二季度业绩高质量增长，洞藏系列高势能延续

事件：公司公布2023年中报，2023H1公司实现营业收入31.43亿元，同比+24.25%；实现归母净利润10.64亿元，同比增长+36.53%。其中，2023Q2实现营收12.27亿元，同比+29.48%；归母净利润3.64亿元，同比+60.94%。 二季度公司业绩高增长，洞藏系列势能延续。受益于安徽宴席红利和低基数效应，二季度延续一季度产品结构，中高档/普通档Q2实现营收6.37/2.94亿元，同比+40%/+12%。其中，洞藏系列预计增长超过45%，占比接近50%； 金银星系列预计同比+20%左右；百年迎驾系列受到省外拖累，预计营收增速+10%左右。二季度产品结构进一步优化，整体毛利率同比+7.4pcts提升至70.6%。我们预计下半年产品结构优化仍将延续，毛利率仍有提升空间。分区域看，Q2省内/省外实现营收7.46/4.04亿元，同比+39%/19%，省外增速略低于省内增速主要系公司增长主要来自省内洞藏升级红利，省外增长以低价产品为主。 公司报表留有余力，业绩增长质量可圈可点。Q2销售费用率/管理费用率同比+0.1%/-0.9%，管理费用优化受益于规模效应及数字化赋能，预计全年费用率保持稳健。报表增长质量较好且留有余力，二季度末公司合同负债5.05亿元，同比+34%，环比持平；收现同比+43%，快于营收增速。 洞藏系列验证增长高势能，洞16&20已有放量迹象。今年公司对组织机制进行优化，其中洞16&20独立考核，深度赋能产品升级。此外，经过多年消费者培育，洞藏系列群众基础不断巩固，消费氛围浓厚，且已有洞藏6&9升级至洞16&20迹象，增长高势能再次验证。省外扩张上，公司今年在省外有序开展销售管理组织下沉，打造江苏管理中心，进一步缩减决策流程。 风险提示：消费升级不及预期；中高端价位竞争加剧；省外扩张不及预期投资建议：维持此前盈利预测并引入2025年，预计公司2023-2025年实现营收66.30/79.56/93.88亿元，同比增长20.4%/20.0%/18.0%；实现归母净利润21.21/26.13/31.54亿元 ， 同比增长24.4%/23.2%/20.7%,对应PE 25.7/20.9/17.3X。考虑到洞藏系列省内已起势，江苏等省外市场开拓潜力亦值得期待，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 事件：公司公布2023年中报，2023H1公司实现营业收入31.43亿元，同比+24.25%； 实现归母净利润10.64亿元，同比增长+36.53%。其中，2023Q2实现营收12.27亿元，同比+29.48%；归母净利润3.64亿元，同比+60.94%。 二季度公司业绩高增长，洞藏系列势能延续。受益于安徽宴席红利和低基数效应，二季度延续一季度产品结构，中高档/普通档Q2实现营收6.37/2.94亿元，同比+40%/+12%。其中，洞藏系列预计增长超过45%，占比接近50%；金银星系列预计同比+20%左右；百年迎驾系列受到省外拖累，预计营收增速+10%左右。二季度产品结构进一步优化，整体毛利率同比+7.4pcts提升至70.6%。我们预计下半年产品结构优化仍将延续，毛利率仍有提升空间。分区域看，Q2省内/省外实现营收7.46/4.04亿元，同比+39%/19%，省外增速略低于省内增速主要系公司增长主要来自省内洞藏升级红利，省外增长以低价产品为主。 公司报表留有余力，业绩增长质量可圈可点。二季度销售费用率/管理费用率同比+0.1%/-0.9%，管理费用优化受益于规模效应及数字化赋能，预计全年费用率保持稳健。报表增长质量较好且留有余力，二季度末公司合同负债5.05亿元，同比+34%，环比持平；收现同比+43%，快于营收增速。 洞藏系列验证增长高势能，洞16&20已有放量迹象。今年公司对组织机制进行优化，其中洞16&20独立考核，深度赋能产品升级。此外，经过多年消费者培育，洞藏系列群众基础不断巩固，消费氛围浓厚，且已有洞藏6&9升级至洞16&20迹象，增长高势能再次验证。省外扩张上，公司今年在省外有序开展销售管理组织下沉，打造江苏管理中心，进一步缩减决策流程。 盈利预测：维持此前盈利预测并引入2025年，预计公司2023-2025年实现营收66.30/79.56/93.88亿元 ， 同比增长20.4%/20.0%/18.0%； 实现归母净利润21.21/26.13/31.54亿元，同比增长24.4%/23.2%/20.7%,对应PE 25.7/20.9/17.3X。考虑到洞藏系列省内已起势，江苏等省外市场开拓潜力亦值得期待，维持“买入”评级。 图1：迎驾贡酒单季度营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：迎驾贡酒单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图3：迎驾贡酒单季度毛利率（单位：%） 图4：迎驾贡酒单季度净利率（单位：%） 表1：可比公司盈利预测及估值（更新至2023年08月20日） 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）