柳州城投怎么看？

2023年2月21日，广西壮族自治区下辖柳州市召开柳州市国有企业发行债券推介会，柳州市政府相关负责人、自治区相关政府部门负责人及部分城投公司负责人出席会议并发言。本文梳理了柳州市当前的经济财政情况、债务风险管控措施及债务到期压力，以供投资者参考。 2021年，柳州市GDP3,057.24亿元，在广西14个地级市中排名第2，GDP增速-3.77%，在广西排名第14。产业结构以第二产业为主，支柱产业主要为汽车、钢铁、机械等。 截至2023年2月24日，市内共5家A股上市公司。 2017-2019年，柳州市一般公共预算收入呈缓慢上升趋势，2020年同比下降21.82%，随后保持稳定；财政自给率自2018年以来呈下降趋势，2021年回升至41.27%，但仍处于较低水平。政府性基金收入自2017年起呈稳步增长趋势，且从2020年开始超过一般公共预算收入；2017年以来，柳州市土地出让收入逐年增长，土地财政依赖度随之持续上升，2021年土地财政依赖度为142.11%。 柳州市全口径债务以城投有息债务为主，2018-2021年，地方政府债务增速很低，城投有息债务增速持续高于地方政府债务增速，其中2020年达到24.12%。2019-2021年，柳州市调整债务率分别为302.25%、351.08%和398.76%，呈增长趋势。 根据其他省份债务化解的经验，地区银行资源、持有的上市公司股权2个因素在地区金融资源中尤为重要。柳州市有1家城商行柳州银行股份有限公司和5家农商行。根据样本城投最新授信数据，市内城投银行借款结构主要依赖城商行、股份制商业银行及国有大型商业银行，占比分别为35%、28%和27%。其中城商行除了市内城商行柳州银行给予城投的授信较大外，自治区内桂林银行和广西北部湾银行2家城商行也给予了城投较大的授信规模。根据2022年三季报数据，柳州市政府共持有3家上市公司股权，按2023年2月24日市值计算，合计市值20.28亿元，上市公司资源较为薄弱。 柳州市的负面舆情集中于2022年，注销土地使用权及商票逾期引发市场关注。上半年，柳州东通、柳州龙建及柳州投控陆续公告注销土地使用权，在此之前，甚少有城投公告注销土地使用权。同时，公告中虽称“柳州市财政及柳州市国资委将通过现金资产和实物资产注入的方式增资”，但彼时注销土地使用权确实导致了相关城投净资产的大幅下降，由此引发了市场对柳州市整体的担忧。下半年，多家城投陆续出现在商票逾期名单上。 近年来柳州市预算执行报告及政府工作报告中均有涉及化债、防控债务风险的表述。 2023年2月21日，柳州市召开恳谈会，提及“确保柳州市属国有企业所有债券均能够按期足额偿付”。和之前其他省份恳谈会类似，柳州此次恳谈会也只保证了债券的按时兑付，而从之前其他省份的恳谈会经验看，恳谈会对市场提振信心较少，市场更为关注恳谈会相关精神的落地。诸如甘肃、山东潍坊、贵州等恳谈会之后城投债利差仍一路攀升，主要原因是区域内非标仍在违约，债务管控仍较弱，天津是当前唯一一个恳谈会之后出现利差下行的省份。 目前柳州市有存续债的城投共9家，均为地市级城投。其中AA+、AA及无评级城投分别为5家、3家和1家，存续债余额合计815.96亿元，其中2023-2025年到期规模分别为100.04亿元、159.26亿元和276.90亿元。具体主体看，柳州投控、柳州东城、城投公司和柳州东通存续债余额规模较大，分别为206.38亿元、147.25亿元、125.52亿元和122.33亿元。2023年到期规模较大的主体为柳州投控和柳州东通，到期规模分别为33.10亿元和29.34亿元。 一级方面，2022年，柳州市城投净融资额-100.74亿元，同比由2021年的净流入（179.72亿元）转为净偿还。二级方面，伴随着区域内负面舆情不断，2022年以来，柳州市城投信用利差呈上行态势。