首次评级：如何看待农夫中长期成长空间？

核心观点与关键数据

包装水业务：

• 行业特征： 健康意识提升和消费场景扩充推动包装水行业持续增长，但增速放缓。天然水占比提升，中大规格水增长显著。
• 公司核心竞争力： 稀缺的水源地资源、强大的渠道网络和品牌营销能力。
• 绿水上市影响： 短期对毛利率产生冲击，但中长期有助于提升市场份额。预计绿水毛利率低于红水10个百分点，占比提升至50%对毛利率影响约为5个百分点。友商不会掀起价格战。
• 水业务中长期成长机会： 人均饮用量有翻倍空间，公司有望持续提升市占率。

茶饮料业务：

• 行业量价同步增长： 无糖茶渗透率有望翻倍，预计未来3年市场规模达到620亿元。
• 公司核心竞争力： 品牌先发优势（茶Π和东方树叶）、产业链布局（茶叶种植、水资源协同）和渠道协同效应。
• 东方树叶增长空间： 竞争对手布局较晚且存在短板，公司产品设计创新，大包装推出后性价比优势显著。

其他业务：

• 赛道选择： 集中在千亿级、竞争分散的细分市场，如运动饮料和果汁饮料。
• 精简品相： 聚焦资源实现高效竞争，其他饮料板块经营利润率不断改善。
• 未来机会： 即饮咖啡赛道有望诞生下一个大爆品。

盈利预测及投资建议：

• 收入预测： 2024-2026年收入分别同比增长5.4%、17.1%、14.9%。
• 毛利率预测： 2024-2026年毛利率分别57.8%、58.5%、59.4%。
• 费率预测： 销售费率预计提升，管理费率延续下降趋势，研发费率稳定。
• 目标价与评级： 目标价40.53港元，首次覆盖给予“买入”评级。

研究结论： 农夫山泉凭借其品牌、渠道和资源优势，在包装水和无糖茶领域具备长期增长潜力。绿水上市短期对利润率有影响，但中长期有助于提升市场份额。东方树叶有望持续增长。公司其他业务精简聚焦，未来有望在即饮咖啡等领域跑出新的大单品。公司基本面有望触底回升，给予一定的估值溢价。