风电2025年策略：需求高增明确，看好整机、两海、大兆瓦三条弹性主线

投资逻辑： 招标量高增指引25年海陆风装机确定性增长，国内与海外需求共振。24年国内风电装机保持双位数增长，海风装机 不及年初预期，预计2024年全年陆风/海风新增装机80GW/6GW，同比+16%/-11%。年内行业招标加速，前三季度国内新增风机招标119GW，同比+93%，为25年装机高增奠定良好基础。乐观情形下，预计25年国内新增风电装机117GW，同比+36%，其中陆风、海风新增装机分别为100GW/17GW，同比+25%/180%。 为什么我们认为2025年海风装机增长趋势较以往年份更为确定？1）从政府目标来看，到24年底预计国内各沿海省 份距离“十四五”海风装机目标约20GW缺口；2）从项目进展来看，9月以来多个项目呈现突破性进展，9-11月约3.5GW海风项目启动风机招标，且公告明确交货期的均显示25年交付；此前延期的重点项目如帆石一二、青州五七均取得明显进展，有望陆续开工，基于各项目风机/EPC招标进展，我们预计25年海风装机量约14-17GW。 欧洲海风招标旺盛，降息周期及成本改善有望驱动新一轮装机增长周期。1-11月欧洲各国新增海风招标规模28GW， 需求维持高景气。此前受通货膨胀及高利率影响，欧洲海风项目收益率不及预期，因此整体进展较为缓慢，今年以来在降息及原材料价格下降推动下，我们预计项目收益率有望回暖，进而带动欧洲海风进入新一轮增长周期。 行业招投标价格企稳，下游招标机制改革与海外订单需求释放共驱整机环节盈利改善。24年国内风机招投标价格基 本企稳，10月北京风能展上整机企业签署自律公约以及下游电站业主启动招标机制改革背景下，我们认为行业有望迈向健康发展新阶段，整机环节招投标价格有望实现向上修复。24年整机环节出海大幅加速，预计全年新签海外订单15GW以上，与西方头部整机企业相比，国内企业在价格及技术层面均已实现较强的国际竞争力，有望逐步在亚非拉等新兴市场实现出口替代。随着前期签单项目陆续进入交付阶段，预计25年盈利能力更好的海外收入占比有望提升。 “两海”需求高景气，欧洲海风项目建设加速，驱动海缆、单桩环节盈利能力提升。广东海风建设加速，预计25年 约有8个500kV海缆项目开工，其中青州五七及帆石一项目海缆已完成定标，其余6个项目也均在推进过程中。国内高电压等级海缆格局相对较好且盈利优异，具备区位优势的头部海缆企业有望受益。欧洲新一轮海风建设启动，预计25-30年欧洲海风装机并网规模约68GW，从项目进度及供应商确定情况来看，预计25年会有约120亿元海缆订单及 80亿元单桩订单需求释放，当前欧洲本土海缆、单桩企业订单饱满，产能存在明显缺口，国内企业有望收获外溢订单。大兆瓦风机应用加速，关注具备提价基础的大型化铸锻件环节。据不完全统计，2024年1-11月风机招标中，8MW及以上的大兆瓦风机招标规模约为29GW，占明确单机容量项目的29.4%，较2023年提升27pct。从供应链层面来看，上 游铸锻件如主轴、轮毂扩产均需要一定周期，短期大兆瓦风机应用加速，上游供应产能短缺，铸锻件环节具备较强提价基础，24Q3头部主轴企业毛利率已开始回升，建议关注年底供应商集中谈价情况。 投资建议： 2025年海陆高增趋势明确，国内海外需求共振，我们重点推荐三条更具盈利弹性的主线：1）受益于国内价格企稳回升、海外收入结构提升驱动盈利趋势性改善的整机环节；2）受益于“两海”需求高景气、海外订单外溢，盈利有望向上的海缆、单桩环节；3）受益于大兆瓦风机占比加速提升，短期供给格局良好具备提价基础的大型化铸锻件环节。 风险提示 大宗商品价格波动风险，下游装机不及预期，政策风险。 