2024年三季报点评：24Q3盈利41.4亿，同比小幅下降2.3%，超19年同期14.4%

公司研究 证券研究报告 航空2024年11月01日 中国国航（601111）2024年三季报点评 24Q3盈利41.4亿，同比小幅下降2.3%，超19年同期14.4% 推荐维持） 目标价：8.45元 当前价：7.33元 华创证券研究所 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com执业编号：S0360516090002 证券分析师：吴晨玥 邮箱：wuchenyue@hcyjs.com执业编号：S0360523070001 证券分析师：梁婉怡邮箱：liangwanyi@hcyjs.com执业编号：S0360523080001 证券分析师：卢浩敏邮箱：luhaomin@hcyjs.com执业编号：S0360524090001 联系人：李清影 邮箱：liqingying@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股)1,659,372.01 已上市流通股(万股)1,163,810.95 总市值(亿元)1,216.32 流通市值(亿元)853.07 资产负债率(%)88.98 每股净资产(元)2.44 12个月内最高/最低价8.25/6.20 市场表现对比图(近12个月) 2023-11-01~2024-10-31 19% 6% -8% -21%23/11 24/01 24/0324/0624/0824/10 中国国航 沪深300 相关研究报告 《中国国航（601111）2024年中报点评：24H1亏损27.8亿，Q2亏损11.1亿，旺季供需持续改善航司有望兑现利润》 2024-09-01 《中国国航（601111）2024年一季报点评：24Q1亏损16.7亿，同比减亏12.5亿》 母亏损10.5亿，Q4归母亏损18.4亿》 2024-04-01 公司公布2024年三季报： 财务数据：1）24Q1-3：营收1281.5亿，同比+21.5%，较19年+24.3%；前三 季度盈利13.6亿，同比+72.1%，较19年-79.9%；扣非盈利4.3亿（23年同期 亏损8.7亿）；前三季度人民币升值1.1%，测算汇兑收益1.1亿。2）24Q3：营 收486.3亿，同比+6.0%，较19年+28.8%，Q3盈利41.4亿，同比-2.3%，较 19年+14.4%，扣非盈利38.7亿，同比-4.7%；Q3人民币升值1.7%，测算汇兑收益4.7亿。3）其他收益：24Q1-3实现32.8亿，同比+2%；24Q3其他收益 10.5亿元，同比-14%。4）投资收益：24Q1-3实现21.1亿，同比-6%；24Q3投资收益9.1亿元，同比+7%。5）少数股东损益：Q3为1.7亿，同比减少8.25 亿。 经营数据（还原山航口径）：1）24Q1-3：ASK同比+21.5%，较19年+7.9%，RPK同比+33.8%，较19年+5.5%，客座率79.9%，同比+7.4pct，较19年-1.8pct。2）24Q3：ASK同比+12.5%，较19年+12.7%，RPK同比+20.7%，较19年+10.8%，客座率81.0%，同比+5.5pct，较19年-1.4pct。 收益水平：1）24Q1-3客公里客运收益（含燃油附加费）0.552元，同比-12.9%较19年同期+2.4%，座公里收益0.441元，同比-4.0%，较19年+0.5%。2）24Q3客公里客运收益0.580元，同比-13.1%，较19年同期+1.8%，座公里收益0.469元，同比-6.7%，较19年+0.4%。 成本费用：1）24Q1-3营业成本1197亿，同比+23.0%，测算航油成本417亿同比+21.4%，期内国内油价综采成本同比-0.8%。扣油成本780亿，同比+23.9%座公里成本0.447元，同比-1.6%，较19年+15.4%；座公里扣油成本0.291元同比-0.9%，较19年+10.9%。2）24Q3营业成本423亿，同比+10.8%，测算航油成本146亿，同比-2.9%，座公里成本0.439元，同比-1.5%，较19年 +14.2%，座公里扣油成本0.288元，同比+6.4%，较19年+10.5%。3）费用：24Q1-3三费合计（扣汇）为134.8亿，同比+5.5%，扣汇三费率10.5%。Q3三费合计（扣汇）44.9亿，同比-2.5%，扣汇三费率9.2%（注：不含研发费用）。 航空作为经典内需顺周期品种，一旦需求启动，在供给缓慢增长背景下，供需缺口将驱动强价格弹性。拐点期预期弹性巨大，可类似于2009~2010年行情的演绎。同时，如果油价呈现下行，则2014~2015年航油成本下降推升利润弹性 的行情演绎有望实现共振。2024年10月，航空煤油出厂价5637元/吨，同比 -30%。 投资建议：1）盈利预测：考虑当前行业量价情况以及油价水平，我们上调24~26年盈利预测为预计实现归母净利1.4、76、107亿（原预测为1.0、71、102亿）对应24~26年EPS分别为0.01、0.46和0.65元，25~26年PE分别为16、11 倍。2）目标价：考虑航司2020年后亏损致表观净资产显著减少，但航司核心 资产机队、航网、机组价值未发生实质变化，因此我们以2019年末公司净资 产为基础，参考历史平均PB水平，给予1.5倍PB，对应目标市值1403亿，目标价8.45元，较现价15%空间，维持“推荐”评级。 风险提示：经济大幅下滑、油价大幅上涨、汇率大幅贬值。 