债市技术面周报（8月第1周）：债市交易情绪达到“极致”

债市交易情绪达到“极致” 固定收益 固收周报 ——债市技术面周报（8月第1周） 报告日期：2024-08-04 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com研究助理：洪子彦 执业证书号：S0010123060036 电话：15851599909 邮箱：hongziyan@hazq.com 本周综述： 三个视角看债市交易情绪 本周利率曲线走陡。本周各期限利率继续大幅度下行，1Y收益率下行 9bp，3Y下行8bp，5Y和7Y收益率下行8bp，10Y收益率下行6bp， 15Y和30Y收益率下行7bp，其中10Y和30Y国债收益率已分别下降至2.13%和2.35%，突破近年来最低值。 第一，从现券交易来看，超长债的交易情绪进一步升温。本周债市多头依然主要为非银机构，主要为基金公司及其他产品类，我们认为其他产品类近期大额增配的背后是债市较为极致情绪的体现，详见《本轮债牛“被忽视”的追涨方》，而本周证券公司配债力度有所减缓，出现止盈操作；保险机构对超长债的买入力度明显增加，且主要配置券种为20-30Y的国债与地方债，而其他（含外资）也由此前的增配短端国债+存单逐步拉长配置期限至1-3Y。 第二，资金流动性较为充足，杠杆大幅度上升。本周DR001下行至1.60%以下，DR007下行至1.70%以下，创今年以来新低。银行系资金融出继续增加，政策行与大行资金融出达到3.43万亿元，货基融出减少，基金、券商以及理财融入均有所增加。在资金利率持续走低的环境下，当前债市杠杆率为107.91%，较上周五上升0.45pct，较本周一上升0.47pct，为一个月以来的最高值。 第三，债基久期继续上升。本周中长期债基久期继续上升，本周部分债基净值出现明显攀升，回归法测算下信用债基久期上升较利率债基久期更为快速，其中利率债基久期当前为3.51年，较上周五增加0.04年。 风险提示 流动性风险，数据统计与提取产生的误差。 正文目录 1债市收益曲线与期限利差4 1.1收益曲线：继续下行4 1.2期限利差：短端上行，中长期下行4 2债市杠杆与资金面5 2.1杠杆率：升至107.91%5 2.2本周质押式回购日均成交额6.0万亿元，日均隔夜占比86.03%6 2.3资金面：银行系资金融出振荡上升7 3中长期债券型基金久期8 3.1久期中位数升至3.20年8 3.2利率债基久期升至3.51年9 3.3优绩利率债基久期升至3.43年10 4类属策略比价10 4.1中美利差：倒挂减缓10 4.2隐含税率：普遍上行11 4.3国债与国开债新老券利差：倒挂减缓11 5债券借贷余额变化12 6风险提示：15 图表目录 图表1近4周国债国开债收益率（单位：%）4 图表2近4周国债国开债期限利差（单位：BP，%）5 图表3银行间债市杠杆率（单位：%，周）5 图表4银行间质押式回购余额（单位：万亿元，周）6 图表5银行间质押式回购成交额（单位：亿元，交易日）6 图表6银行间隔夜质押式回购金额占比（单位：%，交易日）7 图表72021年以来DR007利率（5MA，单位：%）7 图表82024年7月以来分机构资金融出余额（单位：万亿元）8 图表92024年7月以来分机构单日出钱量（单位：万亿元）8 图表1010Y国债收益率与中长期债券型基金久期不同口径测算值（单位：年，%）9 图表11利率债基和信用债基久期中位数（单位：年）9 图表12至少3个季度业绩前20%的利率债基和信用债基久期中位数（单位：年）10 图表13近4周中美国债期限利差（单位：BP，%）11 图表14近4周国债国开债隐含税率（单位：BP，%）11 图表15国债新老券利差（单位：BP）11 图表16国开债新老券利差（单位：BP）12 图表17国债240004.IB借贷余额（单位：百万元，%）12 图表18国债230026.IB借贷余额（单位：百万元，%）13 图表19国债230023.IB借贷余额（单位：百万元，%）13 图表20国债230009.IB借贷余额（单位：百万元，%）14 图表21国开债240205.IB借贷余额（单位：百万元，%）14 图表22国开债230210.IB借贷余额（单位：百万元，%）15 1债市收益曲线与期限利差 1.1收益曲线：继续下行 国债收益率方面，各期限收益率仍在继续下行。1Y收益率下行9bp，3Y下行8bp，5Y和7Y收益率下行8bp，10Y收益率下行6bp，15Y和30Y收益率下行7bp。分位点方面，1Y降至3%分位点，3Y降至2%分位点，5Y、7Y和30Y均降至0%分位点。 国开债收益率方面，各期限收益率继续大幅下行。1Y收益率下行8bp，3Y收益率下行7bp，5Y收益率下行4bp，7Y和10Y收益率下行6bp，15Y收益率下行7bp，30Y收益率下行8bp。分位点方面，1Y降至3%分位点，3Y降至1%分位点，其余期限收益率均处于0%分位点。 图表1近4周国债国开债收益率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 1.2期限利差：短端上行，中长期下行 国债方面：短期利差上行，长期利差下行。1Y-DR001息差上行5bp，1Y-DR007息差上行14bp；3Y-1Y息差上行1bp，5Y-3Y息差下行1bp，10Y-7Y息差上行2bp，15Y-10Y息差以及30Y-15Y息差下行1bp。分位点方面，本周1Y-DR001以及1Y-DR007升至5%分位点，3Y-1Y升至36%分位点，5Y-3Y降至33%分位点，7Y-5Y降至23%分位点，30Y-15Y降至6%分位点。 国开债方面：短期限利差上行，中长期限利差下行。1Y-DR001息差上行5bp，1Y-DR007息差上行14bp；5Y-3Y息差上行4bp，7Y-5Y息差下行3bp，10Y-7Y息差上行1bp，15Y-10Y息差下行2bp，30Y-15Y息差下行1bp。