纳科诺尔(832522)首次覆盖报告：锂电辊压“小巨人”，干法电极+固态电池设备打开长期成长空间

： 纳科诺尔（832522.BJ）电池 评级增持（首次） 分析师：冯胜 执业证书编号：S0740519050004Email：fengsheng@zts.com.cn分析师：宋瀚清 执业证书编号：S0740524060001 Email：songhq01@zts.com.cn 总股本(百万股) 112.04 流通股本(百万股) 91.63 市价(元) 48.01 市值(百万元) 5,379.23 流通市值(百万元) 4,398.98 基本状况 股价与行业-市场走势对比 相关报告 ——纳科诺尔首次覆盖报告 证券研究报告/公司深度报告2024年12月19日 公司盈利预测及估值 指标2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）756 946 1,168 1,392 1,659 增长率yoy% 94% 25% 24% 19% 19% 归母净利润（百万元） 113 124 170 204 242 增长率yoy% 285% 9% 37% 20% 18% 每股收益（元） 1.88 1.33 1.82 2.19 2.59 每股现金流量 -0.25 -2.38 2.38 1.16 1.53 净资产收益率 36% 14% 16% 17% 17% P/E 47.5 43.4 31.7 26.4 22.3 P/B 17.2 6.0 5.2 4.4 3.7 备注：股价截止自2024年12月18日收盘价，每股指标按照最新股本数全面摊薄 报告摘要 深耕电池辊压装备，公司业绩呈高增长态势 发展历程＆主营业务：公司成立于2000年，主要产品为各类新能源电池的极片辊压机设备，在行业中处于领先地位。2023年辊压机收入占比达92%，业务覆盖全球二十多个国家和地区。公司实际控制人付建新、穆吉峰和耿建华合计持有公司28.86% 股权，其中付建新任公司董事长职位。 受益国内锂电产业快速发展，近年公司业绩高增。2022与2023年公司营业收入分别同比增长94.25%、25.03%；归母净利润分别同比增长284.60%、9.33%。2024年 前三季度公司营业收入同比增长19.58%，归母净利润同比增长39.96%，2024全年业绩有望保持增长态势。同时，近年公司毛利率与净利率趋于稳定；费用率控制效果良好，整体呈下降态势，2024年前三季度公司综合费用率仅为5.27%。 锂电辊压需求持续增长，干法电极与固态电池有望成为主流技术 国内锂电企业布局加快，辊压设备市场将持续扩大。国内锂电产能加速建设，预计2025年我国锂电池产能将达2,900GWh，2021-2025ECAGR达59.33%，届时对应锂电生产设备市场规模将达1550亿元。辊压作为锂电池生产前段的重要制程，影响电池 容量、循环、安全等性能，预计2025年我国锂电辊压设备市场将增长至60亿元， 2019-2025ECAGR达39.05%，需求端维持较高增速。 湿法工艺向干法变革，自支撑膜制造设备打开全新市场空间。电极制作可采用湿法和干法工艺，目前行业多采用湿法涂浆方式制作电极，近年干法工艺成为行业发展趋势。 相较于传统湿法电极工艺，干法工艺取消了涂布、烘干、溶剂回收设备，降低资源消耗与环境污染；增加了自支撑膜制造设备，通过将粘结剂纤维化增强电极均匀性与电池稳定性；提高了对辊压设备在压实力度、辊压精度等方面的要求。同时，干法电极技术解决了溶剂易腐蚀硫化物和溶剂分子残留问题，与未来固态电池的技术路径匹配度更高。 固态电池市场前景广阔，负极材料变革或带来新增设备需求。固态电池具有无电解液泄漏、高温性能好等特性，是重要的产业发展方向。根据中商产业研究院数据，预计 到2030年，固态电池市场空间将达到约200亿元。固态电池与传统电池主要在于负极材料及电解质变化，按电解质分可分为硫化物、氧化物、聚合物三种技术路线。