公司首次覆盖报告：打造儿药优势品种，体培牛黄有望持续贡献收益

6032 打造儿药优势品种，体培牛黄有望持续贡献收益 —健民集团(600976)公司首次覆盖报告 刘嘉仁社零&美护首席分析师S1500522110002 15000310173 liujiaren@cindasc.com 证券研究报告公司研究 公司首次覆盖报告健民集团(660976)投资评级增持上次评级 资料来源：万得，信达证券研发中心 公司主要数据收盘价（元）57.3752周内股价波动区间72.64-35.10(元)最近一月涨跌幅(％)3.89总股本(亿股)1.53流通A股比例(％)100.00总市值(亿元)88.00 资料来源：wind,信达证券研发中心 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 打造儿药优势品种，体培牛黄有望持续贡献收益 2023年02月12日 报告内容摘要: ⯁中药老字号传承，打造中成药知名品牌。健民集团传承于中药老字号“叶开泰”，始终坚持以发展中医药为核心，以儿科产品为特色的发展战略，逐渐构建完善了以中成药为主的儿科、妇科、特色中药生产线，在小儿中成药市场取得龙头地位。同时公司的参股公司健民大鹏作为体外培育牛黄独家供应商，对公司投资收益影响较大。2022年前三季度公司实现营业收入27.95亿元（+7.25%），归母净利润（+26.84%），业绩表现亮眼。 ⯁龙牡壮骨颗粒为公司打造的钻石单品，产品销售具备增长潜力。龙牡壮骨颗粒具有治疗和预防小儿佝偻病、软骨病的功能。据米内网统计，2021年在儿科中成药领域龙牡壮骨颗粒在实体药店与网上药店终端销售额均具备领先优势。近年来我国人口出生率处于下滑趋势，三孩政策及支持辅助生殖纳入医保等支持性政策出台有望提振我国人口出生率，儿药市场具备发展潜力，我们认为公司该产品仍具备较强的业绩发展潜力。 ⯁终端成品需求旺盛，体培牛黄原料市场规模具备增长潜力。天然牛黄产量稀缺，体外培育牛黄为天然牛黄的优质代用品，其理化性质、化学成分、内部有效含量与天然牛黄无显著性差异且稳定性较好，更适应于工业化大生产。近年来天然牛黄价格持续提升，终端成品如安牛需求旺盛，为体外培育牛黄原料市场带来机遇，作为体外培育牛黄的独家供应商，健民大鹏给健民集团带来的净利润贡献占比在2018-2021年平均维持在50%以上，我们认为健民大鹏或有望为公司持续提供较强投资收益。 ⯁盈利预测与投资评级：基于以上盈利预测假设条件，我们预计公司2022-2024年营业收入分别为40.07/46.00/52.70亿元，归母净利润分别为4.09/4.86/6.09亿元，EPS分别为2.67/3.17/3.97元，PE分别为22/18/14X。首次覆盖，我们给予“增持”评级。 ⯁股价催化剂：体培牛黄终端涨价，儿药产品销售较好。 ⯁风险因素：原材料价格风险、政策风险、产品集中风险、投资风险。 重要财务指标营业总收入(亿元) 2020A2,456 2021A3,278 2022E4,007 2023E4,600 2024E5,270 增长率YoY% 9.7% 33.5% 22.2% 14.8% 14.6% 归属母公司净利润(亿元) 148 325 409 486 609 增长率YoY% 61.5% 119.7% 26.0% 18.9% 25.1% 毛利率% 40.6% 43.5% 42.1% 43.2% 44.2% 净资产收益率ROE% 11.2% 20.8% 22.4% 22.7% 24.1% EPS(摊薄)(元) 0.96 2.12 2.67 3.17 3.97 市盈率P/E(倍) 26.35 37.27 21.51 18.09 14.46 市净率P/B(倍) 2.96 7.75 4.82 4.11 3.48 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年02月10日收盘价 目录 一、公司分析：4 1、公司概况：4 2、财务分析5 