一、2月复盘：债市“V”形走势，信用利差收窄动能偏弱
2月债市呈现“V”形走势，节前机构配置带动收益率下行，节后止盈情绪释放导致债市调整。信用债跟随市场波动，但信用利差收窄动能偏弱。全月信用债各品种收益率普遍下行，中短端高票息与长端品种表现占优，信用利差走势分化。中短端品种中，5y以内利差整体处于历史低位水平，机构挖掘结构性机会，1-2yAA产业债、4-5yAA城投债、5y券商次级债等品种表现较好，利差收窄幅度在3BP及以上。长久期品种中，10y城投债与二级资本债等表现突出，中短端信用利差极致压缩下机构向久期要收益，对长久期品种的配置力度提升。
二、3月季节性与市场展望：信用利差多走阔，关注逢高配置机会
3月债市通常波动明显，收益率下行年份居多，尤其两会后收益率下行概率较高。信用债多跟随债市震荡，但表现通常弱于利率，信用利差多走阔，期限利差、等级利差走势有所分化。从季节性看品种确定性机会方面，若债市情绪较好可参与信用利差压缩机会，若扰动因素多、波动较大则可逢高配置，参与利差修复机会。
结合季节性规律及当前市场环境来看，今年3月债市定价影响因素或相对偏利好，债市收益率或季节性缓慢下行，可把握高流动性交易品种的参与机会。信用债方面，当前信用利差已处于低位，压缩动能相对有限，整体性价比偏低，但进入二季度信用债配置力量通常季节性走强，当前信用利差大幅走阔的风险亦相对可控，月内利差波动高点可择机配置。
政策方面，两会货币政策或延续前期表态，降准降息有空间，但短期落地概率或相对有限，两会前后货币宽松预期或容易发酵。地方两会GDP、社零、固投增速目标多有下调，开局之年更强调优化结构与高质量，总体目标更加务实，宏观政策力度或持稳，边际变化将小于2025年。基本面方面，房地产“金三”传统旺季开启，尤其是上海“沪七条”落地或提振“小阳春”，但需重点观察行情持续性。经济数据方面，春节偏晚影响下，开门红成色或难超预期，出口、工增是亮点，关注3月季末月份经济冲刺的可能。
机构行为方面，信用债配置力量有一定支撑。基金3月信用债配置力量通常受行情影响，今年摊余债基仍在集中开放期，对信用债配置有一定需求。春节后居民取现需求减弱后理财资金回流，或带动理财机构配债需求边际改善，整体配债增量通常小于4月、7月等配债旺季，进入3月底至4月初理财继续为二季度配置储备资产，且部分非银资金在4月理财进场前可能出现抢跑行为，或2026/3/3进一步催化债市行情。3月两会召开后由于利空出尽保险通常将剩余开门红资金配债、进入旺季，今年分红险支撑保费且部分流动性超季节性储备于存单，后续对信用债配置需求形成一定支撑。
权益风偏方面，美伊格局或导致市场风险偏好短期受到扰动，参照2022年俄乌冲突后市场表现，权益市场对地缘风险加剧的利空定价更为显著，国内债市在避险驱动下短暂修复。但当时随着权益市场跌幅扩大，“固收+”产品赎回增加对债市行情形成扰动，后续需重点关注“固收+”产品申赎情况。
三、信用债策略：信用利差压缩动能偏弱，波动高点可适当布局
3月债市定价影响因素或相对偏利好，债市收益率或季节性缓慢下行，但信用利差整体已处于偏低水平，压缩动能偏弱，波动高点可适当布局。5y以内中短端品种利差压缩较充分，3月或易上难下，整体性价比或低于中长端交易型利率品种，部分高票息品种仍可适当关注，此外进入二季度信用债配置力量通常季节性增强有望进一步驱动利差收窄，月内可逢高配置适当布局；长久期信用债2月表现相对较好，行情短暂演绎，当前期限利差仍处相对高位，后续仍有一定压缩空间，月内可逢高布局博弈二季度压缩行情。
5y以内品种基金和理财的配置需求较高，利差或低位波动，可做杠杆套息策略。收益率主要分布在1.65%-2.05%区间，利差在10-40BP区间。预计利差继续维持在偏低水平附近震荡，可适当下沉挖掘收益。伴随万科处置路径逐渐清晰，地产板块悲观情绪有望逐渐好转，可关注1-2年期央国企地产债，博弈估值修复。
4-5y品种利差压缩空间有限，当前性价比偏低，月内利差高点可适当布局。当前4-5y品种信用利差已处于2024年至今较低点位，隐含评级AAA、AA+品种收益率多在1.9%-2.2%附近，利差在20-40BP附近；AA品种收益率在2.1%-2.35%附近，利差在40-60BP附近，后续进一步压缩空间较为有限。同时需要注意5y摊余债基进入下半年开放规模将明显下降，5y品种需求格局或有弱化，利差中枢或逐渐有上行压力，年中时点可结合市场情绪变化做部分仓位止盈。
5y以上品种从布局票息的角度看，信用债信用利差、期限利差均处于相对高位水平，仍有一定性价比，保险等长久期负债资金可以适当参与。从交易角度考虑，3月债市情绪或偏积极，或带动长端利率继续小幅下行，长久期、高流动性个券也可继续参与交易行情博弈，但需要注意交易纪律，参与要快进快出，遵循“做对优于做全”的原则，在长久期信用债2025年信用利差最低点的上方10BP左右及时止盈。
四、板块策略
城投债：当前3y以内低等级品种仍有一定票息价值，中长久期品种可适当关注强区域优质主体配置机会，月内在利差高点适当配置。此外关注城投产业子公司首发债券投资机会。
地产债：聚焦1-2年期央国企博弈估值修复。万科展期议案获通过，信用预期底部已初步确立，优质主体估值修复动能较强。可关注估值受万科事件冲击、隐含评级AA+及以上的央国企，如保利发展、华润置地、陆家嘴集团等。
煤炭债：短端品种可适当下沉、中高等级可拉久期至3y。春节前后动力煤价格持续上涨，当前对短期风险可控的隐含评级AA、AA-煤企1-2y品种适当下沉，若后续煤价下行压力放大则需进一步提高资质要求。
钢铁债：重点关注1-2yAA及AA+品种。春节前后下游停工范围扩大，建筑需求减弱，螺纹钢表观需求下降，节后库存持续累积，钢价窄幅震荡。行业整体处于“反内卷”政策下，长期来看落后产能退出持续，后续成本上升可能挤压中小企业利润空间，促进行业兼并重组。山钢集团、河钢集团收益率较高且存量规模大，债基重仓频次高，具有一定市场认可度，1-2y收益率在1.9%-2.2%附近，可适当关注。
银行二永债：2-3y可下沉筛选优质城农商主体做底仓；中长端二永债近期波动较大，利率放大器特征明显，节前债市情绪较好阶段较普信债超额利差明显收窄，节后止盈情绪推动下再度转为走阔，月末小幅修复。月内继续关注二永相较普信债的比价优势变化，可逢高增配，也在情绪较好阶段可参与交易行情。
五、风险提示
数据统计或存偏差、政策执行不及预期、超预期风险事件发生。
