铝煤量价齐升，业绩环比显著改善

证券研究报告公司研究 公司点评报告中孚实业（600595.SH）投资评级上次评级 张航金属&新材料行业首席分析师执业编号：S1500523080009邮箱：zhanghang@cindasc.com 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 铝煤量价齐升，业绩环比显著改善 2023年10月30日 事件：公司发布2023年三季报，2023年前三季度公司实现营业收入 136.43亿元，同比下降2.06%；归母净利润7.94亿元，同比下降31.2%。Q3实现营业收入49.58亿元，同比增长14.97%、环比增长6.83%；归母净利润3.8亿元，同比上升123.13%、环比增长76.94%。 铝煤贡献增量，铝加工趋稳：量：�广元中孚前期限产产能已于上半年复产，我们预计Q3贡献产量4.5~5万吨。同时，公司于2022年12月收购四川豫恒实业有限公司100%股权，以及林丰铝业30%股权，收购 标的均涉及电解铝资产。由于二者股权收购均于2022年下半年完成， 因此并表产量贡献主要体现2023年。豫恒实业电解铝子公司广元中孚 以及林丰铝业分别拥有电解铝产能25万吨/年，我们预计2023年前期 股权收购将贡献电解铝产量增量。②2023年2月，金岭煤业120万吨 /年产能已复产，慧祥煤业处于复工复产准备阶段，新丰煤矿仍处在停产整顿阶段，煤炭产能陆续复产贡献增量。③公司加工产品以出口为主， 据SMM数据，Q3国内板带月度出口量维持在22万吨/月，出口逐步趋稳。价：�前三季度长江铝均价18611元/吨，同比下降8.4%；Q3长江铝均价18832元/吨，同比增长2.4%，环比增长1.67%。②前三季 度动力煤均价862.4元/吨，同比下降8.4%；Q3动力煤均价730.5元/吨，同比下降22.4%，环比下降12.7%。③据SMM数据，前三季度罐料体价格为22868元/吨，同比下降12.8%；Q3罐料体价格为22492 元/吨，同比下降7.8%，环比持平。利：�前三季度预焙阳极均价5604.9 元/吨，同比下降20.3%；Q3预焙阳极均价4847.5元/吨，同比下降37.26%，环比下降8.87%。②前三季度四川水电均价0.409元/kwh，同比下降0.014元/kwh；Q3四川水电均价0.316元/kwh，同比基本持平，环比下降0.139元/kwh。③原料成本下降，带动电解铝成本Q3环比下降2264元/吨。产量回升叠加盈利空间扩张，公司电解铝盈利环比增厚。 电解铝仍有增量，铝加工可期：🕔2023年9月，公司公告称拟收购豫联集团持有的中孚铝业25%股权，收购完成后上市公司将对中孚铝业持股76%。目前公司电解铝权益产能为50.19万吨/年，待股权收购完 成后，公司电解铝的权益产能有望继续增加。②公司正在推进子公司新丰煤矿60万吨/年，慧祥煤业45万吨/年复产，待全部产能复产后，公 司煤炭产量增量显著。③公司年产12万吨绿色新型包装材料项目、年 产15万吨高精铝合金板锭材项目、年产3万吨铝及铝合金带材涂层 生产线项目（为年产6万吨铝及铝合金带材涂层生产线首期项目）已进入调试阶段，项目建成后，加工板块将继续增厚利润。 盈利预测：我们预计2023-2025年摊薄每股收益分别为0.27元、0.39元、0.55元，对应10月30日股价的PE分别为12.3x、8.5x、6.1x。 风险因素：电解铝需求不及预期，煤矿项目复产不及预期，四川电解铝 生产受限。 主要财务指标（百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 15,283 17,517 17,541 19,952 21,635 同比(%) 86.8% 14.6% 0.1% 13.7% 8.4% 归属母公司净利润 656 1,050 1,092 1,582 2,212 同比(%) 136.8% 60.1% 4.0% 44.9% 39.8% 毛利率(%) 21.4% 16.1% 16.1% 18.3% 21.6% ROE(%) 7.2% 8.7% 8.1% 10.5% 12.8% EPS（摊薄）（元） 0.27 0.27 0.27 0.39 0.55 P/E 16.33 11.11 12.27 8.47 6.05 P/B 1.95 0.99 0.99 0.89 0.78 EV/EBITDA 7.31 5.07 7.16 4.97 2.93 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测;股价为2023年10月30日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A2022A 2023E 2024E2025E 会计年度 2021A 2022A2023E 2024E2025E 流动资产 5,8586,058 5,779 8,094 11,191 营业总收入 15,283 17,51717,541 19,952 21,635 货币资金 2,2262,106 1,065 2,862 5,672 营业成本 12,019 14,70314,722 16,292 16,954 应收票据 210 24 27 30 营业税金及附加 109 123123 140 152 应收账款 622683 961 1,093 1,185 销售费用 19 2525 28 31 预付账款 448426 883 978 1,017 管理费用 463 379379 