2022年年报点评：22年业绩略超预期，重组胶原蛋白龙头未来发展可期

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 巨子生物（2367.HK）2022年年报点评： 22年业绩略超预期，重组胶原蛋白龙头未来发展可期 2023年03月28日 ➢ 事件：公司发布22年业绩，实现收入23.6亿元，yoy+52.3%，实现经调整净利润10.6亿元，yoy +24.1%，略超彭博一致预期的9.7亿元。 ➢ 功效性护肤品收入高增，可复美品牌表现亮眼。22年公司实现总收入23.6亿元，yoy +52.3%，分产品来看：1）22年专业皮肤护理产品收入23.2亿元，yoy +54.5%，其中功效性护肤品收入15.6亿元，yoy +81.3%，主要系公司持续加强营销活动、新品的成功推出，品牌力与产品力稳步提升；医用敷料收入7.6亿元，yoy +18.4%；2）22年保健食品级其他业务收入0.4亿元，yoy -13.6%，主要系公司调整销售策略与产品结构，主动减少毛利的其他产品销售。分品牌来看：1）可复美：22年收入16.1亿元，yoy +80.0%，占总收入的68.2%，同比+10.3pct，主要系公司持续拓展可复美线上及线下销售渠道，优化营销策略，品牌力持续提升，同时成功拓展精华等品类，贡献收入增量；2）可丽金：22年收入6.2亿元，yoy +17.6%，占总收入的26.2%，同比-7.7pct，主要系公司持续拓展线上渠道，品牌知名度持续提升；3）其他：22年收入0.9亿元，yoy +13.6%，占总收入的3.8%，同比-1.3pct，主要系可预等品牌收入增长带动。 ➢ 线上多平台布局及精细化运营效果显著，直销占比提升至59.3%。 分渠道来看，1）直销渠道：22年直销收入14.0亿元，yoy+103.2%，其中通过DTC店铺线上销售收入12.1亿元，yoy+111.4%，主要系公司持续加强线上多平台布局及精细化运营，天猫等传统电商稳步增长，新发力抖音电商平台实现快速增长；22年面向电商平台的线上直销收入为1.2亿元，yoy+77.6%，主要系公司在京东等电商平台精细化运营并成功扩充产品类型；22年公司线上直销收入为0.6亿元，同比+39.7%，主要系公司持续加大连锁药房和化妆品连锁店等渠道布局；2）经销方面：22年公司经销收入9.6亿元，yoy+11.6%。 ➢ 毛利率略有下滑，经调整净利润超预期。22年公司实现毛利20.0亿元，对应毛利率为84.4%，同比-2.8pct，主要系公司扩充产品类型、拓展新渠道。费用率方面，2022年，销售费用率为29.9%，同比+7.6pct，主要系公司线上直销渠道快速扩张，线上营销费用增加；行政费用率为4.7%，同比+0.04pct，主要系上市开支增加；研发费用率为1.9%，同比+0.3pct，主要系公司加大基础研究和管线产品的研发投入及研发人员数量增加后薪酬开支增加。22年公司实现经调整净利润10.6亿元，对应经调整净利润率为44.7%，同比-10.2pct。 ➢ 投资建议：公司依托合成生物学的研发实力，持续打造多品牌矩阵，功效性护肤品产品矩阵持续丰富，医美产品管线未来可期，有望实现中长期增长，我们预计23-25年归母净利润为13.4/17.4/21.7亿元，同比增速34%/30%/25%，当前股价对应23-25年PE分别为31x、24x、19x，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：行业竞争加剧；新品研发进度不及预期；行业监管超预期。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2375 3224 4296 5592 增长率（%） 53% 36% 33% 30% 归属母公司股东净利润（百万元） 1002 1340 1737 2172 增长率（%） 21% 34% 30% 25% 每股收益（元） 1.01 1.35 1.75 2.18 PE 32 31 24 19 PB 11.2 10.0 7.1 5.2 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年3月28日收盘价，汇率1HKD=0.88RMB） 推荐 维持评级 当前价格： 47.65 HKD [Table_Author] 分析师 刘文正 执业证书： S0100521100009 电话： 13122831967 邮箱： liuwenzheng@mszq.com 分析师 解慧新 执业证书： S0100522100001 邮箱： xiehuixin@mszq.com 相关研究 1.