2025年一季报点评节奏得当，开局顺利

2025年一季度，公司总营收514.4亿元，同比+10.7%；归母净利润268.5亿元，同比+11.6%。核心要点如下：

1. 业绩表现

   • 营收506.0亿元，同比+10.5%；归母净利润268.5亿元，同比+11.6%。
   • 发货节奏同比修复，直销渠道增长加速，占比回升至46%（同比+3.9pct）。
   • 酒类收入同增10.8%，茅台酒收入同增9.7%（公斤装、生肖酒增量较多），系列酒收入同增18.3%（1935费用调整、王子酒放量）。

2. 财务指标

   • 收现比达111%，同比+9.9pct（开门红回款滞后体现）。
   • 合同负债同比、环比下降7.4、8.0亿元，环比降幅显著收窄。
   • 净利率同比+0.5pct至54.9%（税金及附加比率下降1.6pct，管理费用下降6.9%）。
   • 销售费用同增31.1%，符合非标及系列酒增投指引。

3. 2025年展望

   • 收入目标同增9%，茅台酒与系列酒双轮驱动。
   • 茅台酒通过精准调控发货节奏，呵护批价平稳；系列酒强化1935单品打造，王子酒加速扩张中高端市场。
   • 产品结构多元化支撑下，公司量价统筹更显从容。

4. 盈利预测与评级

   • 维持2025~2027年归母净利润预测932、1009、1103亿元（同比+8%、+8%、+9%）。
   • 当前市值对应PE为21、19、18x，维持“买入”评级。

5. 风险提示

   • 宏观承压、消费走弱；需求企稳不及预期；市场对增速规划的非理性反应。