公司首次覆盖报告：发力自主品牌+新能源零部件业务，高端清洁电器领

发力自主品牌+新能源零部件业务再启航，首次覆盖，给予“买入”评级 公司起家ODM代工业务、是国内高端清洁电器领导者，伴随国内清洁电器和新能源零部件赛道高景气持续，看好公司凭借技术积累发力自主品牌+新能源零部件业务，有望实现收入规模高增长和盈利能力稳步提升。我们预计公司2021-2023年归母净利润为5.63/9.51/11.65亿元，对应EPS分别为0.98/1.66/2.03元，当前股价对应PE为25.1/14.9/12.1倍，估值回归到相对低位，且考虑到公司核心竞争力稳定，我们认为公司仍有稳定持续增长的动力，首次覆盖，给予“买入”评级。 全球清洁电器行业前景广阔，品类迭代升级持续演绎看好头部品牌份额提升全球吸尘器行业规模稳健增长，国内吸尘器市场对标欧美渗透率水平仍较低，后续提升空间较大。2021年国内清洁电器各细分品类中扫地机为第一大单品，洗地机份额同比提升了14.0pcts，品类创新、迭代升级持续演绎。品牌竞争来看市场格局较为稳定，看好公司自有品牌把握行业的风口机遇份额持续实现提升。 布局自主品牌+核心零部件+ODM三大主线，公司业务端高增长可期 （1）自主品牌：公司在国内小家电市场已形成五大自主品牌矩阵，线上线下渠道布局完善，高端化、无线化、智能化趋势下产品端持续迭代升级。借助研发积累，公司魔洁M12proMax、莱克天狼星S680、碧云泉净水机等爆品对标竞品产品力强劲，配合签约顶流推广品牌，自主品牌成长空间有望进一步打开。（2）核心零部件：依托公司高速电机等核心技术，2020年以来核心零部件业务迎来快速增长。公司通过拿地新建厂房以及并购汽车铝合金零部件企业上海帕捷，扩大精密压铸业务产能，同时切入全球知名整车厂供应体系，把握新能源零部件风口机会。（3）ODM：公司智能制造经验丰富、全球稳步布局产能，同时全球渠道完善、客户关系稳定，有望借助产品升级和品类拓展机遇保持业务规模稳健提升。 风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动；新能源零部件业务拓展受阻。 财务摘要和估值指标 1、起家ODM业务，转型自主品牌+核心零部件业务再启航 公司成立于1994年12月，前身为苏州金莱克电器有限公司，2015年5月在上交所上市，是一家以高速电机为核心，致力于为全球消费者提供高品质生活的环境清洁和健康小家电企业。公司现有核心业务包括自主品牌、ODM、核心零部件业务，主要产品包括吸尘器、空气净化器、净水机、厨房电器等高端健康生活小家电产品和园林工具产品等。公司技术实力雄厚，全球研发中心拥有600多名工程师和设计师，设立了博士后工作站和国家级CNAS实验室，每年申请技术专利200余项，累计拥有专利1600余项。 1.1、以电机为核心，实现从ODM到OBM跨越式发展 第一阶段（1994-2004年）：全球最大的吸尘器研发制造企业 公司于1994年12月成立，前身为苏州金莱克电器有限公司，最初以吸尘器ODM业务为经营模式开始创业。1996年，公司产销量突破67万台，成为中国最大的吸尘器工厂；1997年，公司自主研发成功国内首台每分钟超3万转高性能电机，并投资建厂生产吸尘器电机，奠定了公司吸尘器业内技术领先优势及领导地位；1999年，公司从海外引进先进模具制造设备、投资设立模具厂；2000年，公司达到了年产1000万台吸尘器电机、1000万台吸尘器总装、1万吨ABS/PP注塑加工的生产规模；2004年，公司吸尘器产销量突破800万台，成为全球最大的吸尘器研发制造企业。 第二阶段（2005-2009年）：依托电机技术，实现多元化发展 公司在2005年以电机为核心开始多元化发展，首先进入到园林工具项目，包括割草机、绿篱机、吹吸机、高压清洗机等产品的研发、生产和销售。2006年，公司购地建厂8万多平方米，扩大园林工具生产规模，并投资兴建精密铝压铸厂，为高压清洗机配套生产精密零件。