2024Q4+2025Q1中低档酒降速调整，省内洞藏系列势能延续

2024年公司收入73.44亿元，同比增长8.5%，归母净利润25.89亿元，同比增长13.4%，但2024Q4及2025Q1收入和净利润分别出现下滑，全年收入同比-9.0%，净利润同比-7.7%。2024年业绩呈现前高后低趋势，中高档白酒收入57.13亿元，同比增长13.8%，普通白酒收入12.90亿元，同比下降6.6%，中高档酒销量同比+9.3%，吨价同比+4.1%。洞藏系列增长强劲，预计全年仍增长双位数以上，洞9、洞6增速更快。结构升级推动酒类业务毛利率同比+2.73pcts。省内市场表现突出，收入50.93亿元，同比增长12.8%，省外市场收入19.09亿元，同比增长1.3%。批发和直销渠道收入分别同比+8.0%和+34.6%。2024年税费率平稳，净利率同比+1.55pcts至35.3%。2025Q1省内收入下滑主因洞藏以外产品拖累，但净利率仍提升至40.5%，毛利率同比+1.4pcts，费用率略有提升。2025Q1末合同负债环比下降，公司主动为渠道纾压，销售收现22.10亿元，同比-5.3%，经营性现金流量净额4.96亿元，同比-23.5%。公司渠道结构以小商和烟酒店为主，洞藏产品势能延续，预计伴随需求景气度改善，后续增长弹性更大。公司重视产品均衡发展，资源将兼顾其他产品增长。投资建议下调2025-2026年收入及净利润预测，预计2025-2027年收入74.00/78.60/84.49亿元，同比+0.8%/+6.2%/+7.5%；归母净利润26.24/28.30/31.06亿元，同比+1.3%/+7.8%/+9.8%。维持“优于大市”评级。风险提示包括白酒需求复苏不及预期、食品安全问题、低档酒表现不及预期等。