具体主体看，2023年2月23日，有息债务规模大、短期偿付压力大且存续债余额较大的柳州投控、柳州东城和城投公司信用利差超过1,000bp；柳州东通、柳州建投和柳州龙建信用利差在700-900bp之间；存续债余额较小的柳州城建、柳州轨道交通和柳州文旅信用利差小于500bp。 风险提示：城投口径判断有误；有息债务数据统计不完整；发生超预期信用风险事件。 2023年2月21日，广西壮族自治区下辖柳州市召开柳州市国有企业发行债券推介会，柳州市政府相关负责人、自治区相关政府部门负责人及部分城投公司负责人出席会议并发言。本文梳理了柳州市当前的经济财政情况、债务风险管控措施及债务到期压力，以供投资者参考。 一、经济财政情况 柳州市位于广西中北部，是广西第二大城市和最大的工业城市，全市总面积1.86万平方千米，人口417.53万人。柳州市下辖5个区（城中区、鱼峰区、柳南区、柳北区、柳江区）、3个县（柳城县、鹿寨县、融安县）、代管2个自治县（融水苗族自治县、三江侗族自治县）。 1、经济与产业发展 2021年，柳州市GDP3,057.24亿元，在广西14个地级市中排名第2，GDP增速-3.77%，在广西排名第14。 图表1：2017年以来柳州市GDP及增速（亿元、%） 图表2：2021年广西14个地级市GDP及增速对比（亿元、%） 产业结构以第二产业为主，支柱产业主要为汽车、钢铁、机械等。2021年，柳州市三次产业结构为8.4:41.8:49.8，相较2017年（6.9:54.0:39.2），第三产业比重有所增长。截至2023年2月24日，柳州市内共5家A股上市公司，包括柳钢股份、柳工、柳药集团等。 图表3：2017-2021年柳州市三次产业结构变化情况（亿元） 图表4：柳州市上市公司一览（亿元） 2、土地依赖度逐渐上升 2017-2019年，柳州市一般公共预算收入呈缓慢上升趋势，2020年同比下降21.82%，随后整体稳定，税收收入占比在56%-72%之间波动，2021年占比为66.31%。财政自给率自2018年以来呈下降趋势，2021年回升至41.27%，但仍处于较低水平。 政府性基金收入自2017年起呈稳步增长趋势，且从2020年开始超过一般公共预算收入，其中2018-2021年同比分别增长14.96%、25.35%、21.20%、13.10%。2017年以来，柳州市土地出让收入逐年增长，土地财政依赖度随之持续上升，2021年土地财政依赖度为142.11%。 2022年，柳州市以招拍挂方式出让的住宅类用地土地成交金为40.30亿元，同比下滑73.05%，土地出让金下滑对后续柳州财政收入规模及可持续性或将产生较大影响。 图表5：2017年以来柳州市一般公共预算收入（亿元、%） 图表6：2017年以来柳州市政府性基金收入（亿元、%） 图表7：2017年以来柳州市土地财政依赖度（亿元、%） 3、调整债务率呈增长趋势 2015-2019年，柳州市固定资产投资增速持续高于全国水平。2015-2021年，广西固定资产投资增速均高于全国水平；2015-2019年，柳州市固定资产投资增速持续高于全国水平，同时其增速自2018年开始显著下降，2020年起增速低于全国平均水平和广西平均水平，2022年同比增速为-7.00%，低于全国的5.10%。 柳州市全口径债务以城投有息债务为主，2018-2021年，地方政府债务增速很低，城投有息债务增速持续高于地方政府债务增速，其中2020年达到24.12%。2019-2021年，柳州市调整债务率分别为302.25%、351.08%和398.76%，呈增长趋势。 图表8：2015年以来柳州市固定资产投资增速对比（%） 图表9：2015年以来柳州市债务情况（亿元、%） 4、地区金融资源观察 地区金融资源包括银行、担保公司、证券公司、融资租赁公司、AMC以及持有的上市公司股权，这些金融资源在城投一级市场债券发行、融资支持以及债务化解过程中的协商展期等方面都发挥了重要作用。