【债券日报】2024Q2货政报告解读：货政报告关注六大要点

债券研究 证券研究报告 债券日报2024年08月10日 【债券日报】 货政报告关注六大要点 ——2024Q2货政报告解读 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 执业编号：S0360523080002 相关研究报告 《【华创固收】关注出行价格“大月更大”的脉冲性——7月通胀数据解读》 2024-08-09 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240809》 2024-08-09 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240808》 2024-08-08 《【华创固收】外需转弱的迹象初现——7月进出口数据点评》 2024-08-07 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240807》 2024-08-07 要点一：对于经济形势判断更客观，通胀延续“温和回升” 对于经济形势的判断偏向客观审慎，强调外部环境的复杂性以及经济修复所面临的“需求不足、经济运行分化、风险隐患多、新旧动能转换阵痛”的问题。在物价运行方面，延续“温和回升”，PPI降幅也将逐渐收敛，整体变化不大。 要点二：“灵活适度、精准有效”延续，强调全年目标任务 货币政策基调延续“灵活适度、精准有效”延续，重提“加强逆周期调节”。灵活适度、精准有效的政策基调延续，且本次货政报告与Q1货币政策报告“逆周期和跨周期调节”的说法不同，强调“加强逆周期调节”，基本面修复过程 中，为完成全年经济社会发展目标任务营造良好的货币金融环境。 要点三：增强政策利率的权威性，适度收窄利率走廊 流动性方面，强调增强政策利率的权威性及适度收窄利率走廊，对于资金价格管理的精细化程度或进一步增强。（1）继续强调“发挥央行政策利率引导作用”，结合丰富完善货币政策工具箱，提高资金使用效率，灵活开展公开市场 操作等表态，政府债券发行高峰，预计央行大概率加以配合支持，关注具体流动性安排情况。（2）此外，专栏《进一步健全市场化的利率调控机制》指出将进一步增强政策利率的权威性，研究适度收窄利率走廊宽度，给市场传递更加 清晰的利率调控目标信号。 要点四：深入挖掘有效信贷需求，着重提高LPR报价质量 信贷方面，“引导信贷合理增长、均衡投放”延续，新增提出“防范资金沉淀空转”。总量和节奏上与此前精神一致，依旧强调“增强贷款增长的稳定性和可持续性”。由“保持货币信贷供给与实体经济高质量发展的有效融资需求相 适配”转为提出“深入挖掘有效信贷需求，加快推动储备项目转化”，经济转型过程中，信贷结构继续优化，总量增速“换挡”，但总体表态或更加积极。降成本方面，指导金融机构提升市场化定价能力，着重提高LPR报价质量。 依旧强调“推动企业融资和居民信贷成本稳中有降”，LPR报价改革后，本次 公报中强调着重提高LPR报价质量，更真实反映贷款市场利率水平，当前LPR减点贷款占比较多，后续和OMO价差或有进一步收窄的可能。此外，专栏着重指出，目前存贷款利率已基本实现市场化定价，下一步将继续督促指导金融 机构提升市场化定价能力，更好发挥市场机制作用。 要点🖂：继续强调“市场对汇率的决定性作用”，外部环境压力或逐渐缓和汇率方面，增量信息较为有限，主要发达经济体货币政策转向对新兴市场经济体的外部压力或缓解。继续强调市场在汇率形成中起决定性作用，强化预期引 导，坚决防范汇率超调风险。中美货币政策背离尾声阶段，汇率总体压力缓和，更加注重“保持汇率弹性”。此外，专栏《密切关注海外主要央行货币政策走向》指出美联储具体降息时点还会依赖于未来数据变化。不过，主要发达经济 体货币政策转向，总体上有利于缓解新兴市场经济体外部压力。 要点六：关注长端收益率变化并做出监管举措 关注长端收益率变化并给出具体举措，政策干预之下，收益率下限位置或更加明确。