海外出口快速增长，单季度盈利能力环比逐步回升

事件：3月31日，公司发布2022年年报。2022年，公司实现营业总收入808.22亿元，同比降低24.38%；实现归母净利润42.73亿元，同比降低64.49%；实现扣非后归母净利润31.27亿元，同比降低69.62%。 2022年公司经营业绩有所承压，单季度盈利能力环比逐步回升。 （1）受下游需求较弱影响，公司主要产品收入有所下滑。2022年，公司营收同比降低24.38%，归母净利润同比降低64.49%。分产品来看，公司挖掘机械/混凝土机械/起重机械/路面机械/桩工机械分别实现营收357.56/150.80/126.70/30.80/30.65亿元，分别同比增长-14.36%/-43.46%/-42.04%/13.86%/-40.67%。 （2）单季度毛利率水平环比持续提升。2022年，公司毛利率为24.02%，同比降低1.83pct；净利率为5.50%，同比降低6.12pct；加权平均ROE为6.65%，同比降低13.30pct；销售/管理/研发/财务费用率分别同比提升1.53/0.67/2.48/-0.24pct。公司挖掘机械/混凝土机械/起重机械毛利率分别为27.90%/21.77%/15.77%，分别同比降低1.04/3.22/3.82pct。公司单季度毛利率水平环比持续提升，自2021年第四季度的18.87%逐步回升至2022年第四季度的27.26%。 （3）公司经营质量依然稳健。2022年，公司应收账款周转率为3.58次，同比降低1.58次；存货周转率为3.17次，同比降低1.0次；经营活动现金净流量为40.99亿元，同比降低65.57%；销售商品、提供劳务收到的现金为766.31亿元，回款率为90.4%。公司主要产品事业部的货款价值逾期率仍控制在较低水平，公司经营健康，风险控制和经营质量保持在较高水平。 核心产品竞争力持续提升，国际化布局加速推进。 （1）核心产品竞争力持续提升。公司挖掘机国内市场上连续12年蝉联销量冠军，超大型挖掘机市占率于2022年提升至第一。混凝土机械稳居全球第一品牌，搅拌车市占率超过30%，同比提升9个百分点。汽车起重机市场份额提升至32%；履带起重机整体市场份额超过40%，稳居全国第一。摊铺机市场份额突破30%，居全国第一；压路机、铣刨机市场份额均大幅上升。旋挖钻机国内市场份额超过40%，且显著提升。 （2）海外出口快速增长，国际化布局加速推进。2022年，公司实现国际销售收入365.71亿元，同比增长47.19%，其中不含普茨迈斯特的国际销售收入301.42亿元，同比增长58.5%；国际收入占比提升至45.7%，同比上升22.3pct。 分市场来看 ， 亚澳/欧洲/北美/南美/非洲区域分别实现营收148.5/117.8/40.3/30.7/28.5亿元，分别同比增长41.1%/44%/85.8%/63.8%/35.4%。分产品来看，挖掘机械/混凝土机械/起重机械/桩工机械海外收入分别为180.8/75.4/51/58.5亿元，分别同比增长69%/6.1%/24.6%/98.3%。公司海外主营业务毛利率稳步提升，毛利率从上半年的24.42%提升至下半年的27.97%。公司挖掘机械、起重机械、混凝土机械产品海外出口均保持第一。 （3）电动化、数智化战略不断推进。2022年，公司电动化产品销售额已突破27亿元，增速超200%，销量超3500台。在当前可商业化落地的电动化工程设备领域，公司均取得行业领先地位，公司电动搅拌车、电动自卸车、电动起重机销售市占率均居行业第一。2022年，公司开始布局海外灯塔工厂建设，海外第一座灯塔工厂即三一印尼灯塔工厂投产。截止2022年底，公司累计推进31家灯塔工厂建设，已实现25家灯塔工厂建成达产。 投资建议：公司核心板块竞争力持续增强，国际化战略成效显著，出口占比持续提升，海外出口成为公司平滑国内业务周期性波动的重要力量。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为68.33/90.46/113.12亿元，对应PE分别为21.23/16.03/12.82倍。维持公司“增持”评级。 风险提示：基建、房地产投资不及预期，市场非理性竞争，海外贸易环境恶化，业绩不及预期风险等。 盈利预测：