2012年年报点评：业绩略超预期，未来持续增长仍可期

请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 2013年3月29日 唐人神（002567）2012年年报点评 评级：推荐（维持） 公司发布2012年年报： 实现营业收入67.2亿元，同比增长17.84%；实现利润总额2. 11亿元，同比增长38.59%；归属上市公司净利润1.77亿元，同比增长46.72%；实现每股收益0. 64元。 点评：  业务重点转型，净利润增速大于营收增速。12年公司饲料调整产品销售策略，重点专注于做猪饲料，禽类等其他饲料销量同比下滑，使得公司饲料业务整体增速较11年有所下滑，营收的增速有所放缓。但转型之后，2012年综合毛利率同比上涨了0.74个百分点，其中饲料毛利率上涨0.58个百分点。主要原因：公司突出销售重点，增加毛利较高的猪饲料作为销售力度；公司通过转变营销模式，加大猪场直销力度，增加配套技术等服务，买饲料提供优质种公猪精液，起到饲料和种猪联动效应；12年饲料原材料价格高涨的背景下，公司通过配方的调配和优化，以及原材料采购有效控制，优化了饲料成本， 可见公司的转变是非常成功的。另外，高毛利的种猪业务的利润贡献不断提升和肉类产业毛利率的提升对综合毛利率上涨的起到重要作用，种苗产业和肉类产业的利润同比分别增长了85%、208%。使得公司净利润的增速要大于营业收入的增速。  行业整合机会来临，高存栏量带动饲料需求量。经过12年原材料价格高涨以及饲料相关法规的实施之后，饲料行业整合机会来临，规模化企业规模、资金、技术等优势将进一步体现。目前生猪和能繁母猪的存栏量依然较充足，对于饲料的需求量依然明显。公司正值市场培育后产能释放期，饲料业务仍有望保持较快的增速。  种猪业务正值产能释放期，仍有望保持高速增长。我们测算国内每年优质种猪的需求量在1000万头规模，目前优质种猪的供给还远未达到天花板，公司新建原种猪场和扩繁场将陆续释放产能，美最近52周走势： -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%唐人神上证指数 相关研究报告： 唐人神(002567)深度报告——种猪需求旺盛，饲料联动发展 报告作者： 国联证券研究所食品饮料小组 组长：周纪庚 执业证书编号：S0590510120016 联系人： 王 承 电 话：0510-82832380 Em ai l： wangc@glsc.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正。结论不受任何第三方的授意、影响，特此申明。 国联证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格。 农林牧渔 业绩略超预期，未来持续增长仍可期 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 神种猪品质也已得到市场的认可，是种猪业务未来保持快速的增长的动力。  盈利预测和投资评级：预计12~14年EPS分别为0. 83元、1. 09元和1.42元，我们继续看好唐人神饲料、种猪和肉类产业全产业链的协同发展，未来饲料和种猪业务仍有望保持快速的增长，利润增速有望保持年均30%的增长，我们维持“推荐”评级。  风险提示：原材料价格大幅波动，大规模疫情爆发等。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 发现价值 实现价值 当前股价12.61财务报表预测与财务指标 单位：百万更新日期：13/03/29利润表2011A2012A2013E2014E2015E资产负债表2011A2012A2013E2014E2015E营业收入5,702.006,719.709,485.1011,837.2314,841.58现金285.24298.25350.00420.00661.97YOY(%)30.2%17.8%41.2%24.8%25.4%交易性金融资产0.700.000.000.000.00 营业成本5,177.836,052.138,531.2210,645.8613,335.43应收款项净额79.2395.95135.44169.02211.92 营业税金及附加1.612.884.075.076.36存货404.63447.32631.18788.15988.59销售费用239.30261.85398.07496.78622.87其他流动资产275.80167.79236.84295.57370.59占营业收入比(%)4.2%3.9%4.2%4.2%4.2%流动资产总额1,045.601,009.311,353.461,672.752,233.07 管理费用160.30200.55265.58331.44415.56固定资产净值710.00838.511,146.141,227.391,287.09占营业收入比(%)2.8%3.0%2.8%2.8%2.8%减:资产减值准备(64.16)(1.36)(1.86)(1.99)(2.09) EBIT122.55198.53279.81351.71455.00固定资产净额645.84837.151,144.291,225.401,285.00 