【债券日报】11月通胀数据解读：后疫情时代的通胀新特点

后疫情时代的通胀新特点与CPI、PPI走势分析

一、后疫情时代的通胀新特点

1. 2023年CPI特征及2024年展望

• 食品项：2023年在疫情防控政策优化后，农产品生产储运快速恢复，供给端弹性大于需求端，导致食品项（剔除猪肉）累计环比大幅下降至-1.8%。预计2024年供需格局将向均衡水平修复，参考2013年、2016年、2018年（春节均在2月10日附近，猪价相对平稳）的均值进行预测。
• 非食品项：2023年居民服务消费潜力释放，1-11月核心CPI累计环比为0.5%，略高于2022年。预计2024年服务消费韧性延续，但由于居民收入的“疤痕效应”，弹性可能有限，全年修复至1%左右，高于2020年水平，但仍低于2019年的1.4%。
• 整体预测：2024年低基数效应下，CPI同比有望提升至1%左右。中性情境下，假设食品项按照春节时点相近年份的季节性均值预测，非食品项全年环比上涨1%，则全年CPI中枢或在1%附近。2月份因春节错位影响，CPI读数可能大幅增长，而四季度中枢可能上行至1.4%附近。

二、11月CPI：食品、能源价格下行，出行价格超季节回落

• 食品项：11月食品项环比下降至-0.9%，主要是气温偏高导致多数食品供过于求的结果。
• 非食品项：11月非食品项环比下降至-0.4%左右，显著低于季节性水平。原因包括油价转降、双十一促销影响下家用器具、其他用品价格大幅回落，以及高基数效应导致出行类价格大幅下滑。

三、11月PPI：原油产业链价格下降，同比降幅扩大至-3%

• 整体：11月PPI环比下降至-0.3%，上游和下游价格均有所下跌。生产资料价格下降0.3%，影响PPI下降约0.24个百分点，生活资料价格下降0.2%，影响约0.05个百分点。
• 分行业：工业生产者中价格下降的行业数量增加，其中石油产业链价格下降成为主要拖累。然而，黑色、水泥、煤炭、燃气等行业的价格上涨提供了支撑。

四、风险提示

• 大宗商品价格超预期上涨的风险。
• 总需求超预期反弹的风险。
• 测算可能存在误差，仅供参考。