证券研究报告 食品饮料报告日期:2024年11月01日 收入边际改善,归母净利润增速较好 ——伊利股份(600887.SH)2024年三季报点评报告 华龙证券研究所 投资评级:增持(首次覆盖)最近一年走势 市场数据 2024年10月31日 分析师:王芳 执业证书编号:S0230520050001邮箱:wangf@hlzqgs.com 相关阅读 请认真阅读文后免责条款 事件: 2024年10月31日,公司发布2024年三季度报告。 2024Q3公司实现营业收入290.37亿元,同比下降6.66%;归母净利润33.37亿元,同比增长8.53%;扣非后归母净利润31.84亿元,同比增长13.42%。 2024Q1-Q3,公司实现营业收入887.33亿元,同比下降8.61%;归母净利润108.68亿元,同比增长15.87%;扣非后归母净利润85.09亿元,同比下降4.55%。 观点: 2024Q3归母净利润增速较好,收入降幅环比收窄,边际改善。 2024Q3公司营收同比下降6.66%,环比2024Q2(营收增速 -16.60%)明显收窄,呈现环比改善态势。分产品来看,液体乳/ 当前价格(元) 27.91 52周价格区间(元) 21.13-31.96 总市值(百万元) 177,674.01 流通市值(百万元) 176,795.05 总股本(万股) 636,596.23 流通股(万股) 633,446.98 近一月换手(%) 29.62 奶粉及奶制品/冷饮产品/其他产品2024Q3营收同比增速分别为 -10.31%/+6.56%/-16.65%/+22.70%,2024Q1-Q3营收增速同比分别 为-12.09%/+7.07%/-19.64%/+25.35%,奶粉及奶制品实现正增长,表现较好,液体乳2024Q3降幅收窄,表明公司上半年主动进行渠道调整成效凸显,液体乳业务环比改善。 2024Q3公司毛利率和净利率同比提升。2024Q3公司毛利率/净利率分别为34.85%/11.45%,同比提升2.48pct/1.62pct,我们认为毛利率提升较多主因原奶价格持续下行,成本减少。2024Q3公司销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为18.96%/3.54%/-0.91%/0.74%,同比变化分别为 +1.09pct/-0.38pct/-0.50pct/+0.07pct,除销售费用率提升外,其他各项费用率维持稳定。 2024Q4和2025年公司收入有望进一步改善。今年消费复苏较缓慢,2024年春节后,公司主动放缓出货节奏,对终端产品进行新鲜度调整,帮助经销商调整库存,截至7月底,公司液奶渠道基本调整结束,渠道新鲜度得到明显改善,终端基本是三个月以内的产品,为后续液奶业务恢复打下良好基础,2024Q4春节备货,收入有望迎来进一步改善。展望2025年,我们认为原奶供需预计实现新的平衡,公司各项业务收入有望逐渐恢复。 盈利预测及投资评级:根据公司披露的2024年三季报数据,我们预计2024/2025/2026公司营业收入分别为1212.70亿元/1262.73 亿元/1315.40亿元,同比变化-3.57%/+4.13%/+4.17%;归母净利润分别为117.36亿元/116.79亿元/126.55亿元,同比变化12.53%/-0.49%/8.36%;对应2024年10月31日收盘价,PE分别为15.1X/15.2X/14.0X,参考可比公司的平均估值,我们看好公司作为乳品龙头的核心竞争力和未来收入端的边际改善,首次覆盖,给予公司“增持”评级。 风险提示:食品安全风险;消费复苏不及预期;原奶价格持续下跌;新品推广不及预期风险;市场竞争加剧的风险;第三方数据统计偏差风险。 表1:盈利预测简表 预测指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 122,698 125,758 121,270 126,273 131,540 增长率(%) 11.40 2.49 -3.57 4.13 4.17 归母净利润(百万元) 9,431 10,429 11,736 11,679 12,655 增长率(%) 8.34 10.58 12.53 -0.49 8.36 ROE(%) 17.21 17.94 19.03 17.42 17.31 每股收益/EPS(摊薄/元) 1.47 1.64 1.84 1.83 1.99 市盈率(P/E) 18.9 17.0 15.1 15.2 14.0 市净率(P/B) 3.6 3.3 3.1 2.8 2.6 数据来源:Wind,华龙证券研究所 表2:可比公司估值表 股价总市值 EPS(元/股) PE 证券代码 证券简称 2022A 2023A2024E2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E (元)(亿元) 832786.BJ 骑士乳业 7.80 16.31 0.46 0.57 0.52 0.57 0.69 22.8 17.4 15.1 13.5 11.3 600419.SH 天润乳业 9.12 29.20 0.62 0.45 0.21 0.38 0.56 14.9 20.6 42.6 24.2 16.2 600597.SH 光明乳业 8.42 116.07 0.26 0.70 0.36 0.40 0.44 32.2 12.0 23.2 21.1 19.0 600882.SH 妙可蓝多 16.22 83.06 0.27 0.13 0.27 0.36 0.45 61.3 130.9 59.6 44.7 36.0 605300.SH 佳禾食品 11.68 46.72 0.29 0.64 0.30 0.41 0.49 40.5 18.1 38.4 29.0 23.8 605388.SH 均瑶健康 5.61 33.69 0.18 0.13 