转债策略周报：3月转债策略展望

2024.03.07 顾一格(分析师) 报告作者 债券研究 证券研究报告 市场策略周报 债券研究 3月转债策略展望 ——转债策略周报 本报告导读：3月十大转债组合重点推荐120元以下的相对低价转债，兼顾转债弹性、正股确定性和主题投资。 摘要： 春节假期后权益市场持续反弹，但转债的反弹力度有限。以往转债市 场出现急跌后，一旦权益市场情绪企稳，转债价格反弹很快。但是本轮转修复力度偏弱，一方面是因为本轮股市反弹初期是增量资金给予市场信心，但转债市场无外来的流动性补充，需要依赖市场的自我调节。2023年底到2024年1月，由于转债持续调整，固收+基金面临一定的赎回压力，投资者对转债的预期并未完全转向乐观，短期转债资金回流有限，另一方面是因为转债相对正股有转股溢价率，反弹时对投资者的吸引力不如正股。 考虑到两会过后权益市场仍有筑底和磨底的需要，当前低价转债数量充足、择券空间较大、下修概率增大，大秦、招路转债即将触发强赎，三峡EB1即将到期，再加上其他即将到期的转债，2024年上半年约有500亿转债退市，再融资收紧下转债发行上市速度减缓，转债供不应求或将加剧，我们当前仍然重点推荐120元以下的相对低价转债。 3月转债择券关注四个方向：�剩余期限较短的高YTM转债；②银行转债，或其他可作为配置型大盘底仓转债的替代；③可能下修的低价转债；④转债价格较低、转股溢价率相对较低，正股属于低估值、高股息、稳定现金流的煤炭、公用事业、交运、银行或受益于产业创新周期和政策利好的AI、机器人、工业母机等行业的转债。 3月十大转债组合重点推荐120元以下的相对低价转债，兼顾转债弹性、正股确定性和主题投资，包括：（1）创新产品催化、政策不断推动发展、国产替代趋势明确的AI、机器人产业链，比如科达、烽火、光力、东材、拓普、博23转债；（2）设备更新改造政策和出海利好的机械行业转债，比如柳工转2、广泰、弘亚转债；（3）正股低估值、高股息的标的，比如南银转债。 风险提示：理财赎回风险；转债转股溢价率压缩风险；转债正股表现不及预期。 021-38038201 guyige@gtjas.com 证书编号S0880522120006 相关报告 超长债波动可能来自于交易力量变化 2024.03.06 当前技术指标与2023年8月末的异同:长端变化更大 2024.03.04 城投债终止审批规模回归正常水平 2024.03.04 二永债到期赎回压力测算 2024.02.27 从技术指标看两次存款降息的提前定价差异 2024.02.26 目录 1.转债策略思考3 1.1.2月转债市场回顾3 1.2.3月转债策略展望4 1.3.3月十大转债5 2.转债周度回顾8 3.一级市场信息更新10 4.存续转债信息跟踪11 5.风险提示11 1.转债策略思考 1.1.2月转债市场回顾 2月权益市场风格相对均衡，通信、计算机、电子行业涨幅居前。2月初权益市场短暂探底，随着监管政策密集出台和增量资金入市，流动性风险得以缓解，权益市场迅速反弹，上证指数走出八连阳。一方面，市场仍然看重中字头大盘股和高分红稳定风格的确定性，另一方面，OpenAI发布人工智能文生视频大模型Sora，英伟达2023年业绩大超预期，国资委召开会议推进央企加快发展人工智能，AI产业趋势正在加速，AI产业链上的算力、存储、模型和应用环节均明显上涨。此外，推进大规模设备更新和消费品以旧换新等政策带动了工业母机、机器人、汽车产业链上涨。 受“股债跷跷板”效应和节后5年期LPR非对称降息超预期影响，债市继续走强，10年期国债利率由2.43%一度下行至2.34%。转债指数在2月初跟随股市下探后迅速反弹，偏股平衡型转股溢价率在月初大幅压缩后快速回升。 图1：2024年2月股市和转债探底后迅速反弹图2：2024年2月10年国债收益率继续下行 110 105 100 95 90 85 80 75 70 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 65 偏股平衡转股溢价率（右轴）中证转债中证1000 27% 25% 23% 21% 19% 17% 15% 3.0% 2.9% 2.8% 2.7% 2.6% 2.5% 2.4% 2023-01 2.3% 10年期国债利率偏股平衡转股溢价率（右轴） 27% 25% 23% 21% 19% 17% 15% 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2月十大转债明显跑赢中证转债指数。2月上证指数累计上涨10.87%，沪深300、中证1000和国证2000分别累计上涨11.26%、18.08%和16.93%， 大盘指数表现略逊于中小盘指数。中证转债指数累计上涨3.29%，跑输上证指数。2月十大转债平均累计下跌7.32%，明显跑赢中证转债指数。 图3：2024年2月十大转债表现图4：2024年2月十大转债跑赢中证转债指数 %2月十大转债涨跌幅 23.59 11.01 6.62 7.08 7.55 4.78 6.47 2.95 3.29 1.491.64 25 20 15 10 5 0 % 17.65 17.88 18.08 16.93 10.87 11.26 7.32 3.29 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 2 月 中上创沪 证证业深 300 十转指板 大 中中国 2000 1000 500 证证证 2 平南双海广柳煤银箭澜泰工转转转转转转债债债债债 2 麒赛中爱中麟特宠玛证转转转转转债债债债 转债数指 债平均 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 1.2.3月转债策略展望 春节假期后权益市场持续反弹，但转债的反弹力度有限。