2007年，公司进军汽车电机领域，为福特、丰田、尼桑、马自达等知名品牌企业提供暖风机和冷凝器电机。 第三阶段（2009年-现在）：ODM业务向自主创牌转型，全面布局零部件业务 2009年，公司宣布正式启用“LEXY莱克”品牌，进军国内市场。2014年，公司开始实施多品牌战略，其中莱克和碧云泉以高端定位、实体店为主；吉米定位年轻化性价比网络品牌。2020年，公司推出西曼帝克和三食黄小厨品牌，分别定位高端智能厨电和互联网厨房小家电品牌，至此形成了五大自主品牌的品牌矩阵。2021年，公司计划投资13.5亿元建设年产8000万件新能源汽车、5G通信设备和工业自动化产业配套的关键零部件新项目，此外公司还以12.16亿元收购汽车铝合金零部件企业上海帕捷的100%股权，全面布局核心零部件业务。 1.2、自主品牌+ODM+核心零部件构筑公司业务增长三大主线 公司致力于构建以技术和品牌双驱动的高质量多元发展模式，企业经营从“ODM模式”向“自主品牌+ODM模式”转型，提出“打造高端品牌，并努力成为环境清洁和健康小家电领域的领导者”的品牌愿景。公司目前形成了自主品牌业务、ODM业务和核心零部件业务三大核心业务。 自主品牌业务：目前国内市场通过“莱克LEXY”、“吉米JIMMY”、“碧云泉bewinch”、“西曼帝克SieMatic”、“莱小厨LEXCOOK”五大品牌生态渗透广义小家电市场，通过差异化定位，分别覆盖了高端家居环境电器、互联网家居环境电器、高端健康净水饮水电器、高端厨房健康烹饪电器、互联网厨房健康烹饪电器五大小家电细分领域。目前，公司自主品牌的销售网络遍布全国30多个省份、300多个城市，终端门店超过4000多家。吸尘器、空气净化器、净水机等产品的市场占有率持续保持领先水平。 ODM业务：目前海外业务主要通过ODM模式，形成了设计、产品、研发、供应链等全业务链推进能力，具备较强的规模优势，主要产品有吸尘器、园林工具、空净、厨房电器等产品，产品畅销全球100多个国家和地区，累计生产健康家电产品超2.2亿台,其中吸尘器约1.7亿台，连续16年全球吸尘器产销量处于行业领先地位。 核心零部件业务：公司核心零部件业务以高速数码电机、精密加工、精密模具等核心技术为下游产品及外部延伸业务提供具有核心竞争力的产业链协同，特别是铝合金精密成型与加工业务是一个高增长行业，发展前景广阔。 图1：公司主要产品为环境清洁和健康小家电以及核心零部件业务 1.3、股权结构稳定，实控人具备较强控制力 公司股权结构稳定，实控人对公司控制力较强。根据公司2021年三季报披露，公司董事长、总经理、实控人倪祖根通过100%持有莱克电气投资集团有限公司和GOLDVAC TRADING LIMITED的股权，以及持有苏州立达投资有限公司80.16%的股权，连同本人持有的公司16.26%的股权，合计持有公司81.87%的股权。 图2：公司股权结构稳定、实控人掌控力强 公司实控人倪祖根先生具有工程师背景、行业经验丰富，助力公司技术持续引领。曾先后任苏州春花吸尘器总厂电机工程师、电机分厂厂长、厂长助理和技术副厂长，我们认为创始人的工程师背景，帮助公司在一开始就确立了以创新驱动发展的经营理念，使得公司具备始终保持在行业技术最前沿、把握行业发展趋势的能力。 1.4、经营情况稳步改善，看好净利率提升逻辑兑现 公司整体营收从2016年的43.8亿，到2020年增长到62.8亿，年复合增长率达9.5%。其中，公司2017年营收57.1亿，同比增长30.5%，增速较快主系公司推出了最新一代立式多功能大吸力无线宠物吸尘器魔洁M95、超大洁净空气量净化器魔净K9，以及新一代碧云泉免安装智能净水机等三大系列产品，2017年自主品牌业务同比增长86.1%，拉动整体收入快速增长。受到中美贸易问题、地产政策趋紧、以及人民币汇率波动等影响，公司2018年和2019年营收增速有所放缓。公司2020年营收同比增长10.13%，增速较2019年有所提升，主系ODM/OEM出口业务、自主品牌线上业务和核心零部件业务收入增长拉动。