济数据多空交织，但中长期来看，经济在关税冲击下面临较大的下行风险。
三、2025年5月中债市场展望及配置策略
5月偏宽松的资金面可能会给短端品种带来更好的投资机会，同时组合中可能仍需保留一定的久期仓位，以防错过降准降息落地后的快牛机会。3年内的利率品种更适合作为5月策略的基础持仓，活跃券或是更优选择，30年的博弈价值或高于10年品种。对于配置型机构而言，目前7年国开依然倒挂10年国开，无论是票息还是骑乘价值，均较为显著。
