一、需求：风电永恒的主题
风电板块机会以需求为主，海风板块机会大于陆风。复盘历史，2019年风电招标超预期，2020年陆上风电抢装，2021年海上风电抢装，2022年海上风电招标超预期，2024年陆上和海上风电招标均超预期。2024年前三季度，陆上风电招标超110GW，海上风电7.6GW。2025年陆上风电有望抢装，海上风电有望装机高增，行业需求高增。国内陆风价格见底有望回暖，2024年前三季度招标量已超111GW。2025年至2026年陆风产业链盈利具备反弹基础。海上风电2024年前三季度招标量达到7.6GW，2025年有望起量。江苏、广东海上风电项目迎来边际改善，预期2024年核准项目将在2025年招标、2026年开工。国内深远海规划约81GW，十五五海上风电需求空间打开。全球风电装机主要集中在亚太、欧洲，2023年新增风电装机117GW，其中陆上105.8GW、海上10.8GW。陆上风电增量空间在亚非拉，海上风电主要在欧洲。2025年除了中欧美外陆上风电装机预期达19.9GW，同比增长14%；欧洲市场能源危机下，坚定海风发展，欧盟提出将其2030年的海上可再生能源目标从60GW提高至317GW。欧洲进入降息周期，原材料成本下行，叠加能源转型目标值提升、电价上行等因素有望驱动欧洲海风装机高增。
二、国内外海风共振，海缆、桩基加速出海
海缆：2025年国内高压、柔直技术加速落地，预计达16.4GW。高压缆、柔直缆单公里价值远超220KV。头部海缆技术走在行业前列，中天科技、东方电缆、亨通光电具备交流、直流全系列生产能力。国内海缆积极出海，打开国外海缆局面。欧洲海缆供需紧张，需求缺口外溢。国内海缆企业有望受益。桩基：海上风电场建设，桩基最先交付看到业绩兑现。海风基础需求量或将大于当年并网规划。桩基&海塔企业各省布局以江苏以北为主，以南布局企业少，江苏以南市场布局企业值得关注。海外桩基存在供需缺口，中国企业有望受益欧洲海风单桩需求外溢。
三、主机有望迎来盈利反转，双海及“反内卷”持续提振盈利
国内海、陆风机迎来量、价、利齐升，主机企业有望迎来反转。2024年内，风机价格在底部区域企稳。陆上机组大型化即将见顶，单机容量已稳定在10MW区间。2024年上半年毛利率已经迎来拐点，2025年有望延续。风机招标价格有望回暖，2025年风机毛利率有望再度提升。国内海风格局相对陆风更集中，金风科技、明阳智能为龙头。海风存量订单较多，2025年海上风电风机出货有望以存量项目为主，存量项目价格或维持高位交付。我国主机企业出海开始迎来量、利兑现。2022年-2023年看，国内风机出海以亚非拉等地区为主。2024年国内风机企业国际订单超预期，海外毛利率较高，2025年海外订单有望迎来业绩兑现。国内主机厂拥有价格优势护城河，出海竞争优势足。中国风机价格较欧洲价格具备明显优势。我国风机出口以抢占亚非拉为主。中国主机企业有望进入欧洲海风市场，明阳智能率先打开欧洲海上风电市场。
四、零部件：大MW风机吊装加速，大铸件具备较强提价基础
2024年陆上风电10MW风机招标起量。陆上风电10MW机组在招标市场的首次出现是在2023年11月黑龙江华电宁安风水山风电项目中。截至2024年9月，我国已有超过23GW采用10MW陆上机组的项目正在推进。海上风电以10MW机型为主，2023年新增装机海上风电机组中，单机容量10MW及以上的风电机组装机容量占比由2022年的12.1%提升到了46.4%。陆上风电10MW起量，叠加海上风电需求，大铸件精加工产能紧缺，2025年有望涨价。
五、投资逻辑：风电强需求逻辑下，重视双海、主机、大MW
风电总需求逻辑强：2024年江苏、广东迎来海上风电限制性因素解禁，2025年海风/陆风招标需求确定性较强。欧洲海风及亚非拉陆风2025年起量，我国风电产业链迎来海外需求共振。在国内外风电需求高增趋势下，重视三大主线：国内海风解禁开工，欧洲海风需求外溢，关注海力风电、天顺风能、大金重工、东方电缆、中天科技、明阳智能；国内主机2025年迎来盈利改善，2026年有望受益招标价格回升盈利提升；2024年国内亚非拉、欧洲主机订单起量，2025年有望交付落地，且后续看国内价格优势有望迅速拓展风电市场，海外订单有望提升主机盈利性，关注明阳智能、金风科技、运达股份、三一重能；大MW风机吊装加速，产业链大MW零部件产能相应不及时，铸锻件短期内或产能紧缺，有望涨价，关注金雷股份、日月股份、广大特材。以及具备涨价能力的时代新材、中材科技。
六、风险提示
海上风电需求不及预期，影响产业发展进程；海外风电市场对中国企业加强贸易壁垒，中国风电产业链出口受阻；主机价格回升受阻，主机盈利性继续恶化；零部件涨价受阻。