431 468 存货 1,8352,193 2,097 2,321 2,415 研发费用 779 624625 711 771 其他 707648 748 813 872 财务费用 216 79192 192 192 非流动资产 15,96918,133 18,654 18,660 18,607 减值损失合计 -20 -44-27 -20 -20 长期股权投资 42490 90 90 90 投资净收益 292 132132 151 163 固定资产（合计） 13,37114,509 14,989 14,982 14,935 其他 -85 5334 39 43 无形资产 1,5702,593 2,566 2,546 2,526 营业利润 1,865 1,7261,615 2,327 3,254 其他 604942 1,010 1,041 1,056 营业外收支 -24 -23-9 0 0 资产总计 21,82724,191 24,503 26,823 29,868 利润总额 1,841 1,7021,605 2,327 3,254 流动负债 6,0106,024 4,712 5,054 5,334 所得税 265 256241 349 488 短期借款 63950 188 264 340 净利润 1,576 1,4471,364 1,977 2,765 应付票据 1,5421,588 409 450 495 少数股东损益 920 397273 395 553 应付账款 1,4101,806 1,806 1,897 1,992 归属母公司净利润 656 1,0501,092 1,582 2,212 其他 2,4192,579 2,307 2,443 2,507 EBITDA 2,515 2,4332,075 2,645 3,555 非流动负债 4,2053,751 3,751 3,751 3,751 EPS(当年)(元) 0.27 0.270.27 0.39 0.55 长期借款 1,5891,290 1,290 1,290 1,290 其他 2,6162,461 2,461 2,461 2,461 现金流量表 单位:百万元 负债合计 10,2159,775 8,463 8,806 9,085 会计年度 2021A 2022A2023E 2024E 2025E 少数股东权益 2,5642,300 2,573 2,969 3,522 经营活动现金流 1,331 1,642-197 2,337 3,423 归属母公司股东权益 9,04912,116 13,467 15,049 17,261 净利润 1,576 1,4471,364 1,977 2,765 负债和股东权益 21,82724,191 24,503 26,823 29,868 折旧摊销 735 752550 522 662 财务费用 255 155210 210 210 单位:百 投资损失 -292 -132-132 -151 -163 重要财务指标 万元 会计年度 2021A2022A 2023E 2024E 2025E 营运资金变动 -1,019 -660-2,227 -251 -84 营业总收入 15,28317,517 17,541 19,952 21,635 其它 76 8137 30 32 同比（%） 86.8%14.6% 0.1% 13.7% 8.4% 投资活动现金流 -135 -1,015-975 -406 -478 归属母公司净利润 6561,050 1,092 1,582 2,212 资本支出 -65 -395-1,110 -551 -651 同比（%） 136.8%60.1% 4.0% 44.9% 39.8% 长期投资 -262 -569-2 0 0 192 -51 137 145 173 其他 毛利率（%） 21.4% 16.1% 16.1% 18.3% 21.6% ROE% 7.2% 8.7% 8.1% 10.5% 12.8% EPS(摊薄)(元) 0.27 0.27 0.27 0.39 0.55 P/E 16.33 11.11 12.27 8.47 6.05 P/B 1.95 0.99 0.99 0.89 0.78 EV/EBITDA 7.31 5.07 7.16 4.97 2.93 筹资活动现金 流 -848-717132-135-135 吸收投资 0 1,427 259 0 0 支付利息或股 息 -191 -211 -210 -210 -210 借款380200767676 现金流净增加额 34235-1,0411,7972,810 研究团队简介 张航，信达证券金属与新材料首席分析师，中国人民大学金融学本科，法国KEDGE商学院管理学硕士，先后任职于兴业证券、民生证券，2023年加入信达证券。曾荣获第二十届新财富金属与新材料第二名（核心成 员），第十九届新财富金属与新材料第三名（核心成员），第十六届水晶球奖有色金属第二名、第十届wind金牌分析师有色金属第一名、第十三届金牛奖有色金属组最佳分析师（核心成员）、第四届金麒麟有色金属白金分析师（核心成员）、上海证券报2022最佳材料分析师、第十届choice有色金属行业最佳分析师。 云琳，乔治华盛顿大学金融学硕士，2020年3月加入信达证券研究开发中心，从事基本金属研究。 白紫薇，吉林大学区域经济学硕士，2021年7月加入信达证券研究开发中心，从事稀贵金属和新材料研究。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报