内容目录 1、招标量高增指引海、陆确定性增长，国内与海外需求共振4 1.1国内：风机招标量高增，十四五收官之年海风建设有望加速4 1.2欧洲：海风招标旺盛，降息周期及成本改善有望驱动新一轮装机增长周期7 2、需求多维度共振高增，看好更具盈利弹性的整机、两海、大兆瓦三条主线8 2.1行业招投标价格企稳，下游招标机制改革与海外订单需求释放共驱整机盈利改善8 2.2“两海”需求高景气、欧洲海风项目建设加速，驱动海缆、单桩环节盈利提升12 2.3大兆瓦风机应用加速，关注具备提价基础的大型化铸锻件环节13 3、投资建议14 4、风险提示14 图表目录 图表1：前三季度海风新增装机不及预期4 图表2：1-10月国内风电装机同比增长23%（GW）4 图表3：预计2024年国内海风新增装机6.1GW，同比-11%4 图表4：前三季度国内新增风机招标119GW，同比+93%5 图表5：假设2024年6GW海风项目并网，则2024年底距离各省“十四五”海风装机目标则还有约20GW缺口5图表6：从各省具体项目进度统计，2025年国内具备并网可能的海风项目规模约17GW，同比+180%6 图表7：预计2025年国内陆风装机100GW，同比+25%7 图表8：乐观情形下，预计2025年国内海风装机17GW，同比+180%7 图表9：2024年欧洲海风项目招标量超28GW7 图表10：1-11月欧洲央行已进行三次降息（%）8 图表11：欧洲钢铁价格逐步回归正常水平8 图表12：欧洲海风后续装机预测（GW）8 图表13：2024年国内风机招投标价格基本企稳9 图表14：近三年国内风电行业大型事故数量持续增加9 图表15：近三年头部整机企业售后运维费/风机制造收入比例呈现上升趋势（&）9 图表16：国电投新评分标准下，非最低价也能在价格评价中拿到满分10 图表17：预计2024年国内整机企业新增海外订单量达15GW（MW）10 图表18：2024年国内整机企业中标/签约海外项目10 图表19：2021年以来国内风机与西方风机价差持续扩大11 图表20：预计非中美欧市场2024-2028陆风装机CAGR约14%（GW）12 图表21：广东多个高电压等级海缆项目有望于2025年开工12 图表22：2030年前欧洲仍有49GW海风项目未完成FID（GW）13 图表23：2025年欧洲海缆、单桩订单待释放项目较多13 图表24：2024年风机招标中大兆瓦机型占比接近30%14 图表25：头部主轴企业提价动作已有反应14 图表26：风电板块主要标的估值表14 1、招标量高增指引海、陆确定性增长，国内与海外需求共振 1.1国内：风机招标量高增，十四五收官之年海风建设有望加速 2024年国内风电新增装机持续增长，海风装机不及年初预期。据国家能源局，1-10月国内新增风电装机46GW，同比+23%，受部分重点海风项目进度不及预期影响，预计2024年全年陆风/海风新增装机80GW/6.1GW，同比+16%/-11%。 图表1：前三季度海风新增装机不及预期图表2：1-10月国内风电装机同比增长23%（GW） 来源：中电联、国家能源局，国金证券研究所来源：国家能源局，国金证券研究所 图表3：预计2024年国内海风新增装机6.1GW，同比-11% 省份 项目 项目规模（MW） 最新公开进度 辽宁 大连庄河海上风电场址IV2项目 200 2024年9月全容量并网 辽宁 大连庄河海上风电场址V项目 250 2024年11月首台机组安装 山东 国家电投山东半岛南U1场址二期 450 2024年10月全容量并网 山东 山东半岛北BW场址510MW海上风电项目 510 2023年12月并网一半容量 山东 山东能源渤中海上风电G场址（南区） 300 2024年11月主机发货 山东 山东能源渤中海上风电G场址（北区） 400 2024年11月主机发货 浙江 中广核象山涂茨海上风电场项目 280 2024年3月中国交建发文宣布并网 浙江 华能岱山1号海上风电场项目 306 2024年3月首批风机并网 浙江 华电玉环1号海上风电场（南区） 75 2024年6月全容量并网 海南 大唐海南儋州120万千瓦海上一场址（CZ3-1） 600 2024年11月，风机吊装施工41台 