公司概况与行业分析
公司是包装水和无糖茶行业的龙头，受益于消费端健康意识提升，旗下天然水、东方树叶带动报表提速，20-23年公司收入/利润CAGR分别为23%/32%。包装水行业受益于健康观念提升和消费场景扩充，持续增长，但增速有所放缓。天然水销售占比持续提升，公司作为龙头在此期间持续受益。公司市占率持续提升，尤其在2020年后拉开较大差距。截至23年公司销量市占率为17.4%。
公司核心竞争力
- 稀缺资源优势：公司在全国各地具备12处水源地，维持供应链稳定，树立“优质、天然”的品牌形象，增强全国化布局。
- 渠道资源优势：公司经销网络发达，单位网点产出较高，经历了从直营到“大经销商制战略”的调整，有效提升了经销商积极性。
- 品牌强营销：公司借助“农夫山泉有点甜”、“大自然的搬运工”等强化品牌天然、健康调性，通过央视广告和“水仗”提升品牌影响力。
绿水上市影响
绿水上市有效应对负面报道冲击，跨入纯净水赛道对友商施加压力，但对水业务利润率的冲击或将持续1~2年。绿水毛利率低于红水10pct，24H1销售占比约为40%。友商出于对利润率的诉求，大概率不会掀起恶性价格战。中长期视角来看，公司有望通过绿水促销打开价格敏感人群的市场，快速进入到纯净水赛道。
茶饮料业务
无糖茶驱动即饮茶市场回暖，消费者健康认知不断强化，无糖茶渗透率有望翻倍。公司茶饮料板块毛利率处于领先水平，主要系品牌先发、产业链布局和渠道协同优势。东方树叶市占率持续增长，主要系竞争对手具备明显短板或掣肘，公司产品设计&口味创新处于行业前列，大包装推出后具备显著性价比优势。
其他业务
公司选择的赛道共性是千亿大赛道分得一杯羹，市场竞争格局较为分散，存在差异化突围机会。公司擅长抓住行业变化和潜在机会，前瞻性布局新兴品类，擅借助原有的渠道和品牌优势快速铺市。其他业务板块经营利润率不断改善，接近公司整体平均水平。
盈利预测及投资建议
预计24-26年公司收入分别为449.81/526.62/605.28亿元，分别同比+5.4%/17.1%/14.9%。预计24-26年公司毛利率分别为57.8%/58.5%/59.4%。预计24-26年公司归母净利润分别为119/140/165亿元，分别同比-2%/+18%/+18%，对应PE为27x/23x/20x。考虑到公司具备较强的品牌和渠道优势，给予公司一定的估值溢价，即25年PE为30x，对应目标价40.53港元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示
- 市场竞争加剧风险。
- 大单品扩张不及预期风险。
- 市场舆论事件风险。
- 食品安全问题风险。