0.10 0.13 0.16 44.0 58.5 57.9 44.0 34.2 002570.SZ 贝因美 5.69 61.45 -0.16 0.04 0.09 0.14 0.17 -34.9 129.5 62.1 43.1 33.6 002732.SZ 燕塘乳业 15.51 24.41 0.63 1.15 1.20 1.34 1.50 24.6 13.5 12.8 11.6 10.3 002946.SZ 新乳业 12.29 105.78 0.42 0.50 0.64 0.78 0.93 29.3 24.6 19.1 15.8 13.2 300898.SZ 熊猫乳品 20.80 25.79 0.43 0.88 0.91 1.00 1.10 48.3 23.7 23.0 20.8 18.9 300915.SZ 海融科技 30.92 27.83 1.04 0.99 1.51 1.92 2.52 29.8 31.1 20.5 16.1 12.3 行业平均 13.10 51.84 0.40 0.56 0.56 0.68 0.82 28.4 43.6 34.0 25.8 20.8 600887.SH 伊利股份 27.91 1,776.74 1.47 1.64 1.84 1.83 1.99 18.9 17.0 15.1 15.2 14.0 数据来源:iFinD,华龙证券研究所(截至2024年10月31日,伊利股份盈利预测来自华龙证券研究所,其余可比公司盈利预测来自iFinD一致预期) ) 表3:公司财务预测表 资产负债表(百万元 利润表(百万元) 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 61,463 69,355 79,013 81,054 86,739 营业收入 122,698 125,758 121,270 126,273 131,540 现金 33,853 43,372 52,758 53,540 59,326 营业成本 83,119 84,789 80,349 83,041 85,792 应收票据及应收账款 3,250 3,305 2,458 3,820 2,572 税金及附加 742 733 707 736 766 其他应收款 200 195 186 210 202 销售费用 22,908 22,572 21,404 22,540 23,519 预付账款 1,834 1,480 1,715 1,612 1,854 管理费用 5,343 5,154 4,851 5,177 5,525 存货 14,836 12,512 13,404 13,380 14,292 研发费用 822 850 788 871 908 其他流动资产 7,490 8,492 8,492 8,492 8,492 财务费用 -255 -153 -160 -150 -141 非流动资产 69,502 82,265 78,492 77,356 76,236 资产和信用减值损失 -930 -1,686 -1,051 -1,727 -1,776 长期股权投资 4,563 4,408 4,349 4,249 4,149 其他收益 964 1,098 1,098 1,098 1,098 固定资产 35,511 36,901 33,410 32,296 31,035 公允价值变动收益 94 278 166 90 90 无形资产 4,648 4,729 5,286 5,814 6,437 投资净收益 244 -31 -31 -71 -71 其他非流动资产 24,780 36,227 35,446 34,997 34,615 资产处置收益 -5 -21 -21 -21 -21 资产总计 130,965 151,620 157,505 158,410 162,974 营业利润 10,860 11,873 13,492 13,428 14,491 流动负债 62,170 76,860 79,085 76,186 72,805 营业外收入 61 230 99 120 128 短期借款 26,799 39,755 39,755 39,755 39,755 营业外支出 291 382 283 330 332 应付票据及应付账款 16,807 14,840 18,341 12,686 9,620 利润总额 10,630 11,721 13,309 13,218 14,286 其他流动负债 18,563 22,265 20,989 23,744 23,430 所得税 1,312 1,437 1,631 1,620 1,751 非流动负债 14,653 17,440 17,062 15,667 17,769 净利润 9,318 10,284 11,677 11,597 12,535 长期借款 12,781 15,247 14,869 13,474 15,576 少数股东损益 -113 -144 -59 -81 -120 其他非流动负债 1,872 2,193 2,193 2,193 2,193 归属母公司净利润 9,431 10,429 11,736 11,679 12,655 负债合计 76,822 94,300 96,147 91,853 90,574 EBITDA 17,680 20,672 19,330 19,429 20,793 少数股东权益 3,875 3,781 3,722 3,641 3,521 EPS(元) 1.47 1.64 1.84 1.83 1.99 股本 6,399 6,366 6,366 6,366 6,366 资本公积 14,235 13,380 13,380 13,380 13,380 主要财务比率 留存收益 30,787 34,615 37,738 40,840 44,192 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公