城投随笔系列：延期平滑、展期续接，如何理解？

城投随笔系列 延期平滑、展期续接，如何理解？ 2023年02月15日 2023年播州区政府工作报告说了什么？ 遵义市播州区政府工作报告在2023年工作安排部分的第八点“紧盯风险大防范，奋力增强群众安全感”中提到：“通过延期平滑、展期续持、筹集资金偿还等方式妥善解决2023年到期企业债券本息”。这里延期和展期对应落脚点是企业债券本息，让市场不禁担忧：针对公开市场债券也要展期了？此前贵州区域内上级政府（包括遵义市级政府、贵州省级政府），以及贵州其他各区县针对防范化解债务风险的表述当中，展期这类措辞针对的均是整体的有息债务，故而在相应的语境之下，引导的市场预期还算正向。 展期，是什么概念？ 一方面我们关注贷款展期：根据《贷款通则》第十二条，“不能按期归还贷款的，借款人应当在贷款到期日之前，向贷款人申请贷款展期”。关于贷款展期的条件“是否展期由贷款人决定。申请保证贷款、抵押贷款、质押贷款展期的，还应当由保证人、抵押人、出质人出具同意的书面证明。已有约定的，按照约定执行”。 分析师谭逸鸣执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com相关研究1.可转债打新系列：精锻转债：汽车精锻齿轮龙头企业-2023/02/14 2.聚焦区县系列：三个维度透视重庆区县-20 23/02/13 3.可转债打新系列：天23转债：光伏智慧能 另一方面我们关注债券展期：根据2020年7月央行、发改委、证监会联合发布的《关于公司信用类债券违约处置有关事宜的通知》，“发行人与债券持有人双方可以在平等协商、自愿的基础上通过债券置换、展期等方式进行债务重组”。关于债券展期的条件，债券展期需经持有人会议决议通过展期方案。 源龙头企业-2023/02/134.城投、产业利差跟踪周报20230212：城投债利差、产业债利差均整体下行-2023/02/12 5.信用一二级市场跟踪周报20230212：发行 无论是贷款展期还是债券展期，都是债务人及债权人双方就原合同的到期条款进行重新协商、延缓支付。从债务人角度来看，债务展期可缓解短期内压力，避免直接触发违约；从债权人角度来看，债务展期不能从根本解决上解决债务人的偿付问题，展期后违约风险仍然存在，债权人需综合考虑展期方案及债务人后续的偿债能力。 及净融资规模显著增加-2023/02/12 尤其是针对城投公开市场发行的债券（包括私募品种），展期是超预期的。 对此，如何理解？ 首先，我们来看看播州区过去债券的发行情况，或不排除非市场化发行的情况。2020年发行的债券均出现显著的一二级倒挂现象（即发行时票面利率低于上市后中债估值），而且发行的票面利率也值得回味，均是私募品种。由此，从积极的角度理解：播州区政府工作报告当中提及的延期平滑、展期续接，关键是让相应存续债的原始资金方和持有人继续持有，不管是先不选择回售行权，还是新发行债券接续，而并非指向直接在原有债券上进行展期，这一行为市场影响太大，与政府工作报告当中的“防止发生系统性风险，切实维护我区经济社会发展和债券市场的长期稳定”或并不相符，也与其上级政府对防范化解债务风险的顶层设计思路不符。但从谨慎观察的原则出发，可以密切关注相关区域的相关动向。此外，我们还可关注区县政府工作报告对外印发的流程是怎样的，需要哪一级人大审议，各级人大之间的关系如何？通常来说，市县政府工作报告由本级人大通过即可对外印发。各级人大及其常委会履职具有独立性，各级人大之间没有上下级的领导与被领导的关系，而是“监督、联系、指导”的关系。风险提示：城投口径偏差；部分数据缺失所导致的偏差；宏观经济、地方政府债务压力、区域及平台评价的主观性。 目录 12023年播州区政府工作报告说了什么？3 2展期，是什么概念？5 3对此，如何理解？