北交所首次覆盖报告：国内高端微电机隐形冠军，发力多元业务迎持续增量

2022年营收3.2亿元4年间年化+45%，高端微电机领军者发力多元业务 鼎智科技是一家定制化精密运动控制解决方案提供商，公司从丝杆、螺母等传动组件起步，已成为线性执行器国内第一、世界第二，并布局混合步进电机、直流电机、音圈电机几大业务模块，下游应用于高附加值的医疗器械及工业自动化领域。近年来公司电机技术实现国际一流水平，不断推进产品自制率提升、模组化供应、柔性定制生产，从而推动高端微电机自主替代且开拓高比例海外客户，维持50%+毛利率且产品价值量逐年提升。2022年公司实现营收3.2亿元(+64%)，归母净利润达1亿元(+103%)；2023Q1维持高增长。预计公司2023-2025年的归母净利润分别为1.29/1.71/2.31亿元，对应EPS分别为2.69/3.57/4.81元/股，对应当前股价的PE分别为27.0/20.4/15.1倍，首次覆盖给予“增持”评级。 高端微电机市场应用前景广阔，医疗器械+工业自动化构成稳固基本盘 公司所处的微电机市场2022年国内已达千亿规模，其中高端产品国内竞争较小、自主替代空间较大。目前公司已形成稳步增长的医疗+工业两大基本盘，收入占比分别为62%和38%。1）医疗：全球医疗器械市场中IVD占比14%，公司线性执行器和步进电机已配套多类IVD产品；有创呼吸机目前国内400亿规模，公司音圈电机深度配套最大生产商迈瑞医疗。2）工业自动化：国内市场广阔但高端运动控制技术十分稀缺，鼎智科技将持续受益劳动力短缺和全球工业升级带来的自动化需求。 人形机器人蓝海市场供应核心驱动部件，汽车、军工等多元业务增量可期 未来公司凭借领先技术可实现高度迁移能力，有望开拓多层次增量业务：1）人形机器人：特斯拉Optimus将引领市场，预计2026年全球市场80亿美元。公司具备传动机构、空心杯电机等核心部件供应能力，占据机器人关节驱动部件价值链高地。2）汽车电机：电动化趋势与行业复苏预计驱动新能源商用车23%CAGR，公司有望供应电机、减速箱等核心驱动模块。3）军用电机：公司近年开发无刷无槽电机等产品，有望应用于航空器、导弹制导系统、高精度武器等尖端领域。 风险提示：新业务扩展不及预期、海外市场受阻、下游市场需求放缓 财务摘要和估值指标 1、核心看点：领军精密线性传动，业务与盈利走向双升级 1.1、看点一：构建高端电机及传动产品矩阵，实现精密驱动领域国产替代 实现产品多样化产品矩阵，满足不同需求 公司精密运动控制解决方案以微特电机为主要构成，包括线性执行器、混合式步进电机、直流电机、音圈电机及其组件，并可配置各类配套部件构建精密运动控制模组，形成立体化精密运动控制解决方案矩阵。主要产品已经广泛应用于医疗诊断设备、生命科学仪器等医疗器械领域，以及机器人、流体控制、精密电子设备等工业自动化领域。 图1：公司精密运动控制解决方案以微特电机为主要构成，满足客户不同应用需求 基于线性执行器这一传统优势业务，公司进一步发展了常规直流电机（旋转）、空心杯电机（旋转）、音圈电机（直线）等多元电机业务，并开始涉及控制器（与电机搭配的电子组件）、减速箱（与电机搭配的传动组件）等品类扩张，构成产品矩阵协同效应。其中公司线性执行器为行业领先产品，可以提供小到0.0006mm的分辨率和最高2,000N的推力，在迈瑞医疗、深圳新产业、美国IDEXX、美国Adaptas、韩国三星等企业产品中得到应用；呼吸机配套音圈电机打破国外垄断，已在迈瑞医疗呼吸机中批量应用。在运动方面，公司可提供步进电机和直流电机满足用户旋转运动需要，也可通过步进电机和直流电机组合丝杆螺母及音圈电机提供高效的直线运动方案；在产品尺寸方面，公司产品包括14-86mm尺寸的线性执行器及单体电机，能够全面覆盖狭窄空间到高力矩应用场合。 表1：公司正形成五大电机品类+附加部件的产品矩阵，各类产品可实现互补或协同运用 公司产品的核心功能是精密运动控制，整体属于电磁式电动机大类。