商业银行研究系列：二永债还有多少挖掘空间？

商业银行研究系列 二永债还有多少挖掘空间？ 2024年04月17日 自2021年以来，银行二永债这一品种逐步被市场所认知与参与，成为了市 场最热门的兼顾票息和交易的赛道，并且自去年下半年以来，行情和参与范围也逐步从国股行向城农商行演绎，时至今日，利差已然压缩不少，当前还有哪些参与空间？ 本文聚焦梳理。 分析师谭逸鸣 存量二永债有哪些？ 执业证书：S0100522030001邮箱：tanyiming@mszq.com 截至2024年4月12日，存量二永债合计规模6.13万亿元，其中二级资 本债3.74万亿元，银行永续债2.39万亿元。细分来看： 分析师刘雪执业证书：S0100523090004邮箱：liuxue@mszq.com （1）存量二永债主要分布在国股行中，合计占比达83%，城农商二永债存 量合计占比仅16%，但却给市场提供了不少挖掘和参与的空间；隐含评级为AA+ 相关研究 及以上的中高等级二永债存量规模合计占比达87%，基本对应国股行和优质城 1.民企产业债专题：还有哪些民企产业债？-2 农商行； 024/04/16 （2）期限上，存量二永待偿期限主要集中在1-3年期、3-5年期的中长端，对应占存量的42%、29%，5年以上的超长端占比仅12%且均为二级资本债。 2.可转债打新系列：宏柏转债：功能性硅烷生 产领先企业-2024/04/16 3.利率专题：债牛未尽，陡后再平？-2024/0 4/15 当前收益处在什么位置？ 4.城投随笔系列：赣州，虔城逐梦-2024/04/15 经历了去年下半年以来的行情演绎，银行二永收益水平整体中枢性下移。 5.批文审核周度跟踪20240414：本周“通 当前存量二永债估值广谱分布在1.96%-13.59%，但其中近七成债项估值分 过”、“终止”批文规模均不大-2024/04/14 布在2.1%-2.5%区间内，估值高于2.5%的二永债规模占比不足30%，高于2.8%的二永债规模仅3500+亿元，占比仅6%。 正文详细阐述和对比各国股行及城农商行当前二永债存量、收益率及历史演 绎情况。 风险提示：估值及利差计算偏误；区域及银行评价的主观性。 目录 1存量二永债有哪些？3 2当前收益处在什么位置？4 2.1当前国股行二永估值在什么位置？4 2.2城农商二永收益分布如何？5 3风险提示15 自2021年以来，银行二永债这一品种逐步被市场所认知与参与，成为了市场最热门的兼顾票息和交易的赛道，并且自去年下半年以来，行情和参与范围也逐步从国股行向城农商行演绎，时至今日，利差已然压缩不少，当前还有哪些参与空间？本文聚焦梳理。 1存量二永债有哪些？ 截至2024年4月12日，存量二永债合计规模6.13万亿元，其中二级资本 债3.74万亿元，银行永续债2.39万亿元。细分来看： （1）存量二永债主要分布在国股行中，合计占比达83%，城农商二永债存量合计占比仅16%，但却给市场提供了不少挖掘和参与的空间；隐含评级为AA+及以上的中高等级二永债存量规模合计占比达87%，基本对应国股行和优质城农商行； （2）期限上，存量二永待偿期限主要集中在1-3年期、3-5年期的中长端，对应占存量的42%、29%，5年以上的超长端占比仅12%且均为二级资本债。 图1：存量二永债分银行类型分布（亿元）图2：存量二永债待偿期限分布（亿元） 40000 银行二级银行永续 30000 银行二级银行永续 30000 25000 20000 2000015000 10000 0 国有行股份行城商行农商行其他 10000 5000 0 (0Y,1Y] (1Y,3Y] (3Y,5Y]大于5Y 资料来源：wind，民生证券研究院注：截至2024-04-12，全文同。 资料来源：wind，民生证券研究院 2当前收益处在什么位置？ 经历了去年下半年以来的行情演绎，银行二永收益水平整体中枢性下移。 当前存量二永债估值广谱分布在1.96%-13.59%，但其中近七成债项估值分布在2.1%-2.5%区间内，估值高于2.5%的二永债规模占比不足30%，高于2.8%的二永债规模仅3500+亿元，占比仅6%。 图3：存量二永债估值分布（亿元） 银行二级银行永续 25000 20000 15000 10000 5000 0 (0%,2.1%](2.1%,2.3%](2.3%,2.5%](2.5%,2.8%]高于2.8% 资料来源：wind，民生证券研究院 2.1当前国股行二永估值在什么位置？ 国股行二级资本债中： （1）1年期内的国股行二级资本债估值基本落在2.1%以下； （2）1-3年期的国股行二级资本债估值多数落在2.1%-2.3%区间，邮储银行、兴业银行、平安银行二级资本债估值在2.3%-2.4%，渤海银行二级资本债估值超过2.5%； （3）3-5年期的国股行二级资本债估值多数落在2.4%-2.5%区间，中信银行、浙商银行、恒丰银行稍高些，在2.5%以上，尤其是恒丰银行接近2.8%； （4）5年期以上的国股行二级资本债估值多数落在2.6%-2.7%区间。 国股行永续债中： （1）1年期内的国股行永续债估值多数落在2.1%-2.2%区间，平安银行、渤海银行稍高些； （2）1-3年期的国股行永续债估值多数落在2.2%-2.4%区间，民生银行、浙商银行、恒丰银行永续债估值超过2.4%； （3）3-5年期的国股行永续债估值多数落在2.4%-2.6%区间，民生银行、恒丰银行稍高些，在2.7%-2.8%。 