出口保持高增长，盈利能力环比提升

业绩简评 8月30日，公司发布23年中报，23H1公司实现收入512.78亿元 （同比-4.78%）、归母净利润35.89亿元（同比-2.10%）；其中Q2单季度实现收入273.85亿元（同比+0.10%），实现归母净利润 20.66亿元（同比+29.35%），符合市场预期。 经营分析 结构优化、降本增效，盈利能力环比提升。根据公告，23Q2公司 毛利率、净利率分别达23.06%/7.14%，同比+5.70/2.09pcts、环 人民币(元)成交金额(百万元) 比+0.43/0.62pcts，盈利能力提升主要得益于：1）海外进展顺利： 23H1公司各项业务海外收入占比提升推动盈利能力，23H1公司土方机械、混凝土机械、道路机械毛利率分别提升2.22/0.98/2.24pcts；2）降本顺利：23H1公司实现净降本13.9亿元，净降本率4.53%；随着海外收入占比持续提升、降本措施持续发力，预计公司盈利能力有望持续提升，预计23-25年公司净利率有望达为6.3%/6.7%/7.2%。 产品实现多元化发展，高机、矿机发展迅速。根据公告，战略新 公司基本情况（人民币） 兴板块发展迅速，23H1战略新兴产业收入123亿元、同比+44.5%，收入占比同比+8.18pcts，其中高空作业板块、矿业机械表现亮眼：1）高空作业机械：23H1该板块收入同比+56.43%，其中举升类消防车稳居国内行业第一，高空作业平台进位至国内行业前二；2）矿业机械：公司全力打造成套化、无人化、电动化、网联化产品优势，23H1该板块收入同比+40.86%；新兴板块快速发展为公司成长提供多元动力。 23H1出口顺利，海外收入高速增长，收入占比突破40%。公司长 期坚持国际化布局战略，海外收入近五年高速发展，17-22年收入 CAGR超50%；根据公告，23H1公司海外收入209亿元，同比+33.5%，海外收入占比达40.75%，相比22年底提升11.08pcts，出口继续 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 220830 成交金额徐工机械沪深300 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 84,328 93,817 101,582 117,638 141,749 营业收入增长率 14.01% 11.25% 8.28% 15.81% 20.50% 归母净利润(百万元) 5,615 4,307 6,428 7,927 10,247 归母净利润增长率 50.57% -23.29% 49.25% 23.32% 29.27% 摊薄每股收益(元) 0.717 0.365 0.544 0.671 0.867 每股经营性现金流净额 1.03 0.13 0.13 0.99 0.99 ROE(归属母公司)(摊薄) 15.41% 8.09% 11.28% 12.83% 15.09% P/E 8.36 13.91 10.99 8.91 6.90 P/B 1.29 1.12 1.24 1.14 1.04 维持高增长。 盈利预测、估值与评级 我们预计2023-2025年公司营业收入为1015.82/1176.38/1417.49亿元，归母净利润为64.28/79.27/102.47亿元，对应PE为11/9/7X，维持“买入”评级。 风险提示 下游地产、基建需求不及预期、海外市场竞争加剧、原材料价格上涨风险、汇率波动风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 14.5% 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 73,968 84,328 93,817 101,582 117,638 141,749 货币资金 17,021 23,077 27,827 23,196 19,267 23,189 增长率 14.0% 11.3% 8.3% 15.8% 20.5% 应收款项 37,879 41,100 49,546 56,022 60,042 70,407 主营业务成本 -61,341 -70,631 -74,855 -79,956 -91,836 -109,976 存货 13,061 16,828 35,099 37,054 41,307 47,968 %销售收入 82.9% 83.8% 79.8% 78.7% 78.1% 77.6% 其他流动资产 2,166 4,160 18,617 17,552 18,108 18,852 毛利 12,627 13,697 18,962 21,626 25,802 31,773 流动资产 70,127 85,165 131,089 133,824 138,724 160,416 %销售收入 17.1% 16.2% 20.2% 21.3% 21.9% 22.4% %总资产 76.4% 77.4% 74.9% 75.8% 76.2% 78.9% 营业税金及附加 -274 -276 -406 -406 -471 -567 长期投资 8,764 10,086 11,076 11,076 11,076 11,076 %销售收入 0.4% 0.3% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 固定资产 8,935 9,592 21,850 23,816 24,161 23,386 销售费用 -3,095 -3,931 -6,765 -7,314 -8,470 -10,206 %总资产 9.7% 8.7% 12.5% 13.5% 13.3% 11.5% %销售收入 4.2% 4.7% 7.2% 7.2% 7.2% 7.2% 无形资产 2,736 3,550 7,286 7,588 7,890 8,181 管理费用 -1,025 -1,221 -2,285 -2,540 -2,941 -3,544 非流动资产 21,670 24,865 43,996 42,734 43,369 42,873 %销售收入 1.4% 1.4% 2.4% 2.5% 2.5% 2.5% %总资产 23.6% 22.6% 25.1% 24.2% 23.8% 21.1% 研发费用 -2,417 -2,675 -4,082 -4,063 -4,706 -5,670 资产总计 91,797 110,029 175,086 176,557 182,093 203,289 %销售收入 3.3% 3.2% 4.4% 4.0% 4.0% 4.0% 短期借款 7,992 6,742 27,776 34,100 26,873 27,254 息税前利润（EBIT） 5,817 5,594 5,423 7,303 9,215 11,786 应付款项 35,541 46,904 55,638 59,247 66,220 79,307 %销售收入 7.9% 6.6% 5.8% 7.2% 7.8% 8.3% 其他流动负债 7,300 9,480 13,134 6,209 7,225 8,759 财务费用 -836 -36 211 -395 -727 -588 流动负债 50,832 63,126 96,549 99,556 100,318 115,320 %销售收入 1.1% 0.0% -0.2% 0.4% 0.6% 0.4% 长期贷款 3,645 4,149 15,507 15,507 15,507 15,507 资产减值损失 -2,020 -611 -1,131 -386 -221 -233 其他长期负债 3,149 5,585 8,375 3,061 3,054 3,074 公允价值变动收益 35 206 -70 270 270 270 负债 57,627 72,860 120,431 118,124 118,879 133,901 投资收益 806 655 -24 200 200 200 普通股股东权益 33,693 36,444 53,254 57,009 61,765 67,914 %税前利润 18.8% 10.4% n.a2.7% 2.2% 1.7% 其中：股本 7,834 7,834 11,816 11,816 11,816 11,816 营业利润营业利润率营业外收支 4,2755.8%21 6,1827.3%106 5,0835.4%-70 7,4527.3%50 9,1977.8%50 11,8958.4%50 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 17,268478 91,797 21,654726 110,029 22,569 1,401 175,086 26,426 1,424 176,557 31,182 1,449 182,093 37,330 1,474 203,289 税前利润利润率 4,296 5.8% 6,288 7.5% 5,013 5.3% 7,502 7.4% 9,247 7.9% 11,9458.4% 比率分析 所得税 -550 -640 -718 -1,050 -1,295 -1,672 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 12.8% 10.2% 14.3% 14.0% 14.0% 14.0% 每股指标 净利润 3,746 5,647 4,295 6,451 7,952 10,272 每股收益 0.476 0.717 0.365 0.544 0.671 0.867 少数股东损益 17 33 -12 23 25 25 每股净资产 4.301 4.652 4.507 4.825 5.227 5.748 归属于母公司的净利润 3,729 5,615 4,307 6,428 7,927 10,247 每股经营现金净流 0.356 1.031 0.134 0.135 0.989 0.991 净利率 5.0% 6.7% 4.6% 6.3% 6.7% 7.2% 每股股利 0.060 0.100 0.230 0.218 0.268 0.347 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 11.07% 15.41% 8.09% 11.28% 12.83% 15.09% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 4.06% 5.10% 2.46% 3.64% 4.35% 5.04% 净利润 3,746 5,647 4,295 6,451 7,952 10,272 投入资本收益率 10.59% 9.47% 4.56% 5.67% 7.32% 8.82% 少数股东损益 17 33 -12 23 25 25 增长率 非现金支出 3,200 2,013 4,700 2,944 2,911 3,054 主营业务收入增长率 25.00% 14.01% 11.25% 8.28% 15.81% 20.50% 非经营收益 -279 -359 496 2,699 1,450 1,311 EBIT增长率 38.76% -3.82% -3.06% 34.66% 26.18% 27.90% 营运资金变动 -3,878 772 -7,908 -10,504 -630 -2,933 净利润增长率 2.99% 50.57% -23.29% 49.25% 23.32% 29.27% 经营活动现金净流 2,789 8,073 1,583 1,591 11,684 11,704 总资产增长率 18.77% 19.86% 59.13% 0.84% 3.14% 11.64% 资本开支 -1,947 -3,075 -7,885 -4,385 -3,475 -2,475 资产管理能力 投资 -313 -1,296 -1,877 70 70 70 应收账款周转天数 128.0 123.