毛利率环比改善明显，垂直一体化AIOT供应商

证券研究报告 投资评级:增持(维持)核心观点 基本数据2023-04-14 收盘价(元)47.49 流通股本(亿股)0.84 每股净资产(元)8.81 总股本(亿股)5.62 最近12月市场表现 萤石网络 沪深300 计算机设备 103% 82% 61% 40% 18% -3% 分析师张益敏 SAC证书编号：S0160522070002 zhangym02@ctsec.com 分析师吴姣晨 SAC证书编号：S0160522090001 wujc01@ctsec.com 相关报告 1.《脱胎海康，硬件+云服务确立萤石行业领导地位》2023-02-28 【事件】：公司发布2022年及2023Q1业绩，公司2022年实现营业收入43.06 亿元，同比+1.61%；实现归母净利润3.33亿元，同比-26.10%。 业绩符合预期，有望持续向上。2022年，公司聚焦核心竞争优势，整体业绩实现与快报一致。其中，智能家居产品实现收入35.97亿元，同比-1.74%占总营收83.53%；得益于订阅和续订模式带来的业务韧性，云平台服务实现收入6.70亿元，同比+24.57%，占总营收15.56%。2023Q1公司实现营收10.79亿元，同比+4.27%；实现归母净利润0.91亿元，同比+33.70%。公司增加了对平台电商以及线下渠道的布局，随着宏观经济改善，公司业绩有望持续增长 毛利率整体呈稳定上升趋势。2022年公司智能家居产品、云平台服务毛利率分别为29.84%、72.43%，维持平稳；综合毛利率为36.42%，同比改善1.16个百分点。主要得益于公司在供应链管理上的优化、产品的创新和高毛利渠道的占比提升，2023Q1公司综合毛利率达到41.12%，环比改善较大为3.73个百分点。公司软硬双平台经营，且云服务的利润贡献相比硬件更加突出，随着公司云平台业务占比不断提升，产品结构优化下整体毛利率呈稳定上升趋势。 AI大模型有望提质增效带动行业再升级。OpenAI发布多模态模型GPT-4；Meta推出SAM工具可准确分割图像；阿里“通义千问”重磅发布旗下产品有望全线接入，行业相关技术皆具备与计算机视觉产业整合的可能，有望提升CV产业创新能力。公司具备视觉技术、自然语言处理技术、智能算法等覆盖硬软件的综合AIoT技术能力架构，以视觉交互为特色具有长期发展空间。 投资建议：公司具备垂直一体化服务能力，是行业内少有的硬件+物联网云平台的AIOT供应商，铸造其长期发展的核心竞争力。我们预计公司2023-2025年实现营业收入54.05/69.07/89.19亿元，归母净利润5.32/7.64/11.43亿元，对应PE分别为50.21/34.95/23.37倍，维持“增持”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险；产品研发不利风险；数据安全风险。盈利预测： 2021A2022A2023E2024E2025E 营业总收入(百万元) 4238 4306 5405 6907 8919 收入增长率(%) 37.66 1.61 25.51 27.80 29.13 归母净利润(百万元) 451 333 532 764 1143 净利润增长率(%) 38.17 -26.10 59.73 43.68 49.51 EPS(元/股) 1.00 0.74 0.95 1.36 2.03 PE 0.00 35.04 50.21 34.95 23.37 ROE(%) 31.98 6.85 9.87 12.42 15.66 PB 0.00 3.00 4.95 4.34 3.66 数据来源：wind数据，财通证券研究所 请阅读最后一页的重要声明！ 公司财务报表及指标预测 利润表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E财务指标 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入4237.944306.315404.756907.068918.83成长性 减:营业成本2743.472738.093356.434182.435243.80营业收入增长率37.7%1.6%25.5%27.8%29.1% 营业税费15.4520.3227.0234.5444.59营业利润增长率41.2%-31.9%65.6%46.8%51.1% 销售费用454.79542.55664.78835.751070.26净利润增长率38.2%-26.1%59.7%43.7%49.5% 管理费用135.93147.20178.36248.65321.08EBITDA增长率51.3%-28.6%68.7%41.5%42.8% 研发费用490.49602.97756.67966.991248.64EBIT增长率42.0%-38.8%78.5%45.2%49.9% 财务费用6.36-29.21-44.06-37.60-52.58NOPLAT增长率39.6%-33.6%72.3%42.2%48.3% 资产减值损失-12.64-30.41-14.00-6.00-4.00投资资本增长率102.6%192.1%9.9%12.9%17.1% 加:公允价值变动收益0.000.000.000.000.00净资产增长率54.9%244.8%10.9%14.2%18.6% 投资和汇兑收益-0.740.00-2.700.690.89利润率 营业利润486.11330.93547.94804.141215.31毛利率35.3%36.4%37.9%39.4%41.2% 加:营业外净收支0.510.520.520.500.50营业利润率11.5%7.7%10.1%11.6%13.6% 