当期营收利润下滑，投销聚焦深耕杭州

事件 2024年8月31日滨江集团发布2024年半年报。1H24实现营收 242.0亿元，同比-10.5%；实现归母净利润11.7亿元，同比-28.7%。2Q24实现营收105.0亿元，同比-38.0%；实现归母净利润5.1亿元，同比-53.0%。 点评 交付量&毛利率下滑，营收利润同比承压：1H24公司共有16个新 盘顺利交付，交付体量较上年同期减少带动营收下滑。由于当期结算的主要项目为2020年、2021年获得的项目，此类项目因存在自持等原因导致毛利率较低，1H24毛利率9.57%，同比下降8.68cpt，导致归母净利润下滑幅度大于营收。 销售位居行业前列，去化理想、多楼盘热销：1H24公司全口径销 售金额582.3亿元，同比-37%，居行业第8位（较2023全年提升 11.00 3,000 3位）。市场下行背景下，公司主要楼盘仍保持热销，其中霞映锦 10.00 2,500 人民币(元)成交金额(百万元) 绣里和潮起江南城成为杭州地区1H24仅有的两个中签率低于10%、出发限售的项目。 投资聚焦杭州深耕，土储优质：1H24公司新增项目10个，全部位 于杭州，进一步巩固杭州市场份额；新增总建面87.5万方，全口 径拿地金额223亿元，权益拿地金额112亿元，居克而瑞全国新增土地排行榜第4。截至1H24，公司土储总建面1290万方，其中杭州占66%，浙江省内非杭州占比25%，浙江省外占比9%。 公司基本情况（人民币） 财务结构安全稳健，有息负债稳步下降：1H24公司三道红线稳居 绿档，剔除预收款后的资产负债率55.1%，净负债率22.9%，现金短债比2.5。1H24有息负债398.7亿元，较2023年末下降16.5亿元；有息负债结构清晰，仅由银行贷款和直接融资构成，其中银行贷款占比79.5%；综合融资成本3.7%,较2023年末下降50BP。 投资建议 公司深耕杭州效果凸显，前期项目结算后毛利率有望回升，预计未来业绩将恢复增长。考虑毛利率和减值压力，我们下调公司2024-26年归母净利润预测至26.3亿元、32.9亿元和37.0亿元 （原为32.7亿元、40.4亿元和46.6亿元），增速分别为4.1%、 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 230831 231231 240430 成交金额滨江集团 沪深300 2,000 1,500 1,000 500 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 41,502 70,443 71,565 73,126 75,330 营业收入增长率 9.28% 69.73% 1.59% 2.18% 3.01% 归母净利润(百万元) 3,741 2,529 2,632 3,288 3,698 归母净利润增长率 23.58% -32.39% 4.07% 24.93% 12.46% 摊薄每股收益(元) 1.202 0.813 0.846 1.057 1.189 每股经营性现金流净额 1.68 10.49 0.24 1.17 0.56 ROE(归属母公司)(摊薄) 15.90% 10.00% 9.64% 11.01% 11.34% P/E 7.34 8.94 9.95 7.97 7.08 P/B 1.17 0.89 0.96 0.88 0.80 24.9%和12.5%，公司股票现价对应2024-26年PE估值为 10.0/8.0/7.1倍，维持“买入”评级。 风险提示 宽松政策落地不及预期；土地市场竞争加剧；杭州市场大幅下行。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 37,976 41,502 70,443 71,565 73,126 75,330 货币资金 21,141 24,328 32,704 34,329 38,804 41,295 增长率 9.3% 69.7% 1.6% 2.2% 3.0% 应收款项 18,263 30,803 38,587 34,744 35,501 36,571 主营业务成本 -28,547 -34,249 -58,638 -60,785 -61,630 -62,970 存货 142,401 184,409 172,698 180,989 185,708 194,033 %销售收入 75.2% 82.5% 83.2% 84.9% 84.3% 83.6% 其他流动资产 8,169 10,807 14,213 15,625 17,176 18,881 毛利 9,430 7,253 11,805 10,781 11,496 12,360 流动资产 189,975 250,347 258,201 265,687 277,189 290,781 %销售收入 24.8% 17.5% 16.8% 15.1% 15.7% 16.4% %总资产 89.7% 90.6% 89.0% 88.8% 88.7% 88.7% 营业税金及附加 -1,008 -844 -1,508 -1,532 -1,566 -1,613 长期投资 19,277 23,145 28,211 29,533 30,921 32,379 %销售收入 2.7% 2.0% 2.1% 2.1% 2.1% 2.1% 固定资产 536 582 1,171 1,458 1,670 1,807 销售费用 -713 -811 -857 -794 -833 -875 %总资产 0.3% 0.2% 0.4% 0.5% 0.5% 0.6% %销售收入 1.9% 2.0% 1.2% 1.1% 1.1% 1.2% 无形资产 199 189 179 250 268 286 管理费用 -559 -626 -774 -723 -759 -797 非流动资产 21,751 25,829 31,831 33,612 35,338 37,063 %销售收入 1.5% 1.5% 