氨纶板块短期承压，芳纶板块布局加快，芳纶涂覆隔膜持续验证

泰和新材（002254.SZ） 证券研究报告|公司动态点评 2023年11月10日 氨纶板块短期承压，芳纶板块布局加快，芳纶涂覆隔膜持续验证 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4,404 3,750 4,532 5,901 7,622 增长率yoy（%） 80.4 -14.8 20.8 30.2 29.2 归母净利润（百万元） 966 436 384 712 1,048 买入（维持评级） 股票信息 行业基础化工 增长率yoy（%） 270.4 -54.9 -11.9 85.4 47.2 2023年11月9日收盘价（元） 15.88 ROE（%） 24.7 10.5 8.7 14.9 19.0 总市值（百万元） 13,721.03 EPS最新摊薄（元） 1.12 0.50 0.44 0.82 1.21 流通市值（百万元） 12,894.32 P/E（倍） 14.2 31.5 35.7 19.3 13.1 总股本（百万股） 864.04 P/B（倍） 3.5 3.4 3.2 2.9 2.5 流通股本（百万股） 811.99 资料来源：公司财报，长城证券产业金融研究院 事件：2023年10月28日，泰和新材发布2023年三季报，公司前三季度营 业收入为29.10亿元，同比上升3.83%；归母净利润为2.78亿元，同比下降 8.65%;扣非净利润为2.36亿元，同比下降12.21%。对应公司3Q23营业收入为9.69亿元，环比上升4.33%；归母净利润为0.63亿元，环比下降20.17%。 氨纶持续亏损叠加管理费用增加，公司业绩短期承压。公司前三季度销售费用率为2.58%，同比上升1.00pcts；管理费用率为6.33%，同比上升2.69pcts；财务费用率为-1.02%，同比上升0.62pcts；研发费用率为5.20%，同比上升 0.83pcts。公司归母净利润同比出现下滑，前三季度净利率为11.17%，同比下降1.15pcts，其主要原因为氨纶板块亏损以及股权激励费用等管理费用的增加。单季度来看，3Q23公司毛利率为20.78%，2Q23公司毛利率为25.17%，环比下降4.39pcts。 前三季度公司各项现金流净额变化较大。经营性活动产生现金流净额为2.53亿元，同比下降31.79%；投资活动产生现金流净额为-15.29亿元，同比下降-636.95%；筹资活动产生现金流净额为29.58亿元，同比上升906.22%。 期末现金及现金等价物余额为27.83亿元，同比上升28.65%。应收账款同比上升69.48%，应收账款周转率大幅下降，由2022年同期的14.20次变为9.35 次。存货同比上升57.88%，存货周转率有所下降，由2022年同期的3.10 次变为2.47次。 供过于求加剧市场竞争，氨纶行业景气度下行。根据公司11月8日投资者交流纪要披露，氨纶行业短期供大于求，短期仍新增产能投产，行业目前正处于整合过程中。供需偏宽松的背景下氨纶价格下跌。根据同花顺金融数据， 3Q23氨纶（20D）/氨纶（30D）/氨纶（40D）均价为36207.69/34707.69/ 31707.69元/吨，环比2Q23分别-4.12%/-2.91%/-2.81%。我们认为，氨纶行业短期景气度偏弱，尚待产业结构调整后逐步复苏。 芳纶板块持续扩产，未来有望推动业绩持续增长。芳纶下游应用领域广泛，国产替代化趋势明显。根据10月31日投资者交流纪要披露，公司间位芳纶 主要用于过滤、防护及芳纶纸领域，对位芳纶主要用于光缆、汽车以及防护领域。公司芳纶在建产能丰富，根据11月3日投资者交流纪要披露，公司目 前拥有间位芳纶产能1.6万吨/年，对位芳纶产能1.0万吨/年。在建产能包括 近3月日均成交额（百万元）112.45 股价走势 泰和新材沪深300 44% 35% 25% 16% 6% -3% -13% -22% 2022-112023-032023-072023-11 作者 分析师肖亚平 执业证书编号：S1070523020001邮箱：xiaoyaping@cgws.com 联系人林森 执业证书编号：S1070123060039邮箱：linsen@cgws.com 相关研究 1、《氨纶行业静待复苏，芳纶实现多产业快速布局》 2023-08-23 2万吨/年间位芳纶以及1.2万吨/年对位芳纶项目，其中6000吨对位芳纶产 能预计于今年年底投产，其余6000吨产能预计于明后年投产。我们看好公司芳纶板块产能持续扩张，预计未来能推动公司业绩增长。 公司产业布局日益丰富，新建项目有望第二收入增长曲线。根据公司11月9 日投资者交流纪要披露，公司芳纶涂覆隔膜项目已于2023年3月投产，已 经给几十家客户送样检测，目前已经有小批量销售。绿色印染项目于今年9月底投产，目前处在客户打样验证阶段。新材料复合项目主要用于芳纶纸的复合，下游应用于定子的槽间绝缘，预计在今年11月投产。我们看好公司新建项目的逐步投产，其有望为公司开辟新收入增长曲线。 投资建议：我们预计泰和新材2023-2025年收入分别为45.32/59.01/76.22 亿元，同比增长20.85%/30.21%/29.16%，归母净利润分别为3.84/7.12/10.48亿元，同比增长-11.87%/85.39%/47.21%，对应EPS分别为0.44/0.82/1.21元。结合公司11月9日收盘价，对应PE分别为36/19/13倍。