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 141,100 166,816 184,316 199,183 同比增速(%) 166.7% 18.2% 10.5% 8.1% 归母净利润(百万) -1,046 137 7,573 10,731 同比增速(%) 97.3% 113.1% 5,419.6% 41.7% 每股盈利(元) -0.06 0.01 0.46 0.65 市盈率(倍) -116 887 16 11 2024-04-27 市净率(倍) 3.3 3.2 2.7 2.2 《中国国航（601111）2023年报点评：2023年归 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年10月31日收盘价 图表1国航季度分拆（亿元） 亿 23Q123Q223Q323Q4 24Q1 24Q2 24Q3 24Q1-3 收入同比较19年 250.7345.5458.6356.2 94.1%213.1%152.9%229.6% -23.0%5.5%21.4%7.6% 400.759.8%23.1% 394.514.2%20.4% 486.36.0%28.8% 1,281.521.5%24.3% 归母净利同比扣非归母净利同比汇兑其他收益投资收益 -29.3-5.242.4-18.467.1%95.0%148.9%82.5%-30.2-19.240.7-23.066.3%81.8%146.3%78.9%5.2-20.92.52.86.313.612.212.47.46.58.58.1 -16.742.8%-17.143.2%-1.29.96.2 -11.1-111.3%-17.310.1%-2.412.45.8 41.4-2.3%38.7-4.7%4.710.59.1 13.672.1%4.3149.6%1.132.821.1 ASK（亿公里）同比较19年RPK（亿公里）同比较19年客座率同比较19年 53175785778073.8%283.8%131.6%205.6%-34.1%-8.1%0.2%-6.5%37553364658795.8%351.9%164.3%262.4%-43.1%-20.0%-8.2%-12.7%70.6%70.5%75.4%75.2%8.0%10.6%9.3%11.8%-11.2%-10.5%-6.9%-5.4% 86245.3%7.0%68662.7%4.0%79.5%8.5%-2.3% 85613.1%4.0%67726.9%1.4%79.0%8.6%-2.0% 96412.5%12.7%78020.7%10.8%81.0%5.5%-1.4% 2,68121.5%7.9%2,14233.8%5.5%79.9%7.4%-1.8% 客公里收益（元）同比较19年座公里收益（元）同比较19年 0.6150.6080.6670.54415.5%-2.0%-3.8%-20.6%16.5%16.9%17.2%4.2% 0.4340.4280.5030.409 33.0%17.2%9.9%-4.7% 0.9%2.3%7.6%-2.0% 0.541-12.1%2.4%0.430-0.9%0.0% 0.533-12.3%2.6%0.421-1.6%0.6% 0.580-13.1%1.8%0.469-6.7%0.4% 0.552-12.9%2.4%0.441-4.0%0.5% 成本（亿）同比航油成本（亿）同比扣油成本（亿）同比单位座公里成本（元）同比单位座公里扣油成本（元）同比 263329381367 33.7%76.7%65.1%71.3% 83111150124 61.8%111.4%88.6%177.4% 181218231243 23.9%63.1%52.7%43.3% 0.4950.4350.4450.470 -30.3%-61.3%-38.9%-55.6% 0.3400.2880.2700.311 -35.4%-64.3%-43.5%-62.9% 38747.1%13766.1%25038.5%0.449-9.3%0.290-14.6% 38717.8%13421.0%25316.1%0.4534.1%0.2962.6% 42310.8%146-2.9%27719.7%0.439-1.5%0.2886.4% 1,19723.0%41721.4%78023.9%0.447-1.6%0.291-0.9% 三费合计（亿，扣汇）销售费用率管理费用率扣汇财务费用率三费率合计 38.143.646.140.64.5%3.9%3.3%3.8%4.4%3.8%2.9%3.8%6.3%4.9%3.9%3.8% 15.2%12.6%10.0%11.4% 46.24.3%3.2%4.0%11.5% 43.74.1%3.2%3.8%11.1% 44.93.4%2.8%3.0%9.2% 134.83.9%3.1%3.6%10.5% 汇率变化国内综采成本（元/吨）同比 1.3%-5.2%0.6%1.4% 7,0256,0996,5647,60728.6%-23.1%-24.9%-4.7% -0.2%6,684-4.9% -0.4%6,5517.4% 1.7%6,293-4.1% 1.1%6,509-0.8% 资料来源：Wind，公司公告，华创证券 图表2国航单季度净利（亿元） 资料来源：公司公告，华创证券 图表3国航2019-24国内客座率水平（%）图表4国航2019-24年国际客座率水平（%） 资料来源：公司公告，华创证券资料来源：公司公告，华创证券 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 15,628 17,835 22,014 29,717 营业总收入 141,100 166,816 184,316 199,183 应收票据 4 13 13 16 营业成本 134,015 154,573 161,306 170,720 应收账款 3,183 4,554 5,584 5,550 税金及附加 367 511 563 581 预付账款 414 705 695 701 销售费用 5,333 6,673 7,004 7,569 存货 3,683 4,121 4,389 4,790 管理费用 5,083 5,171 5,345 5,577 合同资产 0 0 0 0 研发费用 373 50