2024年三季报点评：经营压力导致利润暂时承压，转债预计稳步落地

核心观点与关键数据

山鹰国际2024年三季报显示，公司营收和利润均面临压力。24Q3营收73.47亿元，同比下降2.87%，主要受量价双重压力影响；箱板纸均价同比下跌5.98%，产量下降则与偿债占用经营资金有关。前三季度营收同比增长1.36%，但利润大幅提升主要得益于非经常性损益。

盈利能力分析

24Q3毛利率和净利率分别下降至5.73%和-0.99%，同比下滑4.42和3.2个百分点。吨盈利为-166元/吨，环比下降186元/吨。主要原因是供需不平衡导致纸价下降，以及应付账款周转天数为89天，供应商账期拉长导致利润承压。费用率方面，销售、研发费用率同比分别下降0.09和0.44个百分点，但管理费用率上升0.77个百分点，主要与收入下滑有关。经营性现金流净额8.65亿元，同比下降24.48%，主要因供应链补贴支出增多。

转债与资产剥离

截至2024年10月29日，“山鹰转债”转股金额已达1,779,129,000元，余额仅占融资规模的22.65%，预计到期兑付本息不超过5.89亿元。公司已通过剥离非主业资产筹划兑付资金，包括北欧纸业（对价10.97亿元）、包装子公司股权转让及产业并购基金份额（转让价格5.4亿元）。

股票回购

公司于2024年6月至10月累计回购2.18亿股，金额3.3亿元，并获专项回购款2亿元。回购价格上限由1.69元/股调整为2.34元/股，回购资金规模从3.5-7亿元扩大至6-12亿元，主要用于转换可转债。

投资建议与风险提示

公司推进在建工程建设，优化国内产能布局。2024年国内造纸产能提升至约812万吨/年，巩固行业领先地位。预计2025-2026年归母净利润为8.0/13.3亿元，对应PE为12X/7X，维持“推荐”评级。风险提示包括下游需求不及预期、市场竞争加剧及可转债到期偿付风险。