事件点评：全国首次中药饮片联采降幅符合预期，固生堂疫后恢复亮眼

证券研究报告·海外公司点评·医疗保健设备和服务(HS) 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 固生堂（02273.HK） 事件点评：全国首次中药饮片联采降幅符合预期，固生堂疫后恢复亮眼 2023年05月24日 证券分析师 朱国广 执业证书：S0600520070004 zhugg@dwzq.com.cn 证券分析师 冉胜男 执业证书：S0600522090008 ranshn@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(港元) 48.70 一年最低/最高价 25.40/60.25 市净率(倍) 6.52 港股流通市值(百万港元) 11,726.79 基础数据 每股净资产(港元) 7.47 资产负债率(%) 34.11 总股本(百万股) 240.80 流通股本(百万股) 240.80 相关研究 《固生堂(02273.HK:)：2022年年报点评：业绩符合预期，疫情影响下业务韧性凸显》 2023-03-22 《固生堂(02273.HK:)：事件点评：政策推动饮片优质优价，行业规范性逐步提升》 2022-11-02 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 1626.53 2151.96 2717.10 3368.94 同比 18% 32% 26% 24% 归属母公司净利润（百万元） 183.29 260.30 350.52 450.26 同比 136% 42% 35% 28% Non-GAAP净利润 200.81 270.30 350.52 450.26 同比 28% 35% 30% 28% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.76 1.08 1.46 1.87 P/E（现价最新股本摊薄） 57.45 40.46 30.04 23.39 PE（Non-GAAP） 52.03 38.96 30.04 23.39 [Table_Tag] 关键词：#新需求、新政策 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：5月22日，全国首次中药饮片省际联盟采购拟中选结果在济南产生，21个中药饮片品种共有100家企业中选，平均降价29.5%，最大降幅56.5%，预计8月底前群众能用上质优价宜的21种联采中药饮片。 ◼ 降价幅度符合预期，根据中选规则，平均降幅29.5%，估计对于有供应能力、覆盖范围广的规模企业其降幅低于29.5%。本次联采降幅以最高限价为基准进行计算，而非最低申报价。对饮片厂商来说，本次降价压缩的主要是中间渠道的利润，大部分产品并未伤及出厂价，企业可以借助中选快速进入等级医院。对医疗机构端：25%的加成比例不变，降价后的选货较降价前的统货价格相差较少，机构则优选使用品质更好的选货，长期患者也会形成相应的消费习惯，反过来推动饮片行业往优质优价发展。 ◼ 市场对中药饮片集采政策端的担忧已落地，固生堂疫后业绩恢复快，2023年Q1收入增长较快，4月依然实现同比高增、环比增长；全年收入有望30%+增长，扣非归母净利润35-40%左右增长。以Q1和Q2的恢复增长趋势来看，2023年业绩高增长确定性强。长期来看，公司上市后稳健快速扩张，门店复制能力强，可持续增长潜力大。 ◼ 盈利预测与投资评级：考虑到公司业绩增长态势较好，我们将公司2023-2025年经调整归母净利润由2.63/3.41/4.39亿元上调为2.70/3.51/4.50亿元，对应当前市值的PE为39/30/23X。维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：核心医生人才流失的风险，并购整合风险，医保控费收紧风险等。 -27%-13%1%15%29%43%57%71%85%99%113%2022/5/242022/9/222023/1/212023/5/22固生堂恒生指数 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 海外公司点评 2 / 3 固生堂三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 1359.61 2118.07 2526.88 3571.94 营业总收入 1626.53 2151.96 2717.10 3368.94 现金及现金等价物 994.33 1538.99 1873.08 2688.74 营业成本 1125.03 1481.46 1860.10 2290.19 应收账款及票据 89.41 125.66 140.25 193.89 销售费用 207.32 273.26 342.10 420.87 存货 104.86 164.79 159.03 235.54 管理费用 100.22 131.58 165.62 203.70 其他流动资产 171.02 288.63 354.52 453.77 研发费用 0.00 4.30 4.89 6.06 非流动资产 1254.01 1273.77 1290.00 1303.86 其他费用 9.51 9.51 9.51 9.51 固定资产 70.86 106.48 136.76 162.50 经营利润 184.46 251.86 334.89 438.62 商誉及无形资产 1112.90 1093.96 1077.87 1064.19 利息收入 14.06 34.80 53.86 65.56 长期投资 6.07 9.15 11.19 12.99 利息支出 17.62 5.93 10.63 18.33 其他长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 其他收益 17.81 0.82 1.01 1.17 其他非流动资产 64.18 64.18 64.18 64.18 利润总额 198.71 281.55 379.13 487.01 资产总计 2613.62 3391.84 3816.88 4875.80 所得税 15.16 21.12 28.43 36.53 流动负债 554.32 972.10 946.45 1454.88 净利润 183.55 260.43 350.69 450.49 短期借款 18.21 18.21 18.21 118.21 少数股东损益 0.26 0.13 0.18 0.23 应付账款及票据 164.31 372.64 250.63 496.30 归属母公司净利润 183.29 260.30 350.52 450.26 其他 371.80 581.25 677.60 840.37 EBIT 193.96 261.36 344.39 448.12 非流动负债 337.17 437.17 537.17 637.17 EBITDA 301.86 454.68 540.21 646.07 长期借款 52.96 152.96 252.96 352.96 Non-GAAP 200.81 270.30 350.52 450.26 其他 284.22 284.22 284.22 284.22 负债合计 891.49 1409.27 1483.62 2092.05 股本 0.15 0.15 0.15 0.15 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 1.07 1.20 1.37 1.60 每股收益(元) 0.76 1.08 1.46 1.87 归属母公司股东权益 1721.07 1981.37 2331.89 2782.15 每股净资产(元) 7.47 8.23 9.69 11.56 负债和股东权益 2613.62 3391.84 3816.88 4875.80 发行在外股份(百万股) 240.80 240.80 240.80 240.80 ROIC(%) 10.46 12.25 13.39 14.15 ROE(%) 10.65 13.14 15.03 16.18 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 毛利率(%) 30.75 31.09 31.49 31.98 经营活动现金流 281.00 721.46 484.34 884.66 销售净利率(%) 11.28 12.11 12.91 13.37 投资活动现金流 -178.36 -270.87 -239.62 -250.67 资产负债率(%) 34.11 41.55 38.87 42.91 筹资活动现金流 -138.08 94.07 89.37 181.67 收入增长率(%) 18.31 32.30 26.26 23.99 现金净增加额 -36.37 544.66 334.09 815.66 净利润增长率(%) 136.15 42.01 34.66 28.46 折旧和摊销 107.89 193.31 195.82 197.94 P/E 57.45 40.46 30.04 23.39 资本开支 -37.51 -210.00 -210.00 -210.00 P/B 5.85 5.31 4.51 3.78 营运资本变动 -49.91 262.60 -71.79 219.07 EV/EBITDA 31.56 20.15 16.53 12.87 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，港元汇率为2023年5月23日的0.90，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http://www.dwzq.com.cn