利润总额486.62331.45548.46804.641215.81净利润率10.6%7.7%9.8%11.1%12.8% 减:所得税35.91-1.6216.4540.2372.95EBITDA/营业收入12.8%9.0%12.1%13.4%14.8% 净利润450.71333.07532.01764.411142.86EBIT/营业收入11.6%7.0%10.0%11.3%13.1% 资产负债表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025E运营效率 货币资金1232.094806.374160.705658.345556.94固定资产周转天数1313303431 交易性金融资产0.000.000.000.000.00流动营业资本周转天数10-2035-2031 应收帐款756.85716.301136.341113.641653.11流动资产周转天数265527475400392 应收票据4.370.215.801.888.03应收帐款周转天数5862625956 预付帐款21.8933.9633.5641.8252.44存货周转天数106106120100100 存货1021.19590.351633.27670.302232.93总资产周转天数260456519457411 其他流动资产15.1148.6342.6347.6347.63投资资本周转天数159456399353320 可供出售金融资产投资回报率 持有至到期投资ROE32.0%6.9%9.9%12.4%15.7% 长期股权投资0.000.000.000.000.00ROA12.1%4.6%6.3%8.4%10.2% 投资性房地产0.000.000.000.000.00ROIC24.8%5.6%8.8%11.1%14.1% 固定资产152.33153.55447.91635.30747.61费用率 在建工程107.01367.89258.95179.47129.74销售费用率10.7%12.6%12.3%12.1%12.0% 无形资产26.82233.54453.54503.54533.54管理费用率3.2%3.4%3.3%3.6%3.6% 其他非流动资产205.403.733.733.733.73财务费用率0.2%-0.7%-0.8%-0.5%-0.6% 资产总额3731.447181.718412.629113.8411231.06三费/营业收入14.1%15.3%14.8%15.2%15.0% 短期债务350.36200.17200.17200.17200.17偿债能力 应付帐款743.77781.691083.001240.571672.65资产负债率62.2%32.3%35.9%32.5%35.0% 应付票据317.83143.50415.9148.81388.18负债权益比164.8%47.8%56.0%48.1%53.9% 其他流动负债0.002.102.102.102.10流动比率1.483.362.763.052.77 长期借款0.00227.81227.81227.81227.81速动比率0.972.992.092.742.09 其他非流动负债22.7424.9424.9424.9424.94利息保障倍数125.8222.93134.54195.30292.72 负债总额2322.282322.543021.442958.253932.61分红指标 少数股东权益0.000.000.000.000.00DPS(元)0.000.300.000.000.00 股本450.00562.50562.50562.50562.50分红比率 留存收益629.95963.021495.032259.443402.30股息收益率1.2%0.0%0.0%0.0% 股东权益1409.154859.175391.186155.597298.45业绩和估值指标2021A2022A2023E2024E2025E 现金流量表(百万元)2021A2022A2023E2024E2025EEPS(元)1.000.740.951.362.03 净利润450.71333.07532.01764.411142.86BVPS(元)3.138.649.5810.9412.98 加:折旧和摊销49.3685.49114.58142.08147.43PE(X)0.035.050.234.923.4 资产减值准备18.1333.4423.0011.007.00PB(X)0.03.05.04.33.7 公允价值变动损失0.000.000.000.000.00P/FCF 财务费用8.084.774.004.004.00P/S0.03.44.93.93.0 投资收益0.740.002.70-0.69-0.89EV/EBITDA-1.526.635.323.416.4 少数股东损益0.000.000.000.000.00CAGR(%) 营运资金的变动-193.26312.04-785.26890.15-1148.69PEG0.0—0.80.80.5 经营活动产生现金流量289.04735.56-109.481810.45151.21ROIC/WACC 投资活动产生现金流量-382.58-336.84-532.18-308.81-248.61REP 融资活动产生现金流量313.733168.31-4.00-4.00-4.00 资料来源：wind数据，财通证券研究所 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 公司评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无