巨子生物(2367.HK)深度报告：巨子启路，引领中国“胶”傲-2022/12/13 巨子生物(02367)/商业零售及社会服务 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 2,375 3,224 4,296 5,592 成长能力（%） 营业成本 369 453 562 716 营业收入 52.70% 35.73% 33.26% 30.18% 销售费用 706 999 1,418 1,957 营业利润 26.13% 36.01% 29.74% 25.08% 管理费用 111 139 185 240 归属母公司净利润 20.95% 33.79% 29.65% 25.02% 财务费用 -13 -13 -17 -26 盈利能力（%） 营业利润 1,155 1,571 2,039 2,550 毛利率 84.39% 85.94% 86.91% 87.20% 利润总额 1,178 1,576 2,044 2,555 净利率 42.36% 41.57% 40.44% 38.84% 所得税 176 236 307 383 ROE 35.35% 32.11% 29.39% 26.87% 净利润 1,002 1,340 1,737 2,172 ROIC 34.29% 31.90% 29.27% 26.74% 少数股东损益 0 0 0 0 偿债能力 归属母公司净利润 1,002 1,340 1,737 2,172 资产负债率 9.60% 10.09% 7.39% 6.57% EBITDA 1,172 1,615 2,093 2,610 净负债比率 -46.88% -40.63% -43.56% -46.81% EPS（元） 1.01 1.35 1.75 2.18 流动比率 9.03 8.77 12.27 13.98 速动比率 8.38 8.46 11.65 13.53 经营效率 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产周转率 0.43 0.83 0.78 0.74 流动资产 2,538 3,934 5,542 7,669 应收账款周转率 35.01 35.01 35.01 35.01 现金 1,331 1,698 2,578 3,787 应付账款周转率 9.43 7.76 8.11 8.43 应收账款 69 115 131 189 每股指标（元） 存货 184 138 279 244 每股收益 1.01 1.35 1.75 2.18 其他 953 1,983 2,555 3,449 每股经营现金 0.00 1.40 1.70 2.21 非流动资产 600 712 844 987 每股净资产 2.85 4.19 5.94 8.12 固定资产 491 602 733 875 估值分析 无形资产 67 68 69 69 P/E 32 31 24 19 租金按金 0 0 0 0 P/B 11.2 10.0 7.1 5.2 使用权资产 0 0 0 0 EV/EBITDA 25.95 24.78 18.71 14.53 其他 42 42 42 42 资产总计 3,138 4,646 6,387 8,655 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动负债 281 448 452 549 经营活动现金流 NA 1,390 1,693 2,201 短期借款 1 1 2 2 净利润 1,002 1,340 1,737 2,172 应付账款 55 62 76 93 折旧摊销 28 47 56 66 其他 225 385 374 453 少数股东权益 NA 0 0 0 非流动负债 20 20 20 20 营运资金变动及其他 NA 3 -100 -37 长期借款 0 0 0 0 投资活动现金流 NA -1,023 -814 -992 租赁负债 0 0 0 0 资本支出 NA -158 -188 -208 其他 20 20 20 20 其他投资 NA -865 -626 -784 负债合计 301 469 472 569 筹资活动现金流 NA 0 0 0 少数股东权益 4 4 4 4 借款增加 NA 0 0 1 股本 0 0 0 0 普通股增加 NA 0 0 0 留存收益和资本公积 2,833 4,173 5,911 8,083 已付股利 NA 0 0 0 归属母公司股东权益 2,833 4,173 5,911 8,083 其他 NA 0 0 0 负债和股东权益 3,138 4,646 6,387 8,655 现金净增加额 NA 367 880 1,209 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 注：由于2022财年现金流量表数据尚未完全披露，因此部分数据暂用NA列示 巨子生物(02367)/商业零售及社会服务 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参