政府债务周度观察：新增专项债发行速度偏慢

证券研究报告|2024年02月22日 政府债务周度观察 新增专项债发行速度偏慢 核心观点固定收益周报 国债净融资+新增地方债发行第6周（2/5-2/9）为1575亿，第8周 （2/19-2/23）计划3631亿，年初至第8周累计8695亿，绝对水平与 2022年同期值（9313）相近，但低于去年（12902）。 国债第6周（2/5-2/9）净融资-202亿，第8周（2/19-2/23）计划3219 亿，至第8周累计4563亿，为近年最高。由于暂未公布中央赤字，我 们暂以23年的赤字代替，第8周进度约11%。 地方新增一般债第6周（2/5-2/9）发行328亿，第8周（2/19-2/23） 计划发行80亿。至第8周累计1633亿，绝对值落后于去年同期（2355）。 在公布地方赤字前，我们暂时以去年额度作为进度的分母，第8周进度 将达到23%，低于2023年（32.7%），但高于2022年（17.2%）。 地方新增专项债第6周（2/5-2/9）发行1450亿，第8周（2/19-2/23） 计划发行332亿。至第8周累计2499亿，远低于2022年（7895）和2023 年（7774）同期。以3.8万亿作为分母，进度于第8周达到6.6%，仍落后于过去两年，或是由于增发国债资金逐渐落地导致专项债发行节奏偏慢，类似于2021年。各省已陆续公布2023年财政执行情况和2024年预算草案。24年各地一般公共预算收入之和相比23年执行数约增加4.7%，政府性基金预算收入下降1.1%。支出方面，由于地方债额度尚未完全下达，因此与执行数口径有一定差异，导致增速偏低。有26个省 份在预算草案中明确公布了已下达的2024年地方债额度，总额度约为 2.45万亿，略高于去年同口径提前批（2.33万亿）。其中包括3700亿新增一般债和2.08万亿新增专项债，前者低于去年（3800亿），后者高于去年（1.95万亿）。 特殊再融资债年初重启发行，分别为1/31发行的河北特殊再融资专项债8.2亿，以及2/2发行的贵州特殊再融资一般债258亿和专项债66 亿，共计333亿。 城投债第6周净融资-428亿，第7周净融资计划-402亿，第8周已披露净融资计划-416亿。截至上周，wind口径城投债余额约11.68万亿，较10月的12万亿峰值持续下降。 风险提示：数据统计误差，实际发行与计划差异较大。 证券分析师：董德志联系人：王奕群021-60933158 dongdz@guosen.com.cnwangyiqun1@guosen.com.cnS0980513100001 基础数据 中债综合指数238.8 中债长/中短期指数245.4/209.1 银行间国债收益(10Y)2.41 企业/公司/转债规模(千亿)66.7/27.7/8.5 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《资管机构产品配置观察（第28期）（20240212-20240218）- 理财子规模扩张，债基久期上升》——2024-02-21 《超长债周报-节前超长债热度不减，成交占比已超12%》——2024-02-19 《转债市场周报-春节增量信息偏正面，节后仍可适当乐观》— —2024-02-18 《政府债务周度观察-1月PSL新增1500亿》——2024-02-08 《资管机构产品配置观察（第27期）（20240129-20240204）- 理财子规模收缩，债基久期上升》——2024-02-07 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 国债净融资+新增地方债发行第6周（2/5-2/9）为1575亿，第8周（2/19-2/23） 计划3631亿，年初至第8周累计8695亿，绝对水平与2022年同期值（9313）相近，但低于去年（12902）。 国债第6周（2/5-2/9）净融资-202亿，第8周（2/19-2/23）计划3219亿，至 第8周累计4563亿，为近年最高。由于暂未公布中央赤字，我们以23年的4.16万亿暂代进度的分母端，截至第8周进度约11%。从往年节奏来看，一季度国债净融资速度较慢，大部分进度在10%以下。目前增发国债资金已全部下达，持续落地形成实物工作量，预计对上半年基建起到一定支撑作用。 图1：国债净融资+新增地方债历年发行进度图2：国债净融资+新增地方债发行额 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 注：将历年国债净融资、新增一般债和新增专项债累计额加总，并除以年度中央预算赤字、新增一般债限额和新增专项债限额总和，得到三债合一的总发行进度。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图3：国债历年发行进度图4：国债周度净融资额 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 地方新增一般债第6周（2/5-2/9）发行328亿，第8周（2/19-2/23）计划发行 80亿。