公司产品大部分收入来自步进电机及其基础上的线性执行器，近年来拓展了直流类电机、音圈电机以及减速箱等搭配组件。1）步进电机类：主要是以自产结合外购的混合式步进电机为基础，利用公司技术加以进一步个性化设计与整合，最终成品分为单独销售混合式步进电机与公司自制传动机构（丝杆、螺母）结合为线性执行器后外售两种模式，后者毛利率高出20%以上。2）直流电机类：主要产品是主打高效、轻量化的空心杯电机等（包括有刷和无刷两类）。空心杯电机也叫无槽电机，由于线圈完全由导线绕制而成而没有铁芯等支撑结构，来实现紧凑布局、高效输出，而公司具备较强的绕组技术等储备来实现优秀性能。3）直线电机：公司用于医疗器械的音圈电机可实现直线运动，具备较高精度和价值量。与线性执行器的区别在于，后者的电机还是原生旋转运动，但可以通过丝杆、螺母传动转换为直线运动，而音圈电机可从原理上实现直线运动。 图2：公司主要电机产品包括线性及旋转电机中的多个细分品类 （1）线性执行器 公司线性执行器（丝杆步进电机）产品以步进电机为主要构成，将丝杆与电机转子直接连接，配备螺母通过与丝杆的相对位移实现电机旋转运动向直线运动的转化，从而使得电机提供简单有效的直线运动。该产品大幅节省了零部件采购成本和系统组装时间，有效解决了因多次转接造成的精度损失，提高了结构空间的利用率和定位精度。 图3：公司线性执行器以步进电机为主要构成，提高了结构空间的利用率和定位精度 公司线性执行器产品可根据客户需要提供多种解决方案类型。根据结构划分，公司线性执行器产品可分为外部驱动式、贯通轴式和固定轴式线性执行器产品，可满足客户不同结构设计的需要；根据传动电机种类及传动螺母类型，公司线性执行器产品可分为滑动丝杆线性执行器、滚珠丝杆线性执行器和永磁电机线性执行器三大类，满足不同客户在控制精度、输出推力等方面的需求。此外，公司还可根据客户需求，提供加装刹车、编码器、空心轴等定制化服务，并可以成套模组方式为其提供系统性产品。 表2：公司线性执行器产品可根据客户需要提供多种解决方案类型 （2）混合式步进电机 公司混合式步进电机具备永磁式和反应式步进电机优点，通过特殊设计减小步距角，并内置高性能稀土磁体来增加转矩，为需要高性能、超小型封装设计和耐用设备的应用场景提供了新的产品支持。公司产品广泛应用于医疗检测自动化设备，例如自动化核酸分析仪、自动尿液分析仪和自动血液分析仪器等设备的精准平台移动、自动对焦扫描、自动加样取样、自动混匀抓取等。 表3：公司混合式步进电机具备永磁式和反应式步进电机优点 （3）直流电机 公司直流电机包括直流有槽电机和直流无槽电机。公司直流电机具有优良的启动、调速特性，在相同体积下，拥有更大的功率密度、过载能力和高效率。同时，公司直流有槽电机防护等级达IP67，可通过弱磁控制实现高速运行。公司直流无槽电机能够避免齿槽效应导致的磁阻不均匀而引起气隙磁感应的脉诊；能够实现消除电枢铁心中产生的脉振损耗和主极极靴表面上产生的表面损耗，实现平稳的高低速转换、精准控制、高效率和功率密度。公司直流电机主要应用于医疗健康、国防航天、新能源汽车、防护面罩呼吸风机、外骨骼等领域。 表4：公司直流电机主要分为直流有槽电机和直流无槽电机 （4）音圈电机 音圈电机是一种特殊的直接驱动电机，结构简单且体积小巧。音圈电机采用高磁通密度烧结钕铁硼磁铁，具有高加速度、高响应，零磁滞、零齿槽效应，低背隙、可靠性高，低摩擦、寿命高，控制简单，定位精度高等特点。公司可基于标准产品，根据客户需求进行个性化的定制开发，通过配置合适的编码器、驱动控制器、光栅及导轨等元器件进行平台模组模块化。公司音圈电机广泛用于医疗器械行业、光学、微电子及测量领域、半导体设备领域及航空等领域。音圈电机为新研发产品，自2020年实现量产以来，已在迈瑞医疗呼吸机中得到大规模配套应用，成功打破音圈电机在呼吸机领域的国外垄断。 