而根据其他省份债务化解的经验，地区银行资源、持有的上市公司股权2个因素在债务化解方面作用更为明显。 柳州市城投银行借款结构主要依赖城商行、股份制商业银行及国有大型商业银行，占比分别为35%、28%和27%。柳州市有1家城商行柳州银行股份有限公司，5家农商行广西鹿寨农村商业银行股份有限公司、广西柳城农村商业银行股份有限公司、广西融安农村商业银行股份有限公司、广西三江农村商业银行股份有限公司和广西融水农村商业银行股份有限公司。根据样本城投最新授信数据，城商行贷款占比35%，除了市内城商行柳州银行给予城投的授信较大外，自治区内桂林银行和广西北部湾银行2家城商行也给予了城投较大的授信规模。 图表10：柳州市城投银行借款结构 根据2022年三季报数据，柳州市政府共持有3家上市公司股权，按2023年2月24日市值计算，合计市值20.28亿元，上市公司资源较为薄弱。 图表11：柳州市政府持有的上市公司股权（%、亿元） 二、区域负面舆情及债务风险管控 1、区域负面舆情 柳州市的负面舆情集中于2022年。上半年，柳州东通、柳州龙建及柳州投控陆续公告注销土地使用权。在此之前，仅2016年2月财综[2016]4号发布后，承担土地储备职能的城投为剥离土储职能，将土地储备返还给正规土储中心，但甚少有城投公告注销土地使用权。同时，公告中虽称“柳州市财政及柳州市国资委将通过现金资产和实物资产注入的方式增资”，但彼时注销土地使用权确实导致了相关城投净资产的大幅下降，因此三家城投公告引发了市场对柳州市整体的担忧。 图表12：柳州市城投注销土地使用权一览（万元、%） 下半年，多家城投陆续出现在商票逾期名单上。8月31日，柳州东城首次出现在商票逾期名单上，随后柳州龙建、柳州东通、城投公司陆续出现在商票逾期名单上。 图表13：柳州市城投涉及的商票逾期（万元） 2、债务风险管控 债务管控方面，广西曾于2020年7月16日召开债券市场投资者恳谈会，近年来柳州市预算执行报告及政府工作报告中均有涉及化债、防控债务风险的表述。2023年2月21日，柳州市召开恳谈会，提及“柳州将持续做好债券市场的风险防范工作，完善企业债券风险预警机制，实时监控到期债券的兑付安排，提前逐笔督促落实偿债资金来源。柳州市将持续拓展融资渠道，通过成立柳州市偿债准备基金、统筹财政资源银行再融资等多种方式，多渠道筹措资金，确保柳州市属国有企业所有债券均能够按期足额偿付，确保债券投资人的合法权益，坚决维护好柳州的良好资本市场环境和信任基础”。 图表14：柳州市关于债务风险管控的政策文件及举措 2021年12月19日，兰州市政府召开化解兰州建投公司债务问题金融机构通气会，此次会议上兰州市领导表示兰州建投公司的债务问题本质上是金融问题，要用金融的方法解决好金融的问题，并表态将组建“新兰投”公司，推动政府融资平台整合升级，要实现兰州建投公司债务全部落实，不打折扣。 图表15：恳谈会之后甘肃城投债利差变化（bp） 贵州恳谈会 2019年10月18日，贵州省地方金融监督管理局在上交所举办了贵州省债券市场投资者恳谈会，会议提到保证全省公开市场发行的债券如期兑付。但从二级利差变化来看，市场并不认可这次恳谈会，或与恳谈会后非标仍在持续违约有关。 图表16：恳谈会之后贵州城投债利差变化（bp） 天津恳谈会 2021年6月22日，天津市政府相关领导以及当地国资委、金融局等召开债券市场投资人恳谈会，天津市相关领导强调，将千方百计维护好信用生态。具体措施包括：一是完善信用增信，强化流动性支持。设立市属国企高质量发展基金，应对短期流动性管理需求，设立总规模200亿元基金，提供短期流动性支持，维护市场信用环境；更好发挥信用增进公司作用；强化企业债券流动性管理。增强债券规模与偿债能力，债务到期与资金安排合理匹配。二是加快天津市国有资产处臵盘活，综合实施分类分层化解问题企业存量债务风险，并注入优质资产等方式维护好天津债市的信用生态。三是健全完善国有企业领导人员考核体系，签署防控债务风险责任状，对