首次覆盖报告：车联网终端“小巨人”，受益自主品牌乘用车景气

公司是车联网终端“小巨人”，深度绑定大客户。公司主要产品包括车联网智能终端、物联网智能模组、软件和技术服务；在汽车级蓝牙/WiFi模组、车联网TBOX、汽车eCall系统、新能源管理系统等领域均处于行业领先地位。车联网智能终端是公司主要业务，2023年营收占比为78.33%。得益于下游行业景气 ，近年来公司营收保持高速增长 ，2023-2024H1分别实现营业收入5.80/8.13/4.30亿元，YOY依次为37.53%/40.18%/31.13%。同时公司基于先发优势深度绑定行业龙头，上汽集团23年销售量排名国内第一，公司自2012年起就开始与上汽合作，目前批量出货TBOX及eCall终端。上汽集团旗下子公司上汽创投持有公司2.14%的股权，是公司第五大股东，公司将继续与上汽深入开展在车联网领域应用拓展，推进战略协同。 TBOX：受益自主品牌乘用车销量景气触达百亿市场空间，国产厂商逐步突围。2023年，我国自主品牌乘用车销量约1459.6万辆，实现24.1%的高速增长。TBOX作为车联网网联交互的载体，发挥着重要的桥梁作用，装配率逐年提升，据盖世汽车研究院预测，27年乘用车TBOX市场规模将达137.8亿元。竞争格局方面，本土供应商以自主品牌供应为主，2023年我国乘用车TBOX前十名厂商中国产厂商已占六家，国产替代趋势显著。目前公司物联网TBOX在乘用车市场的占有率为5.59%，同时募投资金布局5G车联网TBOX研发及产业化项目，抢占技术高地，有望持续提升市占率。 eCall：公司抢先布局，受益自主车企出海潮。eCall终端是继安全带和安全气囊之后重要的汽车被动安全系统单元，对组成部件的强度及精度要求很高。欧盟、欧亚经济联盟、英国、印度、阿联酋等国家和组织均要求强制标配eCall智能终端，受自主品牌乘用车出口增长的拉动（24Q1-Q3增长27.8%），eCall终端需求量大幅增加。公司13年起就开始深入布局eCall研发，是国内少数同时获得欧盟eCall认证、联合国欧洲经济委员会UN-R144标准认证、阿联酋eCall认证的供应商，已先后为上汽集团、奇瑞汽车、吉利汽车、长城汽车、比亚迪、蔚来汽车等本土自主品牌整车出口欧盟、英国、日本等海外市场提供eCall终端，将充分受益自主品牌乘用车出口量增加。 投资建议：慧翰股份是公司是国内车联网终端及模组主要厂商之一，深耕TBOX、eCall系统多年，有丰富的行业经验及客户积累，将充分受益自主品牌乘用车国内销量增加及出口景气。预计公司24-26年归母净利润分别为1.92、2.57、3.19亿元，24年10月31日收盘价对应PE为29、21、17倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险；价格和利润率变化风险；公司产品销量不及预期等。 盈利预测与财务指标项目/年度 1慧翰股份：车联网终端“小巨人”，业绩高速增长 1.1产品矩阵：以车联网终端为核心，TBOX、eCall系统处于行业领先地位 公司是一家致力于为智能汽车及产业物联网客户提供智能网联解决方案的科技服务商，公司主要产品包括车联网智能终端、物联网智能模组、软件和技术服务； 在汽车级蓝牙/WiFi模组、车联网TBOX、汽车eCall系统、新能源管理系统等领域均处于行业领先地位。 （1）公司车联网智能终端产品主要包括车联网TBOX和eCall终端，应用于汽车智能网联和汽车安全等领域。 车联网TBOX是一种用于车载信息交互的核心控制器，具有较强的通信连接、安全认证和计算控制能力。通过对接汽车CAN、车载以太网、LIN等内部总线，连接并控制车身各电子单元，并通过无线网络实现智能汽车的故障诊断、远程控制、互联网服务、FOTA、数字钥匙等功能，实现汽车智能网联。 ①通过CAN、LIN、车载以太网等汽车通信总线接入车内网络，与车身控制器、电池管理系统、气囊控制器、发动机控制器、智能座舱控制器等其他电控单元连接，实现与各个控制器的监测、诊断、数据通信、固件更新等功能。 ②内置4G/5G蜂窝模组，将汽车接入数据通讯网络，结合云端TSP系统形成标准的车联网架构，让用户体验远程启动、预约充电、远程控车、远程诊断等车联网智能化服务，为智能座舱各项功能提供网络连接支持。 ③支持扩展蓝牙、WiFi等短距离无线通信，为用户以及车内其他电子单元提供短距离无线网络连接。内置支持北斗、GPS等多频多星座定位模组，可接入高精度定位服务网络，实现米级、亚米级定位服务。 车联网TBOX集成了固件校验、身份校验、数据校验、数据加密、密钥管理等安全组件，车联网通信更安全、可靠。随着汽车电子电气架构与通信技术的发展，车联网TBOX具备的数据通信和计算能力可推动跨域融合，支持中央网关、车身和舒适域控制器等功能，属于国家鼓励支持和推动发展的智能网联汽车关键零部件。 eCall终端即汽车紧急呼叫系统，可在紧急情况发生时为用户提供救援服务，包括GNSS车辆定位、数据上传和语音通话等。汽车紧急呼叫系统支持手动触发和自动触发两种功能。在车辆发生碰撞时，车上人员可通过实体按键手动触发紧急呼叫功能。该系统也能够在接收碰撞信号后自动拨通救援电话，有效缩短事故救援报警时间，提升交通事故救援及时性，降低交通事故伤亡率。 表1：公司车联网智能终端产品 （2）物联网智能模组：包括智能模组和智能单元，应用于汽车智能座舱和车身联网，也应用于工业级物联网市场，如智能电梯等领域。智能模组包括蓝牙模组、WiFi模组、蜂窝模组、定位模组和多功能模组，通过无线电技术、射频信号处理技术、音视频算法等技术实现数据采集传输、边缘计算、安全加密等功能，同时配备标准化、模块化的平台，为客户提供终端数据采集、存储处理、功能升级等服务。 智能单元是具备感知、通讯和计算能力的集成设备，可装配在各类物联网终端中进行信息采集、数据分析、决策处理和控制执行，达到智能网联、智能交互的效果。 表2：公司物联网智能模组产品 （3）软件及服务方面，公司产品主要包括单独对外销售的协议栈、中间件等软件产品以及依据客户项目需求提供的定制化技术开发服务。 随着新能源汽车的发展及自主品牌汽车竞争力的不断提升，公司车联网智能终端收入快速增长，收入及占比总体呈上升趋势，2023年收入占比达到78.33%，较20年的57.19%上升了21pct，2024年H1车联网智能终端收入进一步提升到79.80%，物联网智能模组2023年的营收占比为17.89%。 图1：2023年公司车联网终端业务营收占比为78.33% 1.2历史沿革：从模组到终端，长期跟踪深度绑定大客户 公司成立于2008年，自成立以来一直专注于无线通信技术研发、嵌入式软硬件开发、技术服务等业务，积累了丰富的行业经验和先发优势。公司顺应行业发展趋势，主营产品从物联网智能模组发展到车联网智能终端，并积极布局域控制器和中央处理器的研发设计，持续开发具有更高附加值的车联网智能终端产品。2022年8月，公司被评为国家级专精特新“小巨人”企业。2024年9月，公司成功登陆深交所创业板。 公司在业内率先开启了车联网TBOX等智能汽车零部件的国产化进程，2012年起，公司凭借在车载通讯模组方面的技术积累，推出车联网智能终端第一代产品TBOX1.0，该产品首次搭载于上汽集团的荣威和名爵品牌车型上，促进了中国智能网联汽车关键零部件国产化的发展。随后，公司快速积累经验，不断推出新一代车联网产品，先后导入空中升级技术、车规级4G LTE蜂窝通讯、高性能处理器等新技术，进一步提升产品的智能网联功能。目前，公司车联网TBOX产品已迭代至第四代，该产品基于新一代汽车电子电气架构设计，是一款支持汽车智能网联和中央网关的信息通信域控制器，满足汽车厂商对汽车电子电气架构由分布式向集中式发展的需求。随着车联网TBOX产品的升级迭代，公司产品单车价值相比通讯模组大幅提升。 公司提前布局打造eCall汽车安全终端，助力中国车企国际化。