我们看好公司芳纶涂覆隔膜以及绿色印染项目，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，需求不及预期风险，项目建设风险，环保风险 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 4483 4056 3997 4991 6101 营业收入 4404 3750 4532 5901 7622 现金 2452 1569 1897 2469 3190 营业成本 2764 2882 3530 4295 5372 应收票据及应收账款 135 844 116 344 226 营业税金及附加 20 21 28 34 42 其他应收款 9 75 27 106 66 销售费用 65 74 102 115 146 预付账款 45 41 62 72 102 管理费用 150 209 220 301 382 存货 740 719 1067 1106 1612 研发费用 193 174 186 264 336 其他流动资产 1102 807 828 893 906 财务费用 47 14 91 101 126 非流动资产 3649 5977 6450 7390 8565 资产和信用减值损失 -17 -18 -17 -18 -28 长期股权投资 65 69 72 74 76 其他收益 47 82 52 57 59 固定资产 2172 2769 3359 4221 5221 公允价值变动收益 2 1 0 1 1 无形资产 187 370 422 480 530 投资净收益 8 54 26 28 29 其他非流动资产 1225 2769 2597 2616 2738 资产处置收益 80 29 29 35 43 资产总计 8132 10033 10448 12380 14667 营业利润 1285 523 464 893 1322 流动负债 1943 4003 4337 5753 7211 营业外收入 15 25 16 14 18 短期借款 541 914 1866 1773 3370 营业外支出 13 1 4 5 6 应付票据及应付账款 980 2118 1675 2940 2833 利润总额 1286 547 476 902 1334 其他流动负债 422 971 796 1040 1008 所得税 161 62 57 107 159 非流动负债 1632 1428 1282 1249 1205 净利润 1126 485 419 796 1175 长期借款 1466 1223 1078 1045 1001 少数股东损益 160 49 35 83 127 其他非流动负债 166 205 205 205 205 归属母公司净利润 966 436 384 712 1048 负债合计 3575 5430 5619 7002 8416 EBITDA 1590 855 895 1439 2034 少数股东权益 596 545 580 663 790 EPS（元/股） 1.12 0.50 0.44 0.82 1.21 股本 684 703 703 703 703 资本公积 880 1036 1036 1036 1036 主要财务比率 留存收益 2393 2486 2625 2755 3242 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 3962 4058 4248 4715 5461 成长能力 负债和股东权益 8132 10033 10448 12380 14667 营业收入（%） 80.4 -14.8 20.8 30.2 29.2 营业利润（%） 294.3 -59.3 -11.2 92.4 48.1 归属母公司净利润（%） 270.4 -54.9 -11.9 85.4 47.2 获利能力毛利率（%） 37.2 23.1 22.1 27.2 29.5 现金流量表（百万元） 净利率（%） 25.6 12.9 9.2 13.5 15.4 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 24.7 10.5 8.7 14.9 19.0 经营活动现金流 845 472 616 2314 1226 ROIC（%） 18.4 7.8 6.6 11.2 12.5 净利润 1126 485 419 796 1175 偿债能力 折旧摊销 266 273 326 434 573 资产负债率（%） 44.0 54.1 53.8 56.6 57.4 财务费用 47 14 91 101 126 净负债比率（%） -2.7 21.5 29.5 14.6 27.2 投资损失 -8 -54 -26 -28 -29 流动比率 2.3 1.0 0.9 0.9 0.8 营运资金变动 -591 -320 -183 1029 -602 速动比率 1.9 0.7 0.5 0.6 0.5 其他经营现金流 5 75 -12 -18 -16 营运能力 投资活动现金流 -1134 -1763 -745 -1310 -1675 总资产周转率 0.6 0.4 0.4 0.5 0.6 资本支出 777 1584 797 1371 1746 应收账款周转率 45.1 25.6 32.1 29.9 30.6 长期投资 -546 -286 -3 -2 -2 应付账款周转率 3.9 3.1 6.8 0.0 0.0 其他投资现金流 189 107 55 63 73 每股指标（元） 筹资活动现金流 213 17 -496 -338 -429 每股收益（最新摊薄） 1.12 0.50 0.44 0.82 1.21 短期借款 45 372 952 -93 1598 每股经营现金流（最新摊薄） 0.98 0.55 0.71 2.68 1.42 长期借款 661 -243 -145 -33 -44 每股净资产（最新摊薄） 4.59 4.70 4.90 5.42 6.25 普通股增加 0 19 0 0 0 估值比率 资本公积增加 9 156 0 0 0 P/E 14.2 31.5 35.7 19.3 13.1 其他筹资现金流 -502 -287 -1303 -212 -1982 P/B 3.5 3.4 3.2 2.9 2.5