以往转债市场出现急跌后，一旦权益市场情绪企稳，转债价格反弹很快，比如2021年 2月、2022年5月、2023年1月，转债加权平均价格的反弹幅度分别为 4.13%、5.07%和6.14%。但是本轮转修复力度偏弱，转债加权平均价格的反弹幅度分别为1.72%，近期上市的锋工、姚记转债上市首日定价都低于预期。一方面是因为本轮股市反弹初期是增量资金给予市场信心，但转债市场无外来的流动性补充，需要依赖市场的自我调节。2023年底到2024年1月，由于转债持续调整，固收+基金面临一定的赎回压力，投资者对转债的预期并未完全转向乐观，短期转债资金回流有限，另一方面是因为转债相对正股有转股溢价率，反弹时对投资者的吸引力不如正股。 图5：当前转债收盘价中位数和平均数均处于低位图6：低价转债数量占比处于相对高位 元收盘价中位数收盘价加权平均收盘价算术平均 160 150 140 130 120 110 100 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 90 100% 低价转债数量占比（价格低于110元） 双低转债数量占比（双低指数低于150） 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 0% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 未来一个月我们对于转债谨慎乐观。从权益市场来看，预计未来一个月权益市场以稳定为主，仍有一定的表现空间。根据国君策略的最新观点，两会窗口期预计股市以稳定为主，仍有一定的表现空间。但由于市场预 期并未跟随股价的上升而上升，超跌反弹后股市仍有筑底和磨底的需要。 从转债市场来看，转债整体价格处于低位，向下空间有限，下修概率增 大。当前转债的加权平均价格为111.5元，处于2020年以来的7.2%分 位数。绝对价格低于120元的转债数量占比为74%，价格中枢仍然偏低，转债安全性较强，中低价转债的择券空间较大。此外，2020-2021年是转债发行高峰，很多转债即将进入存续的第3-4年。经历大跌后，大量转债触发下修条款，面临触发回售或即将到期，因此近期下修促强赎的现象明显增多。春节后已有19只转债提议下修，2024年前2个月已经有 36只转债下修，而2023年整年只有60只转债提议下修，如此密集的下修是前所未有的。 考虑到两会过后权益市场仍有筑底和磨底的需要，当前低价转债数量充足、择券空间较大、下修概率增大，大秦、招路转债即将触发强赎，三峡EB1即将到期，再加上其他即将到期的转债，2024年上半年约有500亿转债退市，再融资收紧下转债发行上市速度减缓，转债供不应求或将 加剧，我们当前仍然重点推荐120元以下的相对低价转债。择券关注四个方向：�剩余期限较短的高YTM转债；②银行转债，或其他可作为配置型大盘底仓转债的替代；③可能下修的低价转债；④转债价格较低、转股溢价率相对较低，正股属于低估值、高股息、稳定现金流的煤炭、公用事业、交运、银行或受益于产业创新周期和政策利好的AI、机器人、工业母机等行业的转债。 1.3.3月十大转债 3月十大转债组合重点推荐120元以下的相对低价转债，兼顾转债弹性、正股确定性和主题投资，包括：（1）创新产品催化、政策不断推动发展、国产替代趋势明确的AI、机器人产业链，比如科达、烽火、光力、东材、拓普、博23转债；（2）设备更新改造政策和出海利好的机械行业转债，比如柳工转2、广泰、弘亚转债；（3）正股低估值、高股息的标的，比如南银转债。 表1：3月十大转债 分类 转债代码 转债简称 价格 （元） 转股溢价率 双低指数 纯债YTM 纯债溢价率 余额（亿元） 剩余期限 （年） 2020- 2022年平 均股息率 正股市值（亿元） 正股PE(2023E) 主体最新评级 AI 113569.SH 科达转债 112.14 112.19% 224.33 2.83% 8.06% 5.14 2.02 0.17% 38.73 -35.86 A+ 110062.SH 烽火转债 116.42 42.81% 159.23 -4.32% 12.51% 30.88 1.75 0.54% 219.08 41.19 AAA 123197.SZ 光力转债 119.38 41.13% 160.51 0.33% 42.16% 4.00 5.19 0.00% 63.39 61.86 A+ 113064.SH 东材转债 121.03 30.68% 151.71 -0.77% 18.37% 14.00 4.71 0.93% 99.02 23.78 AA 机器人/新能源车 113061.SH 拓普转债 120.07 45.73% 165.80 -1.14% 17.87% 25.00 4.37 0.63% 679.41 30.81 AA+ 113069.SH 博23转债 117.73 23.58% 141.31 -1.02% 20.54% 17.00 4.81 1.32% 116.42 10.85 AA 设备更新 /出海 127084.SZ 柳工转2 122.13 20.89% 143.02 -0.79% 18.37% 30.00 5.07 2.04