中国房地产：估值改善或持续更长时间

►九月销售疲软 ►政治局促进房地产市场止跌回稳 ►估值改善或持续更长时间 中国房地产 估值改善或持续更长时间 中国房地产|2024年10月3日 龙兆丰,CFA (852)39118019 lungsiufung@ccbintl.com 陈逸诗 (852)39118015 elenachen@ccbintl.com 9月销售表现疲软。根据克尔瑞数据，主要开发商9月的合同销售表现疲软。从环比来看，合同销售总体持平/平均增长3%。考虑到“金九银十”的季节性高峰，这一增幅低于预期。从同比来看，平均/整体下降42%/41%，相比8月份的26%/28%有所扩大。在2024年1-9月，合同销售平均/整体下降46%/38%。按开发商类型来看，国企和民企的下降幅度均有所加大，国企和民企从8月份分别下降17%和31%上升至9月份的36%和46%，主要是受到2023年9月的高基数影响。高质量国企，如保利、中海、 华润、招商蛇口、绿城、建发国际、越秀和华发，在9月份同比下降33%，较8月份的19%进一步扩大。所有监测房企的单月销售均出现同比下降，仅有世茂因2023年9月的低基数实现了增长。绿城以5%的单位数字降幅表现优于同行。“金九”销售未能实现明显反弹，反映出市场情绪低迷以及潜在购房者采取观望策略。与此同时，我们认为“924新政”中降低现有住房的贷款利率和二套房的首付比例等政策实施，将有助于10月份的销售表现，尤其是对一线城市。 房价下降趋势持续。百城二手房价格在9月份环比下降了 0.7%至每平方米人民币14,447元，相对于8月份的0.71% 降幅略有改善，但亦标志着二手房价格连续第29个月下降。从同比来看，二手房价格下降7.13%，降幅较8月份的6.89%扩大。按城市等级划分，一线城市的环比降幅进 预计近期会出台更多支持性政策。虽然过往的政策反应时间为3-8个月，我们预计这一次市场或需要更长的时间如6- 12个月才能逆转市场的固有预期，并振兴房地产和土地市场。 估值改善将持续更长时间。“924新政”引发了香港和中国股市的反弹，政治局释放的信号则刺激了房地产等行业的表现。我们覆盖的开发商股价已经上涨了34%-72%，反映了市场情绪的改善和潜在的基本面改善。虽然基本面复苏需要时间来观察，但我们认为估值重估会先一步发生并将持续更长时间。因此，我们降低净资产折让10%-30%，以反映市场情绪改善和其他个股重估因素。目前，现时行业交易水平在53%折扣率，0.43倍市净率，7.4倍市盈率和3.6%股息率，仍在较低水平。我们继续看好中国海外发展(688HK，优于大市)因其优秀的销售表现和拿地政策，绿 城(3900HK，优于大市)因其较快的盈利增长，以及龙湖 (960HK，优于大市)因其新的商业模式。但我们提醒投资者关注近期的获利回吐和股权融资活动带来的风险。 主要风险包括中国房地产市场复苏进程的中断、购房需求的停滞以及人民币贬值。 中国房地产行业指标 股价 (港元)** 2024F 市盈率 (倍) 2024F 一步加深，从8月份的0.72%降至9月份的0.81%；而二线和三线城市降幅分别扩大0.02%和收窄0.08%，至均为0.68%。市场“以价换量”持续。2024年1-9月，百城二手房价格下降了5.67%(2023年1-9月：-2.02%)。新房价 格环比/同比上涨0.14%/1.85%，达到每平方米人民币 股票建银国际公司代号证券评级* 目标价 (港元) 股息率 (%) 中海 688HK O 15.9 21.0 6.8 5.1 龙湖 960HK O 15.0 17.5 9.3 3.2 绿城 3900HK O 9.2 12.0 3.2 4.7 16,484元。我们认为，中央政府要求房地产止跌回稳是在释放强烈信号，预计近期将出台更多支持性政策。 政治局促进房地产市场止跌回稳。继“924新政”之后，政治局于9月26日召开会议，明确表示要促进房地产市场止跌回稳，提出包括调整住房限购政策、降低存量房贷利率、完善土地、财税、金融等政策，推动构建房地产发展新模式。我们认为这一政策彰显维稳房地产市场的决心， *建银国际证券评级::O=优于大市,N中性,U=弱于大市 **2024年9月30日收市价 资料来源:彭博,建银国际证券公司预测 本报告由建银国际证券有限公司撰写。分析师证明及其他重要声明请见报告最后一页。1 中国房地产-主要开发商合同销售：2024年9月同比下降42%（8月：下降26%） Contractedsales Contractedsales Contractedsales Contractedsales Contractedsales Contractedsales Contractedsales Contractedsales Contractedsales Contractedsales Contractedsales Contractedsales Contractedsales Contractedsales Contractedsales Contractedsales Salestarget Runrate Sep-23 Oct-23 Nov-23 Dec-23 Jan-24 Feb-24 Mar-24 Apr-24 May-24 Jun-24 Jul-24 Aug-24 Sep-24 Sep-24 9M24 9M24 2024 9M24 Developer YoY% YoY% YoY% YoY% YoY% YoY% YoY% YoY% YoY% YoY% YoY% YoY% YoY% MoM% YoY% RMBb RMBb % PolyA (6) (23) (16) (60) (31) (54) (46) (21) (14) 5 (18) (29) (41) (4) (28) 242 380 64 COLI 23 (20) (5) (40) (20) (69) (4) (36) (33) 