自2013年起，公司开始跟踪并研发符合欧盟标准的eCall汽车安全技术及产品，在欧盟的紧急呼叫系统法规制定初期即参与eCall一致性测试，建立了eCall汽车安全终端的先发技术优势。2019年，公司的eCall终端取得国内第一张欧盟eCall认证证书（证书编号：E13*144R00/00*0001*00）和全球首批符合联合国欧洲经济委员会UN-R144标准的认证证书。2021年，公司取得阿联酋UAE.S5019:2018认证证书。目前，公司的eCall汽车安全终端已搭载在上汽集团、奇瑞汽车、吉利汽车、长城汽车、比亚迪、蔚来汽车等自主品牌的多款车型上，出口欧盟、英国、日本等海外市场，助力中国车企国际化进程。 凭借智能网联技术积累，推动产业物联网产品融合创新。2020年以来，公司依托在通信、车联网等领域的技术积累，进一步拓展智能电梯等其他智能网联市场。 公司的智能单元，搭载在电梯管理系统中，可以实现远程监测、远程控制、诊断和维护、系统连动、数据收集与分析等智能化应用功能。 图2：公司技术及产品的演进路线 公司凭借多年来在汽车行业的技术沉淀和客户积累，与智能汽车产业领先的整车厂商及其一级供应商建立了长期稳定的合作关系。作为国内最早推出车联网解决方案的企业之一，公司为上汽集团、奇瑞汽车、吉利汽车、比亚迪、长城汽车、广汽集团、理想汽车、蔚来汽车、宁德时代、德赛西威、电装天、安波福等多家大型自主品牌整车厂商和产业链龙头企业提供车联网智能终端、物联网智能模组和解决方案，目前为上述客户的一级供应商。同时，公司的智能模组还搭载在大众汽车、丰田汽车、通用汽车、长城汽车等国内外知名品牌的车型上。在其他产业物联网领域，物联网智能模组产品应用于工业级物联网市场，公司为Microchip、Sierra和Cerence等全球知名物联网解决方案供应商提供智能模组及智能单元。 公司基于先发优势深度绑定行业龙头，战略协同有效推进。上汽集团本身是国内汽车行业的龙头，23年销售量排名国内第一，公司很早就开始与上汽合作。上汽集团自2012年起引入公司作为车联网TBOX供应商；2018年引入公司作为旗下高端车型的车联网TBOX供应商；2019年起公司为其海外市场出口车型提供eCall终端，目前批量出货。2023年，公司对上汽集团的销售收入占比为38.77%。 目前上汽集团旗下子公司上汽创投持有公司2.14%的股权，是公司第五大股东。 公司深度绑定大客户，将继续与上汽深入开展在车联网领域应用拓展，推进战略协同。 图3：2023年销量排名前十国内车企（万辆） 图4：公司各项业务与对应客户情况 股权结构方面，截至24年9月福建国脉集团为公司第一大股东，持股比例为33.68%，公司实际控制人为陈国鹰，其直接及间接控制公司合计的股份达到61.92%。 图5：公司股权结构 1.3财务情况：营收快速增长，盈利能力不断提高 得益于下游行业景气，公司营收保持高速增长，2021-2024H1分别实现营业收入4.22/5.80/8.13/4.30亿元，YOY依次为59.05%/37.53%/40.18%/31.13%。 其中车联网智能终端的销售收入分别为2.70/4.33/6.37/3.43亿元，YOY依次为77.81%/60.75%/46.95%/35.97%，占主营业务收入比例逐渐提高。公司车联网智能终端销售收入增长幅度较大的主要原因是我国自主品牌乘用车份额提升、新能源车比例提升导致市场需求景气。归母净利方面，公司2021-2024H1实现归母净利0.59/0.86/1.28/0.74亿元，YOY分别为117.68%/44.65%/48.99%/40.03%。 图6：公司2020-2024H1收入（亿元）及总收入增速 图7：公司2020-2024H1归母净利润及增速 公司费用率控制良好，盈利能力有所提高。公司毛利率较为稳健，波动较小，基本保持在27%-30%上下。同时随近年来随费用率下降，净利率逐渐提高。公司整体费用率从2021年的19.86%降低到