FICC&资产配置周观察：“特朗普交易”博弈升温，美债利率走高

总量研究 研究 2024年10月28日 FICC 证券分析师 李沛S0630520070001 lp@longone.com.cn 证券分析师 谢建斌S0630522020001 xjb@longone.com.cn 相关研究 1.美元资产表现偏鹰,国内股债跷跷板演绎————FICC&资产配置周观察(20240930-20241006） “特朗普交易”博弈升温，美债利率走高 ————FICC&资产配置周观察(20241021-20241027） 投资要点 特朗普交易成为市场博弈重要变量。近期美国七大关键摇摆州加大对特朗普的押注，特朗普的整体民调支持率抬升明显。截至2024年10月26日，博彩平台Polymarket预测显示特朗普获选胜率达到65.3%，较哈里斯34.8%的数据高出30.5%。RCP民调数据则显示特朗普和哈里斯获选概率分别为48.5%和48.4%，8月至今，特朗普在该平台的数据由落后转为追平再转为反超。背后潜在原因分析：1）飓风影响。10月初，五级飓风“米尔顿”袭击美国北卡罗来纳州，造成损失或超500亿美元。而现任民主党政府对灾后补贴支出力度有限，民众对哈里斯上任后政策落地效果缺乏信任。2）马斯克对特朗普的公开支持。马斯克等部分科技巨头代表公开表示将支持特朗普，尽管特朗普更支持传统能源的发展，但其对大型企业的减税政策和较宽松的监管环境将从长期视角对特斯拉等科技企业形成利多。3）副总统辩论的获胜。10月1日，万斯和蒂姆·沃尔兹两位副总统举行辩论，前者胜出。以上因素均对摇摆州及整体获选预期形成积极贡献。当前为11月5日美国大选前的冲刺周，最终投票权的席位为538份，这意味着获取票数在270以上的候选人将成为新一任美国总统。 10Y美债利率反弹至4.25%，预计年末美债可能再度迎来配置时点。9月降息落地后，美元指数反弹，周涨0.83%至104.31。美债收益率曲线整体熊陡运行，10年期美债利率上行17bp至4.25%。一方面，资产表现利多出尽，前期利率下行对FOMC的降息已有计价。另一方面，特朗普支持率的走势和美债利率联动性较高。若其上任，市场将对美国内部企业减税，对外部贸易加征关税的政策预期强化，包括未来更为严格非法移民监管政策在内，以上均将放缓美国通胀回落节奏。除此之外，特朗普支持美联储以更为缓慢的节奏进行降息，未来若其上任，美联储的独立性可能受到削弱。从美国基本面来看，就业、通胀及房价等数据在9月出现一定反弹，指向美国经济或仍具韧性。至10月26日，CMEFedWatch预期FOMC11月7日降息25bp的概率为96%，预期FOMC年内两次议息会议累计降息50bp的概率为70%。大选落地后主要跟踪特朗普政策、美国经济基本面、FOMC降息之间的博弈，可对美债适时逢低配置。 国内股债呈现一定跷跷板格局10年期、30年期国债收益率周度均上行3bp，分别至2.15%和2.32%。一方面，市场关注美国大选落地后的国内财政政策发力情况；另一方面，国内经济基本面仍未出现明显回升。整体而言，我们认为债市年内可能仍然延续区间震荡。回顾特朗普的上一任期初期，美联储处于加息周期的中段，和当前内外部环境存在差异。当时美债利率在2016年11月大选前后延续走高，但部分源于当时2016年12月的25bp加息预期所推动。至2018年12月美联储加息结束后，美联储于2019年步入降息周期，A股也在承压过后震荡走牛。叠加经历上一轮贸易摩擦后，即使特朗普关税政策再度加码，市场可能对利空更为钝化。权益市场而言，我们认为国内权益市场国产替代等科技行业或有望受益。 人民币汇率震荡，国际金价于2700美元/盎司上方的高位运行。美元的反弹驱动非美货币承压，USDCNH报收7.14，中美10Y利差再回200bp附近。贵金属方面，近期金价的走高与美元的反弹呈现同向性，与传统框架有所背离。