至第8周累计1633亿，绝对值落后于去年同期（2355）。从过去四年来看，除2021年进度落后，其余三年一季度进度均达到40%左右。在地方政府债务压力和赤字率警戒线双重限制下，预计2024年新增一般债限额持平于2023年， 即7200亿，因此在公布地方赤字前，我们暂时以去年额度作为进度的分母，至第 8周进度将达到23%，低于2023年（32.7%），但高于2022年（17.2%）。 图5：新增一般债进度图6：新增一般债周度发行额 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 地方新增专项债第6周（2/5-2/9）发行1450亿，第8周（2/19-2/23）计划发行 332亿。至第8周累计2499亿，远低于2022年（7895）和2023年（7774）同期。 以3.8万亿作为分母，进度于第8周达到6.6%，仍落后于过去两年，或是由于增 发国债资金逐渐落地导致专项债发行节奏偏慢，类似于2021年。从过去四年来看， 除2021年进度落后，其余三年一季度进度均达到30%左右。截至2月21日，已 披露2024年一季度地方债发行计划超1.8万亿，其中新增债1.06万亿。具体来看，包括新增一般债近两千亿，新增专项债九千亿。部分省份未公布发债计划，如广东、河南和上海，但广东与河南一季度已发行专项债超千亿。前两年1-2月新增专项债发行均超过发行计划，今年截至目前则不到计划的一半。 各省陆续公布2023年财政执行情况和2024年预算草案。24年各地一般公共预算收入之和相比23年执行数约增加4.7%，政府性基金预算收入下降1.1%。支出方面，由于地方债额度尚未完全下达，因此与执行数口径有一定差异，导致增速偏低。有26个省份在预算草案中明确公布了已下达的2024年地方债额度，总额度 约为2.45万亿，略高于去年这26省地方债提前批额度（2.33万亿）。其中包括 3700亿新增一般债和2.08万亿新增专项债，前者低于去年（3800亿），后者高于去年（1.95万亿）。 图7：新增专项债进度图8：新增专项债周度发行额 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图9：当前专项债实际发行低于计划图10：1月新增专项债发行远低于计划 资料来源：企业预警通、国信证券经济研究所整理资料来源：企业预警通、国信证券经济研究所整理 图11：2024专项债项目分布统计图12：2024新增专项债资金投向分布 资料来源：企业预警通、国信证券经济研究所整理资料来源：企业预警通、国信证券经济研究所整理 图13：各省专项债用作资本金比例图14：部分省份2024年已下达新增地方债额度 资料来源：企业预警通、国信证券经济研究所整理资料来源：企业预警通、国信证券经济研究所整理 图15：各省2024年一般公共预算收支与收入增速图16：已下达专项债额度之和比23年略高 资料来源：各地财政预决算平台、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 特殊再融资债年初重启发行，分别为1/31发行的河北特殊再融资专项债8.2亿，以及2/2发行的贵州特殊再融资一般债258亿和专项债66亿，共计333亿。至本 周特殊再融资债累计发行共14218亿，其中一般债规模为9131亿元，占比64%； 专项债规模为5086亿元，占比36%。分地区来看，发行过千亿的地区有6个，分别为贵州（2588亿，含待发行）、天津（1286亿）、云南（1256亿）、湖南（1122亿）、内蒙古（1067亿）和辽宁（1006亿）。2024年或仍有万亿规模特殊再融资债发行。 城投债第6周净融资-428亿，第7周净融资计划-402亿，第8周已披露净融资计 划-416亿。截至上周，wind口径城投债余额约11.68万亿，较10月的12万亿峰值持续下降。 图17：特殊再融资债重启发行图18：城投债净融资额与余额 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Mysteel、国信证券经济研究所整理 图19：城投债周度净融资额图20：各地城投债余额变动 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 国信证券投资评级 投资评级标准 类别 级别 说明 报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。 股票投资评级 买入 股价表现优于市场代表性指数20%以上 增持 股价表现优于市场代表性指数10%-20%之间 中性 股价表现介于市场代表性指数±10%之间 卖出 股价表现弱于市场代表性指数10%以上 行业投资评级 超配 行业指数表现优于市场代表性指数10%以上 中性 行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间 低配 行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资