6 4小结9 5风险提示11 插图目录12 表格目录12 2023年，城投的或有政策空间之外，其或有超预期信用风险事件也是市场关注的重心，近期遵义市播州区政府工作报告当中针对防范化解债务风险相关表述引发市场高度关注，如何理解？本文聚焦于此。 12023年播州区政府工作报告说了什么？ 首先，我们来看一看播州区2023年政府工作报告说了些什么？ 在2023年工作安排部分的第八点“紧盯风险大防范，奋力增强群众安全感”当中，提到： “切实加强地方政府债务和政府隐性债务管理，积极推动区管国有企业实体化转型，盘活闲置低效资产，严格资金使用监管和项目建设管理，千方百计化解存量债务，依规举借政府债务，坚决遏制新增隐性债务。通过延期平滑、展期续持、筹集资金偿还等方式妥善解决2023年到期企业债券本息，防止发生系统性风险，切实维护我区经济社会发展和债券市场的长期稳定。” 当中有几个措辞值得我们详细探讨：“延期平滑、展期续持、筹集资金偿还等方式妥善解决2023年到期企业债券本息。” 这里延期和展期对应落脚点是企业债券本息，让市场不禁担忧：针对公开市场债券也要展期了？ 毕竟展期这个术语还是有其特定指向性。 债券简称 截止日主体 发行日期 到期日期 剩余 发行人 债券发行 表1：遵义市播州区各平台存量债券明细（亿元、年） S20播交2 余额 4.00 评级 AA- 2020-09-29 2030-09-30 期限 7.62 遵义市播州区交通建设投资有限公司 类型 公司债 方式 私募 S20播交1 3.50 AA- 2020-06-08 2030-06-10 7.32 遵义市播州区交通建设投资有限公司 公司债 私募 S20播交3 2.50 AA- 2020-12-17 2030-12-21 7.85 遵义市播州区交通建设投资有限公司 公司债 私募 20溪地02 5.00 AA 2020-07-31 2025-08-03 2.47 遵义鸭溪大地投资开发有限责任公司 公司债 私募 20溪地01 2.00 AA 2020-04-29 2025-04-30 2.21 遵义鸭溪大地投资开发有限责任公司 公司债 私募 17遵义播投债01 3.20 A+ 2017-07-05 2024-07-06 1.39 遵义市播州区城市建设投资经营(集团)有限公司 企业债 公募 PR播投02 2.80 A+ 2017-10-23 2024-10-24 1.69 遵义市播州区城市建设投资经营(集团)有限公司 企业债 公募 20遵和02 4.50 AA- 2020-09-25 2027-09-28 4.62 遵义和平投资建设有限责任公司 公司债 私募 20遵和01 1.00 AA- 2020-04-17 2027-04-23 4.19 遵义和平投资建设有限责任公司 公司债 私募 资料来源：wind，民生证券研究院 注：存量债数据截至2023年2月14日。 而此前贵州区域内上级政府（包括遵义市级政府、贵州省级政府），以及贵州其他各区县针对防范化解债务风险的表述当中，展期这类措辞针对的均是整体的 有息债务，故而在相应的语境之下，引导的市场预期还算正向。 时间 区域 文件 内容 表2：贵州省各区域2023年政府工作报告及财政预算报告中关于防范化解债务风险的表述 2023/1/6《2023年遵义市播州区政府工作报告》遵义市-播州区 千方百计化解存量债务，依规举借政府债务，坚决遏制新增隐性债务。通过延期平滑、展期续持、筹集资金偿还等方式妥善解决2023年到期企业债券本息，防止发生系统性风险，切实维护我区经济社会发展和债券市场的长期稳定。 2023/2/2 《贵州省2022年预算执行情况和2023 年预算草案的报告》 贵州省 通过争取中央支持、金融机构展期降息、盘活资源资产等方式，推动各 地将债务利息足额纳入预算，为基层财政秩序回归正常、提高在资本市场信用奠定基础，力争用3-5年时间，建立健全系统解决和防范化解政府债务风险体制机制，逐步推动地方发展进入良性轨道。协调金融机构 支持债务重组、展期降息，积极有序缓释债务风险。 