负极由传统石墨变更为石墨、合金负极（Si、In、Sn）、金属锂负极和无负极等四种，技术路线大大丰富。反观设备端，由于最终量产技术路线尚未确定，设备仍有较大变数，我们认为补锂、锂带压延设备或成固态电池设备新增量。 锂电辊压环节细分龙头，率先布局干法与固态电池设备 公司辊压设备市占率领先，绑定行业头部客户。公司2022年在国内锂电辊压设备行业市占率排名第一，市占率为23.4%；且产品参数处于行业第一梯队，部分重要指标 辊面温度均匀性领先市场。公司客户结构优异，2023H1宁德时代与比亚迪合计占公司收入87%，行业头部客户认可亦是公司设备性能优异的有力佐证。 发力干法、固态一体化设备，公司成长空间广阔。干法工艺方面，2023年7月，公司与清研电子合资成立子公司清研纳科，分别发挥双方锂电设备制造与材料研究优势。截至2024年11月，公司已陆续向客户交付十多套干法电极设备。固态电池方面， 2024年10月公司与四川新能源汽车创新中心签署《科研战略合作框架协议》，目前公司已陆续推出了高精度锂带压延、负极补锂、材料覆合一体机等多款设备。我们认为随着干法电极、固态电池的产业化进展加速，相关设备有望打开公司远期成长空间。 首次覆盖，给予“增持”评级。公司是锂电辊压设备行业龙头，同时公司前瞻布局干法电极与固态电池设备，从传统辊压设备拓展至锂电其它环节设备，具有广阔的成长空间。我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为1.7/2.04/2.42亿元，对应PE 分别为31.7/26.4/22.3倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：业务集中度高的风险、研发进度不及预期风险、研报使用的信息更新不及时的风险、行业规模测算偏差风险。 内容目录 1.深耕电池辊压装备，业绩呈高增长态势5 1.1发展历程＆主营业务5 1.2受益国内锂电产业快速发展，近年公司业绩高增7 2.中国锂电辊压设备前景广阔，干法与固态有望成为主流技术8 2.1国内锂电企业布局加快，辊压设备市场将持续扩大8 2.2干法电极有望取代传统湿法工艺，自支撑膜制造设备带来全新市场空间10 2.3固态电池市场前景广阔，负极材料变革或带来新增设备需求12 3.锂电辊压环节细分龙头，提前布局干法与固态电池设备15 3.1公司辊压设备市占率领先，绑定行业头部客户15 3.2发力干法、固态一体化设备，公司成长空间广阔16 4.首次覆盖，给予“增持”评级。18 5.风险提示19 图表目录 图表1：公司发展历史沿革5 图表2：公司主要股东情况5 图表3：2023年公司各项业务营收占比（%）6 图表4：公司主要产品及应用场景6 图表5：2012年-2024前三季度营业收入（亿元）7 图表6：2012年-2024前三季度归母净利润（亿元）7 图表7：2012年-2024前三季度毛利率净利率（%）7 图表8：2012年-2024前三季度公司费用率（%）7 图表9：2019年-2024E中国锂离子电池出货量（GWh）8 图表10：中国锂电池产能及预测（GWh）8 图表11：中国锂电设备市场规模（亿元）8 图表12：锂电池制作工艺流程9 图表13：2021年中国各段设备占比9 图表14：极片轧制生产线9 图表15：中国锂电辊压设备市场规模（亿元）10 图表16：干法工艺对比湿法更加简洁11 图表17：粘接剂原纤化法流程11 图表18：湿法涂布电极[(a)～(b)]和干法电极[(c)(d)]经500圈充放电后的表面和截面 SEM图11 图表19：气流粉碎机示意图12 图表20：固态电池特性及优点13 图表21：固态电池产业链13 图表22：锂电池首次循环损失（a），负极预锂化（b），正极预锂化（c）14 图表23：超薄锂带压延工艺示意图14 图表24：2023年-2030E全球固态电池渗透率14 图表25：2023年-2030E中国固态电池市场规模14 图表26：2021年国内锂电辊压设备市占率15 图表27：2022年国内锂电辊压设备市占率15 图表28：公司设备质量参数15 图表29：公司研发费用逐年增加16 图表30：高安全高比能固态电池研发技术路线17 图表31：收入结构（百万元）18 图表32：公司可比公司19 1.