3月信用月报：本轮信用债回调特征、空间及策略再校准

核心结论

本轮信用债回调持续时间长、幅度大，分别为22年以来的第二高、第三高。基金端赎回压力偏大，理财端暂未见大幅赎回。参照23年，短久期非金信用债收益率继续回调的空间或在20bp以内，中长久期预计在10bp以内，金融债则可能在20bp以内。影响信用债走势的核心变量主要为资金面和机构行为，预计后续资金面进一步收紧可能性不大，理财规模延续弱增长、负反馈风险仍偏低，扰动因素在于全国两会政策是否超预期、央行态度是否转变、权益市场表现等。基于此，信用债收益率不具备继续大幅上行的条件，未来调整的空间或相对有限。

信用债市场回顾

2月信用债收益率明显回调，中短久期回调幅度明显高于长久期券种，金融债收益率上行幅度明显高于非金信用债。一级市场：2月信用债发行规模环比减少、同比增加，净融资规模环比微降。二级市场：除产业债换手率上行外，城投债、金融债成交活跃度均下滑；城投债利差多数收窄，7年期券种表现较好，1年期券种利差分位数均在50%及以上；各行业AAA级和AA级利差环比多数上行，AAA级利差平均走阔幅度大于AA级；银行二永债利差多走阔，10年期券种利差走阔幅度最大。

一级市场

2月信用债发行规模环比减少、同比增加，净融资规模环比微降。信用债平均发行利率环比上升。信用债平均发行期限明显缩短。2月共有44只信用债取消发行，取消发行规模环比小幅下降，但仍为22年以来的第五高。

二级市场

25年2月信用债合计成交39372亿元，环比减少。除银行二级资本债成交金额减少外，其余各类别信用债成交金额均增加。产业债月度平均换手率上升，城投债、金融债月均换手率全线下行。城投债利差多数收窄，7年期券种表现较好，1年期券种利差分位数均在50%及以上。各省份利差多数收窄，1年以内利差多走阔。各行业AAA级和AA级利差环比多数上行，AAA级利差平均走阔幅度大于AA级。银行二永债利差多走阔，10年期券种利差走阔幅度最大。券商次级债各期限利差表现不一，保险次级债利差全线走阔。

策略建议

建议短久期下沉+中长端择时。重点关注短久期品种的下沉机会，待全国两会释放的政策信号明确、资金面企稳后再逐渐增配中长久期品种。