广东宏大作为老牌矿服龙头，国内市占率稳居第一，深度合作紫金矿业等金属矿头部业主。公司民爆业务聚焦新疆、西藏、出海高景气市场，并购雪峰科技增厚业绩。2024年7月，广东宏大以现金方式收购雪峰科技21%股权，收购对价22.06亿元，2025年2月股权转让完毕。2023年雪峰科技营收70.21亿元，归母净利8.54亿元，目前工业炸药产能11.75万吨/年。收购雪峰后，公司将打造“广东+新疆”跨省国资委合作新模式，并有望实现核心原材料硝酸铵自供，2025年起宏大并表雪峰归母净利的21%，增厚业绩。
新疆区域：煤化工发展有利消纳疆煤，需求从“煤化工->煤矿->民爆”逐级传导。公司将闲置/收购产能转移至富矿区域新疆，2023年公司新疆市场营收同比+177%，2024年新疆市场营收同比+96%。2024年7月收购雪峰科技，打开新疆区域增长空间，实现产业链一体化，有望实现核心原材料硝酸铵自供。
西藏区域：水电+铜矿带来需求弹性。2024年西藏全区固定资产投资同比+19.6%，2025年1-2月同比+35.8%，重点基建项目包括水利和交通。公司西藏区域产能1.5万吨，主要为巨龙铜矿二期布局，2023年公司西藏市场营收同比+65%。
海外业务：公司“一带一路”出海，在赞比亚+秘鲁同步布局炸药产能。2024年公司海外地区实现营收13.56亿元，同比+43.7%，收入占比达9.9%，2020-2024年公司海外业务收入CAGR达76.8%。
军工防务“1+N”战略布局：公司在军工板块搭建合伙平台，形成“1+N”战略布局，拟把宏大防务打造为集团军工板块的智能制造基地。2024年公司防务板块重回增长，实现营收3.5亿元、同比+48%，主因系传统军品交付量有所增加+并购子公司江苏红光带来收入增加。2023年收购江苏红光，切入高毛利市场，2024年江苏红光扣非净利润为0.65亿元。
盈利预测：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为12.04、14.02和16.20亿元，现现价对应动态PE分别为17x、15x、13x，给以2025年25倍估值，目标价39.60元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。
风险提示：下游矿山景气不及预期；西部地区煤炭及矿业开采节奏不及预期；海外市场开拓风险；收购整合不及预期；重大安全、环保事故风险；原材料价格波动风险；商誉减值风险。