表5：音圈电机是一种特殊形式的直接驱动电机，结构简单体积小巧 技术多年积累实现赶超，线性执行器国产替代先行者 随着业务不断扩大，公司持续加大对研发投入，以支撑长期产品升级，目前拥有97项授权专利，其中发明专利有9项。研发费用从2018年的392万元提升到2022年的1529万元，占收入比例主要在5%-8%区间。其中2022年研发费用率下降是因为前一年投入较多且当年收入增速较快所致。 图4：公司研发投入金额持续增加 图5：公司已拥有接近百项专利 主要在研项目数量持续增加，投入较大的包括无槽无刷直流电机、医用线性执行器、线性执行器相关项目等。其中仅无槽无刷直流电机一项的投入在2020-2022年即超过1000万元。 图6：公司主要在研项目集中在线性执行器产品的升级以及新电机产品拓展（万元） 目前公司已经形成了三大核心基础技术能力：丝杆滚轧技术、螺纹一体注塑技术和丝杆与电机直连一体术。这三点均是在线性传动的制造、研发长期积淀之上发展而来的，为公司与海外龙头竞争并逐步替代外资产品打下坚实基础。 表6：公司技术先进性体现在丝杆、螺母的制造及电机整合能力，对比美国海顿不落下风 公司的产品已经可以媲美海外龙头，成就国内稀缺高端电机标的。美国海顿作为全球丝杆电机龙头企业，技术具备全球范围的领先优势，而公司生产的核心产品丝杆步进电机及其关键零部件的指标逼近甚至超越美国海顿公司，并且可以根据客户需求进行零部件等的定制。 表7：丝杆步进电机指标超越美国海顿公司，达到国际先进水平 表8：关键零部件丝杆、螺母指标逼近美国海顿公司，并可进行定制化服务 1.2、看点二：4年营收CAGR达45%，线性执行器国内第一 鼎智科技成立于2008年，是以微特电机为主要构成的定制化精密运动控制解决方案提供商，在中国和美国设有生产基地；在中国深圳、美国加州和韩国设有销售分部。公司早期业务围绕线性执行器核心部件展开：螺母、丝杆及步进电机。其后不断深化制造能力，拓展直流电机、音圈电机等电机产品；整合编码器、控制器等组件形成直线模组制造能力；深化电机内的定子、转子及其他结构的设计制造技术，实现产品性能自主优化能力。目前公司已经具备产品研发设计、样品打样制造、核心部件自制、柔性精密生产、产品检验测试一体化的服务能力，产品在医疗器械及工业自动化领域得到广泛应用，实现了线性执行器国内第一、全球第二的领军地位。 2022年8月8日，公司入选江苏省第四批专精特新“小巨人”企业公示名单。 图7：公司基于螺母和丝杆技术发展丝杆电机业务，不断拓展各类型电机以及控制器制造、检测技术等 2022年公司实现收入3.2亿元，2018-2022年保持年化45%高增长，其中线性执行器为公司第一大业务。从细分业务来看，线性执行器为公司第一大业务，2022年实现营业收入1.9亿元，增长53%，主要是得益于新冠疫情刺激下医疗IVD领域增长，和工业自动化领域收入持续提升。混合式步进电机、直流电机收入分别达6548万元、4606万元，同比增长76%、239%，低基数下增长更快。2023年第一季度收入增长趋势不改，维持81%的高增速，呼吸机需求快速释放带来音圈电机重新放量是重要原因。 图8：2022年公司实现营收3.2亿元（+64%） 图9：线性执行器为公司第一大业务（万元） 2022年公司毛利率达55%，实现4年间波动上升6%，其中2022年线性执行器毛利率为65%（+4%），混合式步进电机和直流电机毛利率均在42%-43%。线性执行器产品定位于高端市场，应用于医疗器械及工控自动化领域，目前市场上有竞争力的企业较少，因此公司线性执行器产品具有较高的产品议价权，毛利率较高。 同时公司通过逐步使用自制丝杆取代外购丝杆降低成本，使得线性执行器的毛利率保持稳步增长。2023年第一季度毛利率小幅下滑，和毛利率相对较低的音圈电机等业务收入占比增加有关。 图10：公司毛利率呈现稳中上升的趋势 图11：线性执行器是公司毛利率最高的单品 1.3、看点三：医疗、工业自动化客户高度认可，迈瑞技术合作不断加深 公司下游客户主要