商业银行二级资本债和永续债分析
基本介绍
- 二级资本债：遵循《商业银行资本管理办法（试行）》发行，本金清偿顺序在存款人和一般债权人之后，股权资本之前。重要条款包括次级条款、减记条款（部分或全部减记）和赎回权（发行至少5年后方可赎回，需经监管批准）。
- 永续债：无固定到期日，发行人有权于每年付息日全部或部分赎回。与二级资本债相比，受偿顺序仅在股权资本之前，减记条款和赎回条款有所不同。
二级资本债概况
- 发行情况：2013年至2024年发行量6.27万亿，年均5,225亿；近五年年均净融资额4,110亿。期限集中在5+5（84%）和10+5（14%）。
- 发行人分布：大型商业银行占比58%，股份制占比22%，城市商业银行占比15%，农村商业银行占比4.9%。发行量前20的发行人占比82.9%。
- 评级分布：主体评级AAA占比93.7%，债项评级AAA占比82.4%。
- 成交量：2024年成交金额80,280亿元，换手率198%。前20发行人成交量占比89.1%。
- 存量情况：截至2025年4月底，余额42,448亿，平均规模84亿。期限方面，2-3年以内占比16.7%最高。
- 投资者结构：商业银行、商业银行理财以及其他非法人产品是最主要投资者。公募基金持有2001亿（平均期限2.45年），其中47.5%发行人为大型商业银行。
永续债概况
- 发行情况：2019年至今发行量3.22万亿，年均5,100亿。期限为5+N。
- 存量情况：截至2025年4月30日，余额24,605亿。
- 发行人分布：发行更集中在信用资质更好的公司，农业银行发行量最大（占比16.8%）。
- 评级分布：主体评级AAA占比96.3%，债项评级AAA占比88.9%。
- 成交量：2024年成交金额62,980亿元，换手率253%。前20发行人成交量占比86.9%。
收益率波动规律
- 二级资本债：
- 收益率呈周期性波动，与国债周期类似。
- 5年AAA-、AA+和AA到期收益率均值分别为3.44%、3.54%和3.85%。
- 与普通债利差均值分别为37BP、42BP和63BP，当前利差在历史低位。
- 与中票收益率走势相近，当前各等级二级资本债收益略低于中票。
- 永续债：
- 与二级资本债利差运行较平稳（AAA-和AA+）或波动较大（AA和AA-）。
- AAA-代表性个券与二级资本债利差均值为13BP。
- AA代表性个券与二级资本债利差均值差异较大（10BP至36BP）。
投资展望
- 投资级：多数时候按流动性溢价理解利差，债券牛市中择机主动介入。
- 高收益：关注宏观和当地信用环境，低资质品种需谨慎。
- 二级资本债VS永续债比价：
- AAA-和AA+：优先考虑永续债，收益率更高流动性更好。
- AA：两者利差高位时择机介入永续债。