背后或源于：一则源于近期地缘扰动下的避险需求，二则，两党候选人不论哪一位上任，或均将提升美国债务规模。2023年美国存量国债规模与GDP的比值超过120%。三则，全球央行购金趋势并未延缓。四则，FOMC的降息通道打开仍为中长期叙事。大选结束后黄金可能有调整，但中期而言，黄金的牛市或未尽，2025年存在上破3000美元/盎司关口的可能。 风险提示：美国经济衰退风险、海外银行业危机蔓延、国际地缘摩擦超预期。 正文目录 1.资产配置周观点4 2.债券市场8 2.1.国内资金面及利率8 2.2.海外流动性观察9 2.3.广谱利率及债市情绪9 3.商品市场10 4.外汇市场11 5.经济日历12 6.风险提示13 图表目录 图1主要资产表现情况汇总4 图2RCP大选民调中特朗普在各州所获支持情况5 图3RCP民调特朗普获选概率，%5 图4Polymarket平台特朗普获选胜率，%5 图5特朗普隐含支持率和美债利率呈现一定同向性5 图6CMEFedWatch对美联储降息概率预测6 图710Y-1Y国债利差7 图8人民币汇率与权益走势中长期维度的同向性7 图9美国存量国债总额与GDP的比值7 图10全球央行对黄金储备的增持7 图11公开市场操作货币净投放[逆回购]8 图12央行MLF投放量价情况8 图13FR007IRS及SHIBORIRS利率8 图14国债发行情况8 图15银行间质押式回购总量8 图16信用利差及期限利差8 图17美联储总资产及联邦基金利率9 图18美国30年住房抵押贷款利率9 图19美国NAHB住房价格指数9 图20美国CPI9 图21主要市场利率品种9 图22隐含税率“牛市下行、熊市上行”10 图23RJ/CRB商品及南华期货商品指数，点10 图24铁矿石与螺纹钢指数，点10 图25焦煤、动力煤价格，点10 图26美元与油价10 图27铜价11 图28农产品价格指数，点11 图29国产锂价11 图30钴价11 图31外汇储备及银行代客远期净结汇11 图32外资对境内债券持有情况11 图33美元兑人民币汇率Swap12 图34离岸人民币资金利率12 图35央行主要汇率管理工具最新使用情况12 图36主要周度经济事件及数据12 1.资产配置周观点 图1主要资产表现情况汇总 主要资产周度表现： 原油＞A股＞黑色金属＞美元指数＞黄金＞欧美股市＞中债＞美债＞港股 资料来源：Wind，若休市则据最新交易日期，东海证券研究所 特朗普交易成为市场博弈重要变量。近期美国七大关键摇摆州加大对特朗普的押注，特朗普的整体民调支持率抬升明显。截至2024年10月26日，博彩平台Polymarket预测显示特朗普获选胜率达到65.3%，较哈里斯34.8%的数据高出30.5%。RCP民调数据则显示特朗普和哈里斯获选概率分别为48.5%和48.4%，8月至今，特朗普在该平台的数据由落后转为追平再转为反超。背后潜在原因分析：1）飓风影响。10月初，五级飓风“米尔顿”袭击美国北卡罗来纳州，造成损失或超500亿美元。而现任民主党政府对灾后补贴支出力度有限，民众对哈里斯上任后政策落地效果缺乏信任。2）马斯克对特朗普的公开支持。马斯克等部分科技巨头代表公开表示将支持特朗普，尽管特朗普更支持传统能源的发展，但其对大型企业的减税政策和较宽松的监管环境将从长期视角对特斯拉等科技企业形成利多。3）副总统辩论的获胜。10月1日，万斯和蒂姆·沃尔兹两位副总统举行辩论，前者胜出。以上因素均对摇摆州及整体获选预期形成积极贡献。当前为11月5日美国大选前的冲刺周，最终投票权的席位为538份，这意味着获取票数在270以上的候选人将成为新一任美国总统。 