41 10 (2) (33) 2 (17) 199 325 61 CRLand (13) 0 9 (58) (29) (62) (22) (36) (34) 19 (10) (25) (36) 11 (26) 172 300 57 CMSK (42) (16) 1 (47) (24) (60) (44) (51) (29) (22) (21) (28) (29) 2 (36) 145 222 65 Greentown (26) (10) (19) 4 (4) (59) (13) (28) 21 30 2 (28) (5) 32 (11) 115 194 59 C&DInternational 32 (35) (30) (8) (19) (41) (35) (49) (6) (37) (31) (57) (37) 60 (35) 66 110 60 Binjiang (28) (23) (29) (49) (14) (48) (42) (54) (60) 20 (31) (33) (12) 10 (34) 80 115 70 Longfor (25) (30) (36) (38) (35) (67) (52) (46) (40) (40) (35) (50) (45) 23 (47) 73 92 80 Yuexiu (40) (18) (2) (59) (26) (72) (47) (38) (18) 9 (41) 1 (22) (22) (30) 78 147 53 Huafa 67 (24) (50) (73) (47) (66) (61) (57) 60 (22) 9 14 (60) (7) (37) 65 100 65 Seazen (31) (34) (23) (28) (36) (49) (47) (48) (42) (43) (42) (59) (60) (9) (47) 32 68 47 Midea (31) (45) (29) (31) (59) (59) (51) (46) (43) (36) (26) (40) (40) (7) (47) 28 55 52 Vanke (8) (1) 1 (17) (32) (53) (43) (38) (29) (30) (15) (22) (48) (3) (36) 180 263 69 Jinmao (8) (5) (30) (48) (36) (71) (65) (55) (49) 1 (11) 21 (42) 13 (42) 63 112 57 Gemdale (42) (46) (43) (49) (40) (66) (70) (58) (51) (51) (42) (57) (60) (4) (57) 53 100 53 CountryGarden (81) (81) (77) (69) (75) (85) (83) (83) (76) (73) (72) (57) (41) 6 (76) 36 60 61 Sunac 10 (51) (56) (33) (48) (75) (69) 54 (71) (78) (72) 75 (86) (82) (49) 36 60 61 CIFI (46) (52) (8) (17) (26) (71) (50) (52) (52) (48) (60) (57) (60) 9 (54) 26 45 58 Shimao (75) (73) (63) (60) (53) (46) (37) (48) (27) (21) (11) 18 46 13 (28) 25 35 72 Sino-Ocean (68) (71) (80) (72) (64) (84) (72) (60) (52) 25 (28) 5 (18) 2 (43) 24 31 79 Agile 4 (27) (45) (13) (63) (75) (66) (68) (61) (78) (64) (79) (71) 72 (69) 11 30 38 Powerlong (19) (48) (65) (63) (45) (65) (55) (64) (60) (56) (48) (69) (68) (3) (59) 10 17 58 Zhongliang (47) (56) (57) (46) (45) (57) (60) (58) (55) (49) (38) (36) (47) (4) (51) 14 20 66 ChinaSCE (76) (78) (76) (77) (72) (78) (78) (66) (72) (78) (54) 23 (53) (65) (67) 8 12 68 CCRE (51) (32) (18) (52) (75) (65) (64) (38) (37) (24) 54 23 N/A N/A N/A N/A 11 N/A Times (59) (64) (58) (42) (38) (84) (74) (29) (29) (35) 5 (39) (35) 1 (48) 6 10 63 KWG (80) (82) (68) (65) (77) (86) (72) (70) (50) (43) (33) (19) (35) (24) (65) 8 12 64 Zhenro (43) (55) (59) (65) (54) (71) (69) (64) (62) (65) (54) (57) (30) 77 (60) 5 10 51 Logan 272 (69) (51) (76) (29) (64) (87) (80) (73) (27) (60) (90) (68) 31 (70) 5 9 60 Yuzhou (47) (61) (68) (67) (47) (71) (58) (61) (69) (68) (67) (66) N/A N/A N/A N/A 9 N/A Redsun (42) (