图4：国股行二永债当前收益率及存量分布情况（亿元、%、bp） 银行简称 银行主体 分类评级 隐含 评级合计 AAA- 二永债规模 二级 估值：二级资本债 估值：银行永续债 永续 整体 1Y内 1-3Y 3-5Y5Y以上整体 1Y内 1-3Y 3-5Y 农业银行 国有行 AAA -76 6500 -71-84 工商银行 国有行AAAAAA- 6230 -80 -88 交通银行 国有行AAAAAA-3315 -66 3200 -62-69 兴业银行 股份行AAAAA+1800 -63 -78 1600 -65 -79 中信银行 股份行AAAAA+1500 -64 1250 招商银行 股份行AAAAA+1230 -73 1100 -66 光大银行 股份行AAAAA+1000 -85-64-77 335450 -67 -64-55 华夏银行 股份行AAAAA+ 300400 -85 -53-53 300250 -92 恒丰银行 股份行AAA AA 100280 -227-238 90 200 -175 2.422.42 2.51 AA 股份行AAA 渤海银行 -230 -237 2.80 2.62 2.68 2.79 2.79 -115 2.47 2.47 2.58 2.58 2.40 2.45 2.40 785 700 550 380 290 -77 -74 -66 -85 -92 2.70 2.67 2.43 2.57 400 600 -67-54 2.36 2.00 2.18 600500 -66-73 2.54 2.252.25 2.232.23 2.172.17 2.132.13 2.29 2.37 1230 -207-216 -119 -181 -141 -102 2.72 2.20 2.49 2.29 750 500 0 -64 -64 -36 2.202.512.72 2.29 2.67 2.20 2.44 2.47 800800 700800 -23 2.69 2.34 2.10 2.32 300 1500 -58 2.53 2.64 2.31 2.50 2.40 22001115 12002000 -74 -69 -66 -78 -65 -70 -40 -36 -21 2.47 2.272.432.64 2.262.432.62 2.10 2.10 5000 6400 -49 -72 -50 1.962.262.412.63 8030 -12 2.262.462.63 2.11 2400 1800 1400 8900 -49 -66 -74 -55 -58 -58 -57 -59 -74 -68 -75 -69 -69 -55 -45 -57 -51 -47 -62 -52 -61 -66 -66 2.49 2.44 2.202.142.26 2.252.192.31 2.24 2.24 2.262.142.32 2.402.17 2.222.162.25 2.372.192.31 2.28 2.32 2.322.152.28 2.172.452.66 2.51 2.48 2.45 2.48 46004400 9000 整体1Y内1-3Y3-5Y5Y以上整体1Y内1-3Y3-5Y 期间变动：银行永续债 期间变动：二级资本债 -175 2.51 浙商银行股份行AAAAA+ 2.23 广发银行股份行AAAAA+ 平安银行股份行AAAAA+ 2.56 民生银行股份行AAAAA+ -52 浦发银行股份行AAAAA+ 邮储银行国有行AAAAAA- 建设银行国有行AAAAAA- 中国银行国有行AAAAAA- 资料来源：wind，民生证券研究院 注：估值及余额截至2024-04-12；期间变动系2024-04-12VS2023-07-31。 2.2城农商二永收益分布如何？ 截至2024年4月12日，城农商二永债存量规模在1.02万亿元，分区域看： （1）浙江城农商二永债存量规模最高，接近2000亿元；江苏其次，存量规 模亦在1000亿元； （2）山东、广东、北京、上海、四川等区域存量城农商二永债规模在500- 1000亿元； （3）河北、福建、安徽、河南、重庆、辽宁、江西、湖北、湖南等区域存量城农商二永债规模在200-500亿元；广西、黑龙江、天津、陕西、吉林等区域存 量城农商二永债规模在100-200亿元； （4）其他区域存量城农商二永债规模不足100亿元。 图5：存量城农商二永债区域分布（亿元） 资料来源：wind，民生证券研究院 进一步细分到各银行情况来看： 1、浙江 浙江省内隐含评级在AA-及以上的城农商二永债中： 二级资本债：1年期内的稠州银行二级资本债当前估值在2.5%以上；1-3年期的温州银行、湖州银行、余姚农商行二级资本债当前估值在2.7%以上；3-5年期的稠州银行、民泰银行、瓯海农商行、余姚农商行二级资本债当前估值在3.0%以上。 银行永续债：1-3年期的稠州银行、民泰银行、鄞州农商行、嘉兴银行永续债当前估值在2.9%以上；3-5年期的温州银行、民泰银行、绍兴银行、鄞州农商行永续债当前估值在3.0%以上。 图6：浙江区域隐含AA-及以上城农商二永债当前收益率及存量分布情况（亿元、%、bp） 120 110 100 2.552.65 99 2.392.70 60 2.64 58 52 51 44 40 30 26 18 10 2.49 3.06 AA- 余姚农商行农商行AA -194 -200 2.96 2.96 2.90 15 10 10 鹿城农商行农商行AA+AA- -188-185 3.10 2.79 AA- 瓯海农商行农商行AA -143 2.512.442.58 萧山农商行农商行AAAAA- -209 -197 2.73 2.73 2.95 城商行AA+AA- 湖州银行 -151 2.91 2.91 2.55 2.55 18 10 12 14 15 15 城商行AA+AA- 嘉兴银行 -191 2.83 2.83 2.86 宁波通商银行城商行AA+AA- -219 -124 3.05 2.98 2.402.40 2.86 15 25 30 14 鄞州农商行农商行AA+AA- -191 -215 -226 -206 -212 -151 -191 -183 2.85 2.92 2.85 2.93 2.93 余杭农商行农商行AA+AA- -1