可转债周报：交易类退市再现，关注低价风险扰动

债券研究 证券研究报告 债券周报2024年07月21日 【债券周报】 交易类退市再现，关注低价风险扰动 ——可转债周报20240721 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：张文星 邮箱：zhangwenxing@hcyjs.com执业编号：S0360523110001 联系人：李宗阳 邮箱：lizongyang@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】广西首笔非标打折，后续涉众债务或成政策关注焦点——信用周报20240720》 2024-07-20 《【华创固收】“稳增长”博弈临近——每周高频跟踪20240720》 2024-07-20 《【华创固收】业绩预告以及偏弱的赚钱效应如何看待？——可转债周报20240715》 2024-07-16 《【华创固收】存单周报（0708-0714）：新利率走廊影响存单定价了么？》 2024-07-14 《【华创固收】聚焦央行：框架改革、资金面及汇率——债券周报20240714》 2024-07-14 交易类退市再现，风险扰动下转债表现分化 广汇转债触发退市提示，发生了什么？复盘5月以来公司主要事件，5月21日公司首次公告下修提振平价促转股，但对应潜在的稀释效应也使得正股价格部分承压；此后股东公告购入转债转股，稀释效应加强，正股价格进一步下跌 6月20日，正股首发退市风险提示，预计公告下修后决策遇两难，下修则稀释正股价格，不下修则无法提振转债平价；7月12日公司公告半年度业绩预亏。2024年7月17日晚，广汇汽车公告触及交易类退市指标的风险提示，根 据《股票上市规则》第9.6.1条第二款的规定，交易类强制退市公司股票不进 入退市整理期交易，自此广汇汽车及广汇转债正式进入退市倒计时。 正股退市后，转债何去何从？根据沪深交所股票上市规则，正股被终止上市后，转债及其他衍生品种也应终止上市，相关事宜参照股票终止上市有关规定办理。根据规定，退市可转债应与其退市公司股票在同一交易日进入退市板块挂牌转让，即全国中小企业转让系统。在清偿问题上，若上市公司在被强制退市 时账面资金不足，面临破产风险，参考《企业破产法》以及部分上市公司公告的处理办法，转债一般被界定为无财产担保普通债券类型，清偿顺序位于最后，即若转债的正股被强制退市，剩余未转股的转债将被最后清偿，虽没有劣后清偿条款，但仍会存在一定违约风险。 退市风险扰动临近，哪类转债调整更多？信用风险扰动下，低价转债杀跌明显，核心变化在于转债的“下有底”的刚兑属性被打破，在风险偏好逐步降低的环境下负面事件扰动显著提高了市场对于退市风险的敏感度，对于有信用风 险或者信用瑕疵的转债定价显著走弱，低价转债的持续杀跌成为转债市场最重要的特征之一。广汇事件后低价个券再次回调，虽在7月初利空出尽后风险个券价格表现有所修复，但市场情绪仍表现谨慎，以评级为分类的组合变动主要 体现在估值压缩上，债性估值修复导致估值压缩向中高平价扩散尚未显露。 往后看，在信用风险尚未企稳的环境下，（1）对于主体资质较差的转债需要更高的到期收益率进行风险补偿，意味着债性增强，高YTM转债或将受估值压缩风险；（2）转债评级和价格分化表现或将持续，低评级、小规模、业绩差的转债资产抛售增加，资质较好的底仓个券需求将进一步升温；（3）新“国九条对于分工监管要求进一步提升，同时拟调高主板营收指标至3亿元、提高主板市值指标至5亿元，未来面临ST及退市的转债正股或一定程度增加，监管趋严下退市风险担忧或将持续。 上周无转债公告赎回，6只转债公告下修 截至7月19日，上周景20转债公告提前赎回，无转债公告不提前赎回；无转债公告预计满足赎回条件。 截至7月19日，翔鹭、瀛通、永和、震安、宏柏、百川转2、新星、新北转债发布董事会提议向下修正议案的公告；利民（未到底）、星帅转2（基本到底）苏利（未到底）、思创（到底）、佳禾（基本到底）、雪榕转债（未到底）公告下修结果；25支转债公告不下修；19支转债公告预计触发下修。 上周无转债新券发行，证监会核准转债尚可 上周无新增董事会预案、1家股东大会通过、无新增发审委审批通过、1家新增证监会核准，较去年同期分别-3、+0、-6、-1。 截至7月19日，共有13家上市公司拿到转债发行批文，拟发行规模112.80 亿元左右。通过发审委的共有8家上市公司，合计规模123.98亿元。上周无新增董事会预案。 风险提示： 正股波动较大、转债估值压缩、正股业绩增长不及预期、外围市场波动等。 目录 一、交易类退市再现，风险扰动下转债表现分化5 （一）广汇转债触发退市提示，发生了什么？5 （二）正股退市后，转债何去何从？6 （三）退市风险扰动临近，哪类转债调整更多？7 二、市场复盘：转债周度下跌，估值压缩10 （一）周度市场行情：转债行业表现多数下跌10 （二）估值表现：各类型均价有下降，低评级估值压缩显著11 三、条款及供给：无转债公告赎回，证监会核准转债尚可13 （一）条款：上周无转债公告赎回，6只转债公告下修13 （二）一级市场：上周无转债新券发行，证监会核准转债尚可14 1、无转债新券发行14 2、证监会核准转债尚可，待发规模约235亿元14 四、风险提示15 图表目录 图表1广汇汽车及广汇转债价格变动（元）5 图表2广汇汽车资金净流出（亿元）5 图表3广汇转债下修后平价大幅提升6 图表4广汇汽车总股本与广汇转债转股比例（亿股，%）6 图表5鸿达转债公告交易类退市后分价格表现7 图表6搜特转债公告实质性违约后分价格表现7 图表7鸿达转债公告交易类退市后分评级表现8 图表8搜特转债公告实质性违约后分评级表现8 图表9搜特转债触发交易类退市后其他风险个券显著跟跌（%）8 图表10风险个券单日成交振幅大幅提升（%）8 图表112024年第29周低价转债下跌居前9 图表122024年第29周评级分化表现差异较小9 图表137月首周过后低评级估值继续压缩（%）9 