图2RCP大选民调中特朗普在各州所获支持情况图3RCP民调特朗普获选概率，% 资料来源：RCP，东海证券研究所资料来源：RCP，东海证券研究所 图4Polymarket平台特朗普获选胜率，%图5特朗普隐含支持率和美债利率呈现一定同向性 8065 705575 604565 5035 402555 301545 205 10-535 0-15 4.7 4.5 4.3 4.1 3.9 3.7 3.5 相对概率[右轴]特朗普哈里斯 2024美国大选Polymarket隐含特朗普胜率% 美国:10Y国债收益率[右轴]% 资料来源：Polymarket，东海证券研究所资料来源：Polymarket，Wind，东海证券研究所 10Y美债利率反弹至4.25%，预计年末美债可能再度迎来配置时点。9月降息落地后，美元指数反弹，周涨0.83%至104.31。美债收益率曲线整体熊陡运行，10年期美债利率上行17bp至4.25%。一方面，资产表现利多出尽，前期利率下行对FOMC的降息已有计价。另一方面，特朗普支持率的走势和美债利率联动性较高。若其上任，市场将对美国内部企业减税，对外部贸易加征关税的政策预期强化，包括未来更为严格非法移民监管政策在内，以上均将放缓美国通胀回落节奏。除此之外，特朗普支持美联储以更为缓慢的节奏进行降息，未来若其上任，美联储的独立性可能受到削弱。从美国基本面来看，就业、通胀及房价等数据在9月出现一定反弹，指向美国经济或仍具韧性。至10月26日，CMEFedWatch预期FOMC11月7日降息25bp的概率为96%，预期FOMC年内两次议息会议累计降息50bp的概率为70%。大选落地后主要跟踪特朗普政策、美国经济基本面、FOMC降息之间的博弈，可对美债适时逢低配置。 图6CMEFedWatch对美联储降息概率预测 资料来源：CME，东海证券研究所 国内股债呈现一定跷跷板格局。10年期、30年期国债收益率周度均上行3bp，分别至2.15%和2.32%。一方面，市场关注美国大选落地后的国内财政政策发力情况；另一方面，国内经济基本面仍未出现明显回升。整体而言，我们认为债市年内可能仍然延续区间震荡。回顾特朗普的上一任期初期，美联储处于加息周期的中段，和当前内外部环境存在差异。当时美债利率在2016年11月大选前后延续走高，但部分源于当时2016年12月的25bp加 息预期所推动。至2018年12月美联储加息结束后，美联储于2019年步入降息周期，A股也在承压过后震荡走牛。叠加经历上一轮贸易摩擦后，即使特朗普关税政策再度加码，市场可能对利空更为钝化。国内权益市场而言，我们认为国产替代等科技行业或有望受益。 图710Y-1Y国债利差图8人民币汇率与权益走势中长期维度的同向性 4.0 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024 3.0 2.0 1.0 140 2014-10 2015-10 2016-10 2017-10 2018-10 2019-10 2020-10 2021-10 2022-10 2023-10 2024-10 90 40 -10 6000 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 5000 4000 3000 2000 5.8 6.3 6.8 7.3 2015-10 2016-04 2016-10 2017-04 2017-10 2018-04 2018-10 2019-04 2019-10 2020-04 2020-10 2021-04 2021-10 2022-04 2022-10 2023-04 2023-10 2024-04 2024-10 7.8 中债国债10Y-1Y利差bps 中债国债到期收益率:10年% 中债国债到期收益率:1年% 沪深300指数点 即期汇率:美元兑人民币[逆序，右轴] 资料来源：Wind，东海证券研究所资料来源：Wind，东海证券研究所 人民币汇率震荡，国际金价于2700美元/盎司上方的高位运行。美元的反弹驱动非美货 币承压，USDCNH报收7.14，中美10Y利差再回200bp附近。贵金属方面，近期金价的 走高与美元的反弹呈现同向性，与传统框架有所背离。背后或源于：一则源于近期地缘扰动 下的