洞藏势能亮眼，省内表现突出

事件：公司发布2023年年报以及2024年一季报，2023年实现营收67.2亿元，同比增长22.1%；实现归母净利润22.88亿元，同比增长34.2%。23Q4分别实现营收、归母净利19.2、6.3亿元，分别同比增长18.8%、6.3%。24Q1分别实现营收、归母净利23.2、9.1亿元，分别同比增长21.3%、30.4%。 洞藏省内势能强劲。产品端：洞藏持续放量，产品高端化持续推进：2023年中高档酒/普通酒分别实现营收50.2亿元(+27.8%)/13.8亿元（+8.7%），同期销量分别提升20.5%/12%，吨价分别提升6.1%/-3%。我们预计一方面2023年洞 9、洞6维持高增提振中高档酒占比(提升2.9pct至78.4%)。24年Q1中高档产品销售占比持续提升，中高档占比同比提升1.45pct至84.1%。市场端：省内势能强劲，省外稳步增长。2023年公司省内/省外分别实现营收45.2/18.8亿元，同比增长31.5%/6.9%，其中23Q4分别同比增长30.3%/-2.7%。伴随24Q1消费进一步修复，省内/省外分别实现收入17.7/4.7亿元，同比增长30.2%/-1.0%。 高端化提升盈利能力，销售费用投放边际增加。2023年公司净利率同比提升3.09pct，1）结构提升推动毛利率上行，2023年公司酒类销售毛利率达74.1%（+3.11pct），中高档酒/普通酒分别提升2.56pct/2.00pct。2）24年Q1净利率持续提升，同比增长2.69pct至39.4%，其中毛销差同比提升3.60pct至68.4%；费用率整体稳定，受春节各酒企加大红包等销售费用投放，公司24年Q1销售费率同比增长0.31pct至6.72%，管理费率同比下降0.26pct至2.3%。 24年Q1公司实现销售商品、提供劳务收到的现金达23.2亿元，同比提升19.2%，24Q1末合同负债维持平稳达5.15亿元。 持续发掘省内势能，聚焦产品升级建设。市场端，除基地市场六安、合肥区域持续深耕外，公司持续加强皖南皖北布局。同时立足江苏，推动洞藏省外样板市场逐步扩张。产品端，公司注重产品升级建设，1则推动重点市场洞9放量，2则通过增加品鉴店等多种方式推动洞16、洞20布局，提升品牌站位。 渠道端，一方面进一步聚焦核心终端打造，另一方面推动数字化变革，进一步提升渠道精细化管理。 投资建议：借势安徽省内消费升级，公司持续加强终端渠道掌控力，洞藏势能仍强。预计公司2024-2026年实现营业收入82.5/101.1/120.8亿元，归母净利润29.4/37.0/44.6亿元，对应PE为18.8/14.9/12.4倍，维持“增持”评级。 风险提示：经济向好节奏不确定性；省内竞争加剧风险；品牌升级不及预期风险；省外扩张不及预期风险。