聚焦高中、AI订阅及广告，硬件3季度将恢复收入增长

交银国际研究 财务模型更新 教育 收盘价 美元3.35 目标价 美元4.50↓ 潜在涨幅 +34.3% 2024年8月23日 有道(DAOUS) 聚焦高中、AI订阅及广告，硬件3季度将恢复收入增长 2024年2季度业绩符合预期。学习服务聚焦高中及AI订阅，素质教育收入短期收缩，硬件收入将在3季度恢复增长，中高端词典笔销售将带动硬件利润率环比改善。预计业务健康度提升，下半年运营层面实现盈利。基于高中业务以稳健增长为主，我们将2024年高中增速从25-30%下调至20-25%，基于15 倍高中业务市盈率不变，目标价从5.0美元下调至4.5美元，维持买入。 个股评级 买入 1年股价表现 DAOUS 2季度收入同比增9.5%至13亿元（人民币，下同），其中学习服务/硬件/ 广告分别-5.5%/-25%/+68%。调整后净亏损9600万元，对比我们/彭博市场预期亏损9900万元/1.2亿元。 业绩要点：1）数字内容服务收入同比增6.8%，有道领世续报率达70%+ 创新高，同比提升10个百分点。2）广告收入连续7个季度同比增速超 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% MSCI中国指数 50%，受RTA和AI工具拉动，以及加强与网易合作。3）智能硬件收入和 毛利率同比下降，因中低端价位产品销售占比上升，预计2季度将是今年硬件业务最低点。2季度词典笔销量同比增50%+。4）AI订阅服务销售额6000万元+，同比增近200%。 估值：我们微调2024年收入预测，预计收入增12%，其中学习服务/硬件/广告收入分别-3%/-9%/+62%，学习服务聚焦高中及AI订阅，素质教育收入短期收缩，硬件收入将在3季度恢复正增长，中高端词典笔销售将带动硬件利润率环比改善。预计业务健康度提升，下半年运营层面实现盈利。基于高中业务以稳健增长为主，我们将2024年高中增速从25-30%下调至20-25%。基于15倍2024年高中业务市盈率不变，目标价从5.0美元下调至 4.5美元，维持买入。 盈利预测变动 年结12月31日—————2024E——————————2025E——————————2026E————— 人民币百万新预测前预测变动新预测前预测变动新预测前预测变动 总收入 6,038 6,053 -0.2% 6,918 6,906 0.2% 7,855 7,825 0.4% 增速 12.0% 12.3% 14.6% 14.1% 13.5% 13.3% 学习服务 3,049 3,299 -7.6% 3,479 3,738 -6.9% 3,988 4,261 -6.4% 智能硬件 832 749 11.0% 873 787 11.0% 917 826 11.0% 广告 2,158 2,005 7.7% 2,565 2,381 7.7% 2,950 2,738 7.7% 毛利润 2,919 2,917 0.1% 3,464 3,492 -0.8% 3,957 4,005 -1.2% 毛利润率 48.3% 48.2% 0.1ppts 50.1% 50.6% -0.5ppts 50.4% 51.2% -0.8ppts 调整后净利润 (23) 2 NA 153 175 -12.6% 319 333 -4.2% 调整后净利润率 -0.4% 0.0% -0.4ppts 2.2% 2.5% -0.3ppts 4.1% 4.3% -0.2ppts 资料来源：FactSet，公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 8/2312/234/248/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(美元) 4.65 52周低位(美元) 3.05 市值(百万美元) 104.62 日均成交量(百万) 0.08 年初至今变化(%) (14.97) 200天平均价(美元) 3.78 资料来源:FactSet 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:2024年2季度有道损益表 年结12月31日人民币百万 2Q23 1Q24 2Q24 环比(%) 同比(%) 交银预测 差异 (%) 净收入 1,207 1,392 1,322 -5 10 1,235 7 彭博一致预期 1,296 学习服务 681 718 644 -10 -5 621 4 智能硬件 222 181 167 -8 -25 189 -12 广告 304 493 511 4 68 425 20 成本 (639) (710) (685) -4 7 (678) 1 毛利润 567 682 637 -7 12 557 14 毛利润率(%) 47 49 48 45 运营费用 (856) (652) (709) 9 -17 (654) 8 营销推广 (588) (455) (516) 13 -12 (470) 10 研发开支 (205) (147) (153) 4 -25 (139) 10 一般开支 (64) (49) (41) -18 -36 (45) -9 占收比(%)营销推广 49 33 39 38 研发开支 17 11 12 11 一般开支 5 4 3 4 运营利润 (289) 30 (73) -342 -75 (97) -25 税前利润 (298) 13 (93) -794 -69 (108) -13 净利润 (299) 12 (99) -900 -67 (106) -6 调整后运营利润 (277) 38 (69) -283 -75 (91) -24 调整后运营利润率(%) -23 3 -5 -7 调整后净利润 (284) 20 (96) -572 -66 (99) -4 彭博一致预期 (116) 调整后净利润率(%) -93 4 -19 -23 调整后摊薄每股收益（人民币） (2.32) 0.17 (0.82) -579 -65 (0.84) -2 资料来源：公司资料，彭博，交银国际预测 图表2:2024年3季度有道损益表预测 年结12月31日人民币百万 3Q23 2Q24 3Q24E 2023 2024E 2025E 2026E 净收入 1,539 1,322 1,719 5,389 6,038 6,918 7,855 彭博一致预期 1,664 5,970 6,789 7,875 学习服务 951 644 924 3,148 3,049 3,479 3,988 智能硬件 252 167 257 909 832 873 917 广告 336 511 538 1,332 2,158 2,565 2,950 成本 (679) (685) (899) (2,622) (3,119) (3,454) (3,897) 毛利润 860 637 820 2,767 2,919 3,464 3,957 毛利润率(%) 56 48 48 51 48 50 50 运营费用 (917) (709) (802) (3,234) (2,883) (3,235) (3,548) 营销推广 (674) (516) (578) (2,268) (2,043) (2,371) (2,635) 研发开支 (187) (153) (168) (743) (636) (663) (685) 一般开支 (56) (41) (56) (222) (204) (201) (228) 占收比(%) 营销推广 44 39 34 42 34 34 34 研发开支 12 12 10 14 11 10 9 一般开支 4 3 3 4 3 3 3 运营利润 (58) (73) 17 (466) 37 229 409 税前利润 (94) (93) (3) (539) (42) 145 326 净利润 (103) (99) (1) (550) (51) 119 280 调整后运营利润 (53) (69) 26 (436) 65 263 449 调整后运营利润率(%) -3 -5 1 -8 1 4 6 调整后净利润 (67) (96) 7 (475) (23) 153 319 彭博一致预期 21 (160) 83 278 调整后净利润率(%) -20 -19 1 -9 0 2 4 调整后摊薄每股收益（人民币） (0.55) (0.82) 0.06 (3.92) (0.20) 1.31 2.72 资料来源：公司资料，彭博，交银国际预测 图表3:有道（DAOUS）目标价及评级 资料来源：FactSet，交银国际预测 图表4:交银国际互联网及教育行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 BIDUUS 百度 买入 85.79 119.00 38.7% 2024年08月23日 广告 BILIUS 哔哩哔哩 买入 12.96 19.00 46.6% 2024年08月23日 文娱内容 IQUS 爱奇艺 买入 2.60 3.80 46.2% 2024年08月23日 文娱内容 1024HK 快手 买入 40.80 54.00 32.4% 2024年08月21日 文娱内容 TMEUS 腾讯音乐 买入 10.25 14.00 36.6% 2024年08月14日 文娱内容 9899HK 云音乐 买入 92.85 120.00 29.2% 2024年06月04日 文娱内容 MOMOUS 挚文集团 中性 6.77 5.90 -12.9% 2024年05月29日 文娱内容 YYUS 欢聚集团 中性 34.20 33.00 -3.5% 2024年05月29日 文娱内容 772HK 阅文集团 中性 23.60 29.00 22.9% 2024年02月21日 文娱内容 JDUS 京东 买入 26.64 41.00 53.9% 2024年08月16日 电商 PDDUS 拼多多 买入 147.19 213.00 44.7% 2024年05月23日 电商 BABAUS 阿里巴巴 买入 82.96 111.00 33.8% 2024年04月11日 电商 1797HK 东方甄选 中性 10.88 13.40 23.2% 2024年06月26日 电商 DAOUS 有道 买入 3.35 4.50 34.3% 2024年08月23日 教育 GOTUUS 高途 买入 4.12 7.50 82.0% 2024年08月08日 教育 TALUS 好未来教育 买入 8.59 13.80 60.7% 2024年08月02日 教育 9901HK 新东方教育科技 买入 52.90 80.00 51.2% 2024年08月01日 教育 NTESUS 网易 买入 82.25 113.00 37.4% 2024年08月23日 游戏 700HK 腾讯控股 买入 375.60 486.00 29.4% 2024年08月15日 游戏 3888HK 金山软件 买入 20.40 30.00 47.1% 2024年05月22日 游戏 777HK 网龙网络 买入 10.54 15.00 42.3% 2024年03月28日 游戏 9690HK 途虎 买入 17.36 24.00 38.2% 2024年08月12日 本地生活 3690HK 美团 买入 107.50 129.00 20.0% 2024