1.1% 1.0% 1.0% 1.1% %总资产 10.3% 9.4% 11.0% 11.2% 11.3% 11.3% 研发费用 0 0 0 0 0 0 资产总计 211,726 276,176 290,032 299,299 312,527 327,843 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 短期借款 10,480 12,879 11,040 12,040 13,040 14,040 息税前利润（EBIT） 7,149 4,972 8,665 7,731 8,338 9,075 应付款项 22,843 25,674 31,436 29,917 30,355 31,032 %销售收入 18.8% 12.0% 12.3% 10.8% 11.4% 12.0% 其他流动负债 108,492 145,168 160,225 164,100 168,878 174,792 财务费用 -740 -1,019 -540 -486 -540 -596 流动负债 141,815 183,721 202,701 206,056 212,273 219,864 %销售收入 1.9% 2.5% 0.8% 0.7% 0.7% 0.8% 长期贷款 24,815 34,950 25,824 28,407 31,247 34,372 资产减值损失 -23 -858 -4,307 -2,198 -1,206 -961 其他长期负债 7,709 4,788 3,052 3,243 3,463 3,714 公允价值变动收益 0 -6 -3 0 0 0 负债 174,339 223,459 231,577 237,706 246,983 257,951 投资收益 356 2,224 1,231 824 743 732 普通股股东权益 20,579 23,535 25,302 27,312 29,854 32,618 %税前利润 5.3% 41.9% 24.4% 14.0% 10.1% 8.9% 其中：股本 3,111 3,111 3,111 3,111 3,111 3,111 营业利润营业利润率营业外收支 6,74617.8%-8 5,32012.8%-10 5,0557.2%-19 5,8798.2%-4 7,34410.0%-4 8,25911.0%-4 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 14,29416,808 211,726 17,02629,182 276,176 18,68233,153 290,032 20,69234,281 299,299 23,23335,690 312,527 25,99837,275 327,843 税前利润利润率 6,73717.7% 5,31112.8% 5,036 7.1% 5,875 8.2% 7,34010.0% 8,25411.0% 比率分析 所得税 -1,816 -1,407 -2,184 -2,115 -2,642 -2,972 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 27.0% 26.5% 43.4% 36.0% 36.0% 36.0% 每股指标 净利润 4,921 3,904 2,852 3,760 4,698 5,283 每股收益 0.973 1.202 0.813 0.846 1.057 1.189 少数股东损益 1,894 163 323 1,128 1,409 1,585 每股净资产 6.614 7.564 8.132 8.778 9.595 10.483 归属于母公司的净利润 3,027 3,741 2,529 2,632 3,288 3,698 每股经营现金净流 0.270 1.676 10.494 0.237 1.169 0.557 净利率 8.0% 9.0% 3.6% 3.7% 4.5% 4.9% 每股股利 0.132 0.226 0.090 0.200 0.240 0.300 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 14.71% 15.90% 10.00% 9.64% 11.01% 11.34% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 1.43% 1.35% 0.87% 0.88% 1.05% 1.13% 净利润 4,921 3,904 2,852 3,760 4,698 5,283 投入资本收益率 6.55% 3.49% 5.02% 4.73% 4.74% 4.79% 少数股东损益 1,894 163 323 1,128 1,409 1,585 增长率 非现金支出 380 1,285 4,812 2,427 1,511 1,342 主营业务收入增长率 32.80% 9.28% 69.73% 1.59% 2.18% 3.01% 非经营收益 817 -1,467 -743 253 445 579 EBIT增长率 30.26% -30.45% 74.28% -10.78% 7.84% 8.84% 营运资金变动 -5,278 1,492 25,729 -5,703 -3,017 -5,470 净利润增长率 30.06% 23.58% -32.39% 4.07% 24.93% 12.46% 经营活动现金净流 839 5,214 32,650 737 3,636 1,734 总资产增长率 23.09% 30.44% 5.02% 3.20% 4.42% 4.90% 资本开支 -41 -136 -188 -584 -534 -534 资产管理能力 投资 -5,660 -4,592 -4,109 -1,322 -1,388 -1,458 应收账款周转天数 4.6 4.1 2.4 2.2 2.2 2.2 其他