公司2021年Q1-Q3营收57.4亿，同比增长35.4%，较2020年营收增速进一步提升，公司在自主品牌和核心零部件业务的拉动下，整体销售趋势向好。 公司2020年实现归母净利润3.3亿，同比下滑34.7%，主系公司根据香港国际仲裁中心的裁决金额计提预计负债，如剔除该部分预计负债和2020年股权激励计划中当年第四季度首期股权激励的股份支付费用，公司2020年归母净利润为5.7亿元，同比+13.64%。2021年Q1-Q3公司实现归母净利润4.8亿，同比增长14.9%，增速水平慢于2021年Q1-Q3营收增速，我们认为主系2021年原材料大幅上涨对毛利率的拖累，进而对盈利能力造成影响。 图3：公司2021Q1-Q3营收同比增长35.4%、归母净利润同比增长14.9% 环境清洁电器为公司营收第一大产品类别，新能源零部件业务增速较快。2020年环境清洁电器业务收入占比65.2%。2016-2020年公司核心零部件业务收入增速快于家电业务收入。相较于2016年各业务收入占比，2020年环境清洁电器、园林工具和厨房电器收入占比分别下降了3.6、2.3和1.5个百分点，而微特电机和以新能源零部件为主的其他产品收入占比分别提升了1.2和6.2个百分点。 图4：2016-2020年，以新能源零部件为主的其他产品收入主营占比提升了6.2pcts 主营收入分地区结构来看，公司收入主要来源于国外市场。但是2016-2019年在公司大力发展自主品牌业务和核心零部件业务的驱动下，国内收入增速快于国外收入。国内收入占营收的比例明显提升，从2016年的23.5%，2019年提升到了36.3%。 2020年国内收入占比有所下滑，主系受疫情冲击国内线下闭店、流量下滑影响，而海外ODM/OEM出口需求大幅增长，2020年国外收入达43.7亿，首次实现突破40亿。我们认为，在国内疫情趋于平稳的背景下，公司自主品牌业务和核心零部件业务发展趋势良好，有望拉动国内收入占比长期持续提升。 图5：国内收入占营收比例从2016年的23.5%提升到了2019年的36.3% 2017-2019年公司毛利率有所提升，自25.0%提升到了26.8%，主要系公司在国内进行自主品牌的市场开拓，带动整体毛利率水平的提升。2020年毛利率25.7%，同比下滑了1.1pcts，主系受疫情影响国内线下闭店、流量下滑，自主品牌收入占比下滑所致。2021年Q1-Q3公司毛利率22.4%，同比下滑4.6pcts，主系受到原材料大幅上涨影响。 从可比公司来看，科沃斯2021Q1-Q3毛利率同比提升了8.0pcts，主要系科沃斯自主品牌高毛利新品的迭代，带动整体结构提升，较好地抵消了原材料上涨对于毛利率的影响。德昌股份和富佳股份同为吸尘器ODM业务企业，在2021年Q1-Q3毛利率分别下滑了8.4和2.7个百分点，可以看到原材料上涨对于吸尘器ODM厂商毛利率都造成了较大的影响。考虑到原材料价格上涨为阶段性表现，公司在自主品牌和核心零部件业务的拉动下，毛利率仍有较大提升空间。 图6：受原材料大涨影响，公司2021Q1-Q3毛利率为22.4%，同比下滑4.6pcts 毛利率分产品结构来看，2017-2020年环境清洁电器毛利率高于其他的主营业务。 从2017-2019年，环境清洁电器毛利率从27.2%提升到30.2%，带动整体公司毛利率从25.0%提升到了26.9%。2020年在疫情冲击影响下，以新能源零部件为主的其他产品毛利率为15.2%，逆势提升0.7pct，显示出了很强的韧性。考虑到与公司其他的主营产品横向对比，其他产品毛利率仍处于较低水平，我们预计后续提升空间较大。 图7：2017-2020年公司环境清洁电器毛利率高于其他的主营业务 毛利率分地区来看，国内业务毛利率显著高于国外业务，主系国外业务以低毛利率的ODM/OEM业务为主。从2017-2020年，国内业务毛利率从38.3%提升到了46.9%，特别是2020年在疫情冲击