分位点方面，1Y-DR001升至8% 分位点，1Y-DR007升至10%分位点，3Y-1Y升至8%分位点，5Y-3Y升至10%分位点，7Y-5Y降至22%分位点，10Y-7Y升至94%分位点，15Y-10Y降至0%分位点，30Y-15Y降至20%分位点。 图表2近4周国债国开债期限利差（单位：bp，%） 国债 1Y-DR001 1Y-DR007 3Y-1Y 5Y-3Y 7Y-5Y 10Y-7Y 15Y-10Y 30Y-15Y 7月12日利差 -14 -27 28 18 12 14 11 12 7月19日利差 -34 -34 27 15 16 15 9 13 7月26日利差 -22 -44 27 15 14 15 10 13 8月2日利差 -17 -30 28 14 14 17 9 12 7月12日分位点 6% 6% 36% 63% 8% 97% 10% 5% 7月19日分位点 2% 4% 29% 40% 40% 98% 6% 6% 7月26日分位点 3% 1% 28% 39% 25% 99% 6% 7% 8月2日分位点 5% 5% 36% 33% 23% 99% 6% 6% 国开债 1Y-DR001 1Y-DR007 3Y-1Y 5Y-3Y 7Y-5Y 10Y-7Y 15Y-10Y 30Y-15Y 7月12日利差 4 -9 25 8 16 13 10 11 7月19日利差 -13 -13 21 7 17 15 9 10 7月26日利差 -1 -23 19 5 19 14 9 11 8月2日利差 4 -9 19 9 16 15 7 10 7月12日分位点 8% 9% 15% 6% 22% 93% 2% 30% 7月19日分位点 2% 6% 10% 3% 29% 94% 1% 22% 7月26日分位点 5% 3% 7% 0% 45% 93% 1% 32% 8月2日分位点 8% 10% 8%10% 22% 94% 0% 20% 资料来源：Wind，华安证券研究所 2债市杠杆与资金面 2.1杠杆率：升至107.91% 7月29日-8月2日，杠杆率周内振荡上升。截至8月2日，杠杆率约为107.91%，较上周五上升0.45pct，较本周一（7月29日）上升0.47pct。 图表3银行间债市杠杆率（单位：%，周） 2024202320222021 111 109 107 105 0481216202428323640444852 资料来源：CFETS，华安证券研究所 8月22日，银行间质押式回购余额约为11.01万亿元，较上周五上升0.61万亿元， 较本周一上升0.62万亿元。 图表4银行间质押式回购余额（单位：万亿元，周） 2024202320222021 14 12 10 8 6 4 0481216202428323640444852 资料来源：CFETS，华安证券研究所 2.2本周质押式回购日均成交额6.0万亿元，日均隔夜占比 86.03% 日均回购成交额较上周下降，8月2日质押式回购成交额为7.1万亿元。7月29日至8月2日，质押式回购日均成交额约为6.0万亿元，较上周下降0.5万亿元；周五质押 式回购成交额约7.1万亿元，较上周五上升0.75万亿元，较本周一上升1.04万亿元。 图表5银行间质押式回购成交额（单位：亿元，交易日） 100,000 90,000 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 2024202320222021 0255075100125150175200225250 资料来源：CFETS，华安证券研究所 7月29日-8月2日，隔夜质押式回购成交额均值为5.1万亿元，环比下降0.4万亿元。隔夜成交占比均值为86.03%，环比上升0.16pct。 图表6银行间隔夜质押式回购金额占比（单位：%，交易日） 2024202320222021 100 90 80 70 60 50 40 0255075100125150175200225250 资料来源：CFETS，华安证券研究所,注释：低于50%以50%代替 2.3资金面：银行系资金融出振荡上升 7月29日至8月2日，银行系资金融出振荡上升。大行与政策行8月2日资金净融 出为3.43万亿元；股份行与城农商行资金日均净融出0.92万亿元，周五净融出1.05万 亿元。银行系净融出为4.48万亿元。 主要资金融入方为基金，货基融出振荡下降。8月2日基金净融入为2.20万亿元， 货基净融出为1.33万亿元。 7月29日至8月2日，银行单日出钱量先降后升。8月2日，大行与政策行单日出钱量为3.13万亿元，中小行单日融出发生额为0.63万亿元。 DR007持续下降。截至8月2日，DR007为1.69%，较上周五下降0.23pct。 图表72021年以来DR007利率（5MA，单位：%） 2021 2022 2023 2024 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 1234567891112 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表82024年7月以来分机构资金融出余额（单位：万亿元） 资料来源：CFETS，华安证券研究所 图表92024年7月以来分机构单日出钱量（单位：万亿元） 资料来源：CFETS，华安证券研究所 3中长期债券型基金久期 3.1久期中位数升至3.20年 本周（7月29日-8月2日），中长期债券型基金久期中位数测算值为2.56年（去 杠杆）、3.20年（含杠杆）。周五久期中位数（去杠杆）为2.56年，较上周五上升0.29 年；久期中位数（含杠杆）为3.20年，较上周五上升0.39年。 图表1010Y国债收益率与中长期债券型基金久期不同口径测算值（单位：年，%） 4.0 加杠杆与去杠杆的久期中位数差值（右轴，单位：年）中长期债基季报披露实际久期中位数（左轴，单位：年）