本次货政报告在此前“关注长端收益率”的基础上，新增“加强市场预期引导，关注经济回升过程中长期债券收益率的变化”。并且，在防风险部分， 明确指出将对金融机构持有债券的风险敞口进行压力测试，8月为政府债券供给的大月，关注长端收益率调整风险。此外，专栏中《资管产品净值机制对公众投资者的影响》指出来市场利率回升时，相关资管产品净值回撤也会很大， 资管机构应充分向投资者提示风险，引导投资者理性看待净值波动。 风险提示：货币政策意外转向 目录 一、要点一：对于经济形势判断更客观，通胀延续“温和回升”4 二、要点二：“灵活适度、精准有效”延续，强调全年目标任务5 三、要点三：增强政策利率的权威性，适度收窄利率走廊6 四、要点四：深入挖掘有效信贷需求，着重提高LPR报价质量7 �、要点🖂：继续强调“市场的决定性作用”，外部环境压力或逐渐缓和7 六、要点六：关注长端收益率变化并给出监管举措8 七、风险提示9 图表目录 图表1对经济形势的判断更加客观4 图表2通胀延续温和回升，整体变化不大5 图表3强调“加强逆周期调节”，“灵活适度、精准有效”的政策基调延续5 图表4增强政策利率的权威性，对于资金价格管理的精细化程度或进一步增强6 图表5着重提高LPR报价质量，更真实反映贷款市场利率水平7 图表6继续强调“发挥市场的决定性作用”8 图表7央行提及长端利率后债券收益率走势9 2024年8月9日，央行发布2024年二季度货币政策执行报告。总体基调上，重申“强化逆周期调节”等；流动性方面，依旧未提及“引导市场利率围绕政策利率波动”，但着重强调增强政策利率的权威性及适度收窄利率走廊，对于资金价格管理的精细化程度或进一步增强；信贷方面，合理增长、均衡投放的要求延续，新增强调深入挖掘有效信贷需求，加快推动储备项目转化；降成本方面，继续关注存贷款利率与市场利率的联 动性，强调金融机构的市场化定价能力，着重提高LPR报价质量；汇率方面，稳汇率措辞基本延续，伴随着海外央行转向，外部环境的压力或逐渐缓和；长端利率方面，新增 “加强市场预期引导，关注经济回升过程中长期债券收益率的变化”；并且，明确指出将对金融机构持有债券的风险敞口进行压力测试。针对以上问题，本文将重点展开分析。 一、要点一：对于经济形势判断更客观，通胀延续“温和回升” 央行对于经济形势的判断偏向客观审慎，强调外部环境的复杂性以及经济修复所面临的“需求不足、经济运行分化、风险隐患多、新旧动能转换阵痛”的问题。积极因素方面，将Q1货政报告“经济回升向好”、“有利条件较多”调整为经济发展具有“强大 韧性、巨大潜力和有力支撑”，措辞略有回收。风险方面，本次报告将“企业经营压力大、大循环不顺畅”的问题调整为“经济运行分化、新旧动能转换存在阵痛”的问题略有 差异；对于海外方面，未提及“通胀粘性和降息推迟”的问题，主要强调“全球经济增长动能偏弱，局部冲突和动荡频发，全球性问题加剧”的不利因素。 图表1对经济形势的判断更加客观 分项 2024Q2货币政策执行报告 2024Q1货币政策执行报告 点评 有利因素 我国经济发展具有强大韧性、巨大潜力和有力支撑。一是创新动能不断累积。二是需求复苏潜力巨大。三是宏观政策有力支撑。 经济延续回升向好态势的有利条件较多。一是政府稳增长力度继续加大。二是居民消费意愿加快恢复。三是民营经济活跃度不断提升。 ·强调经济发展具有强大韧性。 主要风险 经济稳定运行仍面临一些挑战。 我国经济发展也还存在一些挑战。 外部环境复杂性、严峻性、不确定性仍然较大，带来的不利影响增多，全球经济增长动能偏弱，局部冲突和动荡频发，全球性问题加剧。 从国际看，地缘冲突升温、大国博弈加剧背景下，外部环境复杂性、严峻性、不确定性明显上升，经济全球化面临考验，发达经济体高通胀粘性较强、降息时点后移，影响仍需关注。 ·强调海外不利因素带来的不利影响增多。 国内有效需求不足，经济运行出现分化，重点领域风险隐患仍然较多，新旧动能转换存在阵痛。但要看到，这些是发展中、转型中的问题，既要坚持底线思维，也要坚定发展信心。