深耕电池辊压装备，业绩呈高增长态势 1.1发展历程＆主营业务 公司是行业领先辊压机制造商，客户包含国内外多个知名企业。邢台纳科诺 尔精轧科技股份有限公司成立于2000年，是行业领先的辊压机制造商，公 司主要从事各类新能源电池的极片辊压机及其他用途（如高分子材料、碳纤维、粉末冶金、贵金属压延等）辊压机的研发、生产与销售。2023年公司获得河北省工业和信息化厅授予的“2022年度省级制造业单项冠军企业”称号。主要客户包括宁德时代、比亚迪、海辰储能、武汉楚能、亿纬锂能、远景动力、松下、日立等国内外知名电池生产企业及电池应用厂商，市场区域覆盖中国、美国、日本、韩国、西班牙、瑞士等20多个国家和地区。 图表1：公司发展历史沿革 来源：纳科诺尔官网，中泰证券研究所 实控人＆主要股东：截至2024年三季报，付建新、穆吉峰和耿建华合计持有公司28.86%的股份，共同为公司的控股股东、实际控制人，且为一致行动 人。三人均曾在中钢集团邢台机械轧辊有限公司任职，目前由付建新担任纳科诺尔董事长职位。 图表2：公司主要股东情况 来源：iFinD，中泰证券研究所（截至2024三季度报告） 公司主要产品为辊压机设备，2023年收入占比达92%。公司的主要产品为新能源电池极片辊压机，属贵重、大型生产设备，主要服务于新能源电池制造企业。根据公司2023年报，公司辊压机设备收入占比为91.89%，是公司 主要收入来源。 图表3：2023年公司各项业务营收占比（%） 来源：iFinD，中泰证券研究所 行业 产品系列 产品实例 应用场景 锂电行业 实验室系列 主要用于实验室小批量锂离子电池正负极极片的碾压成型，提高涂布密度的设备。 量产系列 主要用于大批量中、高速锂电池极片辊压设备，辊压机由自动放卷机构、辊压单元、自动收卷机构组成。 超电专用系列 轧辊温度最高温度180°C（加热油介质），来料包括无机物颗粒、碳粉、特殊高分子颗粒等经过高温辊连轧成型的产品。 干法专用系列 轧辊温度最高温度180°C（加热油介质），来料包括无机物颗粒、碳粉、特殊高分子颗粒等经过高温辊连轧成型的产品 非锂电行业 高速研磨机 来料为颗粒状产品，包括食品类、工业无机料、化妆品原料等，颗粒状来料经过超高速两支不同速比的轧辊的互相研磨，形成胶状产品，达到精细研磨效果，成品的胶状产品经过后续加工可以直接应用至多种行业 粉末辊压成卷轧机 来料为颗粒状产品，包括无机物颗粒（芳纶类、塑料颗粒）、金属颗粒（铜粉、银粉、不锈钢粉）、碳粉、特殊高分子颗粒等，颗粒状来料经过高温多层轧制出辊即为连续状物料，部分加工性能较好的材质可实现连续的收卷的 动作。最终的产品应用领域广泛，包括军用防弹衣、导弹支架、屏蔽信号产品、高导热产品、超级电容器等等领域 高精度花纹辊压机 （辊压氢燃料电池） 来料为预压后的多层碳板、特殊过滤纸张等需要辊压出产品花纹的材料。辊压后的花纹作为氢气的流道或者增加过滤材料的接触面积 图表4：公司主要产品及应用场景 公司下游包括锂电领域和非锂电领域。在锂电池行业，公司设备分为实验室系列、量产系列、超电专用系列、干法专用系列，其量产系列用于大批量中、高速锂电池极片辊压；在非锂电行业，例如公司粉末辊压成卷轧机，可将无 机物颗粒（芳纶类、塑料颗粒）、金属颗粒（铜粉、银粉、不锈钢粉）、碳粉、特殊高分子颗粒等颗粒状产品经过高温多层轧制出辊制成连续状物料，最终的产品可应用于高导热产品、超级电容器等领域。 来源：公司招股书，中泰证券研究所 1.2受益国内锂电产业快速发展，近年公司业绩高增 公司业绩水平于2022年高增，2024全年有望继续保持增长。受益国内锂电产业快速发展，公司业绩在2021年后高速增长。2022与2023年公司营业收入分别同比增长94.25%、25.03%，达7.56、9.46亿元；归母净利润