财务费用5.25(1.98)16.1619.7922.85工程物资0.000.000.000.000.00占营业收入比(%)0.1%0.0%0.2%0.2%0.2%在建工程91.95218.5163.9959.0053.29 资产减值损失(4.31)(0.48)(1.80)(2.00)(3.70)固定资产清理0.000.000.000.000.00 投资净收益32.728.505.0020.0030.00固定资产总额737.791,055.661,208.271,284.401,338.29营业利润145.67208.15266.85349.93458.46无形资产124.01158.96152.60146.24139.88 营业外净收入6.883.279.0010.0012.00长期股权投资129.06122.00114.94107.88100.82利润总额152.56211.42275.85359.93470.46其他长期资产30.9334.7134.7134.7134.71 所得税25.3035.2746.0260.0478.48资产总额2,067.392,380.642,863.983,245.983,846.77所得税率(%)16.6%16.7%16.7%16.7%16.7%循环贷款80.00260.00212.9925.520.00净利润127.26176.15229.83299.88391.97应付款项37.74222.12313.42391.36490.89占营业收入比(%)2.2%2.6%2.4%2.5%2.6%预提费用0.000.000.000.000.00 少数股东损益(6.87)0.470.610.801.05其他流动负债406.06239.07337.75421.73528.96归属母公司净利润120.38176.62230.44300.68393.02流动负债523.80721.19864.16838.611,019.86YOY(%)44.8%46.7%30.5%30.5%30.7%长期借款0.000.00180.00380.00530.00EPS（元）0.440.640.831.091.42应付债券0.000.000.000.000.00其他长期负债9.6915.3220.9526.5832.21主要财务比率2011A2012A2013E2014E2015E负债总额533.49736.511,065.111,245.191,582.07成长能力少数股东权益45.940.00(0.41)(0.95)(1.66)营业收入30.2%17.8%41.2%24.8%25.4%股东权益1,487.961,622.581,777.741,980.192,244.81营业利润51.6%42.9%28.2%31.1%31.0%负债和股东权益2,067.392,359.092,842.433,224.433,825.22净利润44.8%46.7%30.5%30.5%30.7%获利能力现金流量表2011A2012A2013E2014E2015E毛利率(%)9.2%9.9%10.1%10.1%10.1%税后利润120.38176.62230.44300.68393.02净利率(%)2.2%2.6%2.4%2.5%2.6%加：少数股东损益4.53-0.32-0.41-0.54-0.70ROE(%)8.1%10.9%13.0%15.2%17.5%公允价值变动4.310.481.802.003.70RO A(%)5.8%7.4%8.0%9.3%10.2%折旧和摊销3.1677.18101.45118.10128.67偿债能力营运资金的变动-127.505.04-96.29-81.60-105.86流动比率2.001.401.571.992.19经营活动现金流4.88259.00236.98338.64418.83速动比率1.220.780.841.051.22短期投资-0.700.700.000.000.00资产负债率%25.8%30.9%37.2%38.4%41.1%长期股权投资-33.497.067.067.067.06营运能力固定资产投资0.00-328.01-250.00-190.00-180.00总资产周转率275.8%282.3%331.2%364.7%385.8%投资活动现金流-34.19-320.25-242.94-182.94-172.94应收账款周转天数5.075.215.215.215.21股权融资0.0012.010.000.000.00存货周转天数28.5327.3027.3027.3027.30长期贷款的增加/(-143.000.00180.00200.00150.00每股指标（元）公司债券发行/（偿0.000.000.000.000.00每股收益0.440.640.831.091.42股利分配-40.95-57.70-75.28-98.23-128.40每股净资产5.395.886.447.178.13计入循环贷款前融-183.95-45.69104.72101.7721.60估值比率循环贷款的增加(减558.10177.65-47.01-187.47-25.52P/E2