2023/1/28 《2023年贵州省政府工作报告》 贵州省 建立健全系统解决和防范化解政府债务风险体制机制，积极稳妥扩大县级化债试点。做好地方新增专项债券“借、用、管、还”全周期管理。持续优化债务期限结构，坚持“开前门、堵后门，化存量、控增量”，严禁地方通过国有企事业单位违规举债。 2023/2/2 《2023年遵义市汇川区政府工作报告》 遵义市-汇川区 强化债务风险化解。严格规范政府债务“借、用、管、还”，通过展期、降息、重组、置换等方式，进一步降低债务成本，全力争取全省债务缓释汇川试点落地实施，牢牢守住“不爆雷”的底线。 2022/12/30 《2023年毕节市政府工作报告》 毕节市 稳妥推进存量政府隐性债务化解，坚决遏制新增政府隐性债务。 2023/2/8 《2023年黔西南州政府工作报告》 黔西南州 持续防范化解债务金融风险。加强金融、地方债务风险防控，严格落实“一债一策”“一债多策”，全面盘活存量资产，多渠道化解隐性债务。 2023/1/18 《安顺市2022年全市和市级财政预算执行情况及2023年全市和市级财政预算草案报告》 安顺市 坚决遏制新增政府隐性债务。综合运用应急周转金、到期债务展期重组等措施，牢牢守住不发生区域性、系统性债务风险底线。通过债务重组进一步缓债，采取资产证券化、政府和社会资本合作、产 2023/1/9《2023年黔东南州政府工作报告》黔东南州 权交易等方式加快盘活存量项目资产，积极妥善处置存量债务。 资料来源：政府网站，民生证券研究院 2展期，是什么概念？ 一方面我们关注贷款展期： 根据《贷款通则》第十二条规定，“不能按期归还贷款的，借款人应当在贷款到期日之前，向贷款人申请贷款展期”。 关于贷款展期的条件，《贷款通则》规定，“是否展期由贷款人决定。申请保证贷款、抵押贷款、质押贷款展期的，还应当由保证人、抵押人、出质人出具同意的书面证明。已有约定的，按照约定执行”。 关于贷款展期的期限，《贷款通则》中的规定是，“短期贷款展期期限累计不得超过原贷款期限；中期贷款展期期限累计不得超过原贷款期限的一半；长期贷款展期期限累计不得超过3年。国家另有规定者除外。” 但在遵义道桥的银行贷款展期重组方案中，其银行贷款展期20年，超过了以上规定的期限。对于展期贷款期限的问题，《最高人民法院关于展期贷款超过原贷款期限的效力问题的答复》曾作出解释：“展期贷款性质上是对原贷款合同期限的变更。对于展期贷款的期限不符合中国人民银行颁布的“贷款通则”的规定，应否以此认定该展期无效问题，根据我国法律规定，确认合同是否有效，应当依据我国的法律和行政法规，只要展期贷款合同是双方当事人在平等、自愿基础上真实的意思表示，并不违背法律和行政法规的禁止性规定，就应当认定有效。“ 另一方面我们关注债券展期： 根据2020年7月央行、发改委、证监会联合发布的《关于公司信用类债券违约处置有关事宜的通知》，“发行人与债券持有人双方可以在平等协商、自愿的基础上通过债券置换、展期等方式进行债务重组”。 关于债券展期的条件，债券展期需经持有人会议决议通过展期方案。由于现有法规未对债券展期的发行人设定具体条件，在实际操作中，债券持有人对债券展期往往处于较为被动的地位，或主要由发行人和主承销商主导。 无论是贷款展期还是债券展期，都是债务人及债权人双方就原合同的到期条款进行重新协商、延缓支付。从债务人角度来看，债务展期可缓解短期内压力，避免直接触发违约；从债权人角度来看，债务展期不能从根本解决上解决债务人的偿付问题，展期后违约风险仍然存在，债权人需综合考虑展期方案及债务人后续的偿债能力。 尤其是针对城投公开市场发行的债券（包括私募品种），展期是超预期的。 3对此，如何理解？ 首先，我们来看看播州区过去债券的发行情况，或不排除非市场化发行的情况。2020年发行的债券均出现显著的一二级倒挂现象（即发行时票面利率低于上市后中债估值），而且发行的票面利率也值得回味，均是私募品种。 债券简称 发行日期 发行规模