广西 防城港海上风电示范项目180万千瓦A场址 700 2024年10月，75台风机55台全容量发电 天津 三峡天津南港海上风电项目 204 2024年9月升压站陆地制造完工 广东 广东湛江徐闻海上风场300MW增容项目 300 2024年9月全容量并网 广东 三峡阳江青洲六 1000 2024年10月海上升压站安装 福建 三峡漳浦六鳌海上风电场二期项目 400 2024年6月全容量并网 福建 大唐平潭长江澳海上110MW风电项目续建工程 110 2024年10月风主机塔筒生产完成 合计 6085 来源：龙船风电网、风芒能源、央国企电子商务平台，国金证券研究所 年内风机招标量高增，2025年海、陆需求高景气。前三季度国内新增风机招标119GW，同比+93%，其中陆风新增招标111.5GW，海风新增招标7.6GW。 图表4：前三季度国内新增风机招标119GW，同比+93% 来源：金风科技业绩演示材料，国金证券研究所 受2022年以来部分海风项目审批问题影响，市场对后续海风装机规模较为悲观，但从宏观政府目标缺口以及微观的各项目进度来看，均验证海风需求旺盛，2025年海风增长趋势明确。 从政府目标来看，“十四五”期间国内各沿海省份明确提出海风装机规划约52GW，若假设的2024年6GW海风项目顺利并网，则到2024年底各省距离“十四五”海风装机目标还有约20GW缺口。随着“十四五”收官之年到来，预计各地政府有望加速项目审批及实施，保障项目顺利并网。 图表5：假设2024年6GW海风项目并网，则2024年底距离各省“十四五”海风装机目标则还有约20GW缺口 “十四五”计划新 省市文件名具体要求 增投运（GW） 完成目标25年需 并网规模（GW） 《山东省燃气机组建设工程等到2025年，累计开工规模1200万千瓦以上、建成 山东8.0 八个行动方案的通知》并网800万千瓦 1.4 《江苏省“十四五”可再生能到2025年，全省风电装机达到2800万千瓦以上， 江苏8.2 3.2 源发展专项规划》其中海上风电装机达到1500万千瓦以上 《广东省能源发展“十四五”“十四五”时期新增海上风电装机容量约1700万 广东17.0 6.1 规划》千瓦 《浙江省可再生能源发展“十“十四五”期间，全省海上风电力争新增装机容量 浙江4.5 0.2 四五”规划》450万千瓦以上 《福建省“十四五”能源发展 福建海上风电“十四五”期间增加并网装机410万千瓦4.1 1.1 专项规划》 《广西能源发展“十四五”规“十四五”期间，全区核准开工海上风电装机750 广西3.0 2.2 划》万千瓦，其中力争新增并网装机300万千瓦。 《辽宁省“十四五”海洋经济到2025年，力争海上风电累计并网装机容量达到 辽宁3.8 2.6 发展规划》4050兆瓦 《海南省海洋经济发展“十四优选5处海上风电开发示范项目场址，2025年实现 海南1.2 0.6 五”规划（2021-2025年）》投产规模约120万千瓦 《唐山市海上风电发展规划到2025年，累计新开工建设海上风电项目2-3 河北/唐山2.7 （2022-2035年）》个，装机容量300万千瓦 2.7 合计52.4 20.2 来源：各省市发改委、能源局，国金证券研究所 项目层面，下半年以来多个项目进度推进持续加速，据不完全统计，9-11月海风机组公开招标规模达3.5GW，且标明交货期的项目均预计将于2025年全容量并网。从已进行风机 或EPC招标的项目规模来看，我们预计2025年海风装机规模约14-17GW，同比增长130%-180%。此外，部分前期停滞的重点项目也取得突破性进展，近期帆石一项目发布时隔两年的风机中标公告，青州五、七启动塔筒招标，东缆公告中标青州五七外送缆或均表明此前阻碍因素已基本消除，项目将逐步进入排产开工阶段。 图表6：从各省具体项目进度统计，2025年国内具备并网可能的海风项目规模约17GW，同比+180% 省份 项目 项目规模（MW）