图表14各平价分组百元溢价率均有所压缩（%，pct）9 图表15转债指数周度走势10 图表16主要指数周度涨跌幅10 图表17申万一级行业指数周度涨跌11 图表18Wind热门概念指数周度涨跌11 图表19转债加权平均收盘价11 图表20百元平价拟合溢价率11 图表21转债收盘价格分布12 图表22不同价格分位数走势12 图表23各类型转债余额加权平均收盘价12 图表24各类型转债余额加权平均转股溢价率12 图表25按规模划分转债的转股溢价率走势12 图表26按评级划分转债的转股溢价率走势12 图表27按平价划分转债的转股溢价率13 图表28各平价区间占比分布13 图表29赎回条款触发进度（截至7月19日）13 图表30下周将发行转债14 图表31新增董事会预案公告数量（个）14 图表32发审委通过存续规模（亿元）14 图表33证监会核准存续规模（亿元）14 图表34上周新发布环节数量（个）14 图表3513家上市公司公开发行A股可转债获证监会核准15 一、交易类退市再现，风险扰动下转债表现分化 （一）广汇转债触发退市提示，发生了什么？ 2024年7月17日晚，广汇汽车公告触及交易类退市指标的风险提示，已连续20个 交易日低于人民币1元/股。公司此前在6月20日即首次发布可能被终止上市的风险提示性公告，彼时正股价格首次低于人民币1元（0.98元/股），根据《股票上市规则》第 9.2.1条第一款第一项的规定：在上交所仅发行A股股票的上市公司，如果公司股票连续 20个交易日的每日股票收盘价均低于1元，公司股票可能被上交所终止上市交易。 图表1广汇汽车及广汇转债价格变动（元）图表2广汇汽车资金净流出（亿元） 1.80 120.00 9.00 0.70 1.60 1.40 1.20 1.00 0.80 100.00 80.00 60.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 0.60 0.50 0.40 0.30 0.60 0.40 0.20 40.00 20.00 3.00 2.00 1.00 0.20 0.10 -- 2024-01-022024-02-022024-03-022024-04-022024-05-022024-06-022024-07-02 - 2024-01-02 2024-02-022024-03-02 2024-04-02 2024-05-02 2024-06-02 - 2024-07-02 广汇汽车广汇转债（右）当日流出额（右）区间流出额 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 首次下修提振平价，正股价格承压。复盘5月以来公司主要事件，5月21日公司首 次公告下修，转股价由4.03元/股调整至1.50元/股，参考股东大会前20个交易日及前1 个交易日股票均价，本次下修到底，对应5月21日正股收盘价，平价由36.72调整至96.67。但对应地，由于正股价格本身已经接近“1元退市”标准，此轮下修导致转股稀释比例由10.30%提升至27.67%（转债余额/转股价/正股股本），全部转股后正股价格潜在下限至1.05元。此轮下修虽有效提振转换价值，但对应代价是加速了正股触发交易退市的进度，同时在高转股价值下促转股意愿显著，亦加强了稀释的可能性，出于对于退市风险的担忧，正股及转债在下修后均出现快速回调。 股东公告购入转债转股，稀释效应加强。6月6日，公司公告控股股东广汇集团购买公司可转换公司债券并实施转股，共转股股数11,552,000股，广汇集团合计持有占比达到32.42%。4月份公司曾公告将转股来源由“新增股份”变更为“优先使用回购股份转股，不足部分使用新增股份”，但截至6月5日此轮回购股份已公告使用完毕，此即意 味着6月6日转股均来自于新增股本，合计增发1.23亿股，对应股价稀释约1.5%，当日 下跌10.29%至1.22元/股，距离退市标准仅0.22元。 图表3广汇转债下修后平价大幅提升 图表4广汇汽车总股本与广汇转债转股比例（亿股，%） 100.00 90.00 80.00 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 80.00 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 83.50 83.00 82.50 82.00 81.50 81.00 80.50 80.00 5.23下修后首个转股日期 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 -- 2024-01-022024-02-022024-03-022024-04-022024-05-022024-06-022024-07-02 80.00- 2024-01-022024-02-022024-03-022024-04-022024-05-022024-06-022024-07-02 转换价值YTM（右，%） 总股本转股比例 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 首发退市风险提示，下修决策遇两难。6月20日，公司发布可能触发交易类强制退市的第一次终止上市风险提示公告，当日正股收盘价为0.98元/股，首次低于人民币1元。 6月26日，广汇转债再度触发下修，在正股价格承压的影响下公司本轮并未选择下修转股价，但部分转债持有人仍选择转股，公司总股本增加0.55亿股，对应股价稀释约0.7%，次日正股价格下跌10.29%至1.22元/股，距离退市标准仅0.22元。 半年度业绩预亏，公告触发退市。7月12日公司公告半年度业绩预亏，归母净利润为-69,918万元到-58,265万元，随后在7月17日公告触及交易类退市指标的风险提示，根据《股票上市规则》第9.6.1条第二款的规定，交易类强制退市公司股票不进入退市整理期交易，自此广汇汽车及广汇转债正式进入退市倒计时。