我国经济稳定运行、长期向好的基本面没有改变，有利条件强于不利因素，要坚持稳中求进、以进促稳，扎实推动高质量发展，在发展中解决问题。 从国内看，有效需求仍然不足，企业经营压力较大，重点领域风险隐患较多，国内大循环不够顺畅。 ·国内风险和挑战由“企业经营压力较大”调整为“经济运行出现分化，新旧动能转换存在阵痛”。 资料来源：央行，华创证券 在物价运行方面延续“温和回升”，PPI降幅也将逐渐收敛，整体变化不大。报告中强调受暑假出行、四季度消费旺季支撑，供求形势或进一步平衡，对于物价未来走势依旧延续“温和回升”的表态。对于中长期形势，由Q1报告中的“经济转型和产业升级的关键期”稍有调整为“稳步推进”，重申“物价保持基本稳定有坚实基础”。 图表2通胀延续温和回升，整体变化不大 分项 2024Q2货币政策执行报告 2024Q1货币政策执行报告 点评 通胀形势 物价有望温和回升。上半年，随着经济持续恢复、就业收入稳定:市场供需关系有所改善，物价水平温和回升，CPI同比上涨0.1%，其中二季度上涨0.3%。 物价将保持温和回升态势。当前物价处于低位的根本原因在于实体经济需求不足、供求失衡，而不是货币供给不够。 ·物价走势延续“温和回升”。 CPI预期 进入下半年，暑期旅游出行增加将带动服务消费需求上升，四季度还是传统消费旺季，国内供需将进一步趋于平衡，CPI有望总体延续温和回升态势。 今年一季度，随着经济数据持续改善，物价指标也明显回弹，CPI同比由负转正，预计年内还将继续温和回升。 供需格局进一步平衡，物价有望温和回升。 PPI预期 PPI降幅也将逐渐收敛。 PPI降幅也将收敛。 中长期判断 中长期看，我国经济转型和产业升级稳步推进，供需条件有望持续改善，货币条件合理适度，居民预期稳定，物价保持基本稳定有坚实基础。 中长期看，我国处于经济转型和产业升级的关键期，供需条件有望持续改善，货币条件合理适度，居民预期稳定，物价保持基本稳定有坚实基础。 ·表述基本一致。 资料来源：央行，华创证券 二、要点二：“灵活适度、精准有效”延续，强调全年目标任务 货币政策基调延续“灵活适度、精准有效”延续，重提“加强逆周期调节”。（1）“灵活适度、精准有效”的政策基调延续，且本次货政报告与Q1货币政策报告“逆周期和跨周期调节”的说法不同，强调“加强逆周期调节”，基本面修复过程中，货币政策作为“稳增长”发力的信号意义仍将积极配合，为完成全年经济社会发展目标任务营造良 好的货币金融环境。（2）此外，本次货政报告中补充强调“短期长期、稳增长防风险、 分项 2024Q2货币政策执行报告 2024Q1货币政策执行报告 点评 稳健的货币政策要注重平衡好短期和长 ·加强逆周期调节的说法，与Q1表态不同。·平衡好三组关系，与两会后央行新闻发布会表态一致。 期、稳增长和防风险、内部均衡和外部均 保持货币政策的稳健性,增强宏观政策取向 主要任务 衡的关系，增强宏观政策取向一致性，加强逆周期调节，增强经济持续回升向好态 一致性,强化逆周期和跨周期调节，加大对实体经济支持力度，切实巩固和增强经济 势，为完成全年经济社会发展目标任务营 回升向好态势。 造良好的货币金融环境。稳健的货币政策要灵活适度、精准有效。 稳健的货币政策要灵活适度、精准有效。 合理把握信贷与债券两个最大融资市场的 合理把握债券与信贷两个最大融资市场的 关系，引导信贷合理增长、均衡投放，保 关系，引导信贷合理增长、均衡投放，保 总基调 持流动性合理充裕，保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目 持流动性合理充裕，保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目 ·表述延续。 标相匹配。把维护价格稳定、推动价格温 标相匹配。把维护价格稳定、推动价格温 和回升作为把握货币政策的重要考量，加 和回升作为把握货币政策的重要考量，加 强政策协调配合，保持物价在合理水平。 强政策协调配合