3、公司的竞争优势分析6 4、公司未来发展战略7 二、行业分析8 1、三孩政策及支持辅助生殖纳入医保有望提振出生率，儿药市场具备发展潜力8 2、终端成品需求旺盛，体培牛黄原料市场规模具备增长潜力10 3、七蕊胃舒纳入2022版国家医保，新药上市支撑长期发展12 三、盈利预测、估值与投资评级13 1、盈利预测和假设13 2、盈利预测结果13 3、估值结论与投资评级13 四、风险因素15 1、原材料价格波动风险15 2、政策变动风险15 3、产品集中风险15 4、长期股权投资风险15 表目录 表1：公司主要产品及功能主治介绍5 表2：2021年中国城市实体药店终端儿科中成药销售额TOP109 表3：2021年中国网上药店终端儿科中成药销售额TOP109 表4：健民集团在研项目介绍12 表5：健民集团盈利预测假设13 表6：健民集团盈利预测结果13 表7：健民集团可比公司估值14 图目录 图1：健民集团股权结构（据2022年公司三季报统计）4 图2：2018-2022前三季度公司营业收入情况5 图3：2018-2022前三季度公司归母净利润情况5 图4：2018-2021公司收入结构变化6 图5：2018-2021公司重要业务毛利率情况6 图6：2018-2022前三季度公司整体毛利率与净利率情况6 图7：2018-2022前三季度公司四项费用率变化6 图8：2008-2022年我国人口出生率趋势图8 图9：健民集团龙牡壮骨颗粒2018-2022E销量情况9 图10：我国天然牛黄单价趋势图（安国药市）10 图11：我国人工牛黄单价趋势图（安国药市）10 图12：2017-2021年我国安宫牛黄丸零售市场销售额（单位：亿元）11 图13：2018-2022H1健民大鹏净利润情况12 图14：2018-2022H1健民大鹏对健民集团净利润贡献占比12 一、公司分析： 1、公司概况： 健民药业集团股份有限公司（以下简称“健民集团”或“公司”）成立于1993年，传承于明崇祯十年（1637年）中药老字号“叶开泰”。公司主要从事医药工业、医药商业两大板块，据公司2021年报，医药工业主要负责药品和大健康产品的研发、制造及销售，公司和全资 子公司叶开泰国药主要从事药品生产，合计持有药品批文257个；医药商业板块主要为药品的批发和零售。 同济医学院蔡红娇教授在1993年成功研究“体外培育牛黄”技术，获国家发明专利。“体外培育牛黄”1997年获国家一类中药新药证书。2000年武汉大鹏药业高价购入该技术，2005年公司与武汉大鹏药业成立联营企业武汉健民大鹏药业有限公司（以下简称“健民大鹏”），据公司2022年三季报记载，公司持股健民大鹏33.54%股权。2014年3月18日，“体外培育牛黄”获重大成果转化奖，宣告其成功实现产业化，价格仅为天然牛黄的三分之一。 据健民大鹏官网，体外培育牛黄是天然牛黄的优质替代品，健民大鹏是以体外培育牛黄原料药及其系列制剂的制作、研发为主业的国家高新技术企业，独家拥有“国家中药一类新药”体外培育牛黄的完全知识产权和国内最大的体外培育牛黄产业化基地；公司建有8条通过 国家GMP认证的中成药生产线，生产栓剂、胶囊剂、片剂、颗粒剂、丸剂等8种剂型40 余种产品。 健民集团以发展中医药为核心，以儿科产品为特色，已成为全国重点中药企业和小儿用药生产基地，并设有国家企业技术中心、企业博士后科研工作站和儿童药物研究院，具备完善的自主研发能力。公司股权结构较为分散，截至2022年9月31日，前十大股东持股比例为42.54%，公司实控人为汪力成先生，控股股东为华立医药集团。 图1：健民集团股权结构（据2022年公司三季报统计） 资料来源：iFind，信达证券研发中心 公司产品资源丰富，品类结构完善，形成了以中成药为主的儿科产品线、妇科产品线、特色中药产品线。其中儿科产品线有龙牡壮骨颗粒、小儿宝泰康颗粒、小儿宣肺止咳颗粒、小儿解感颗粒等品种。妇科产品线有健脾生血颗粒、健脾生血片、小金胶囊等，特色中药产品线主要包括便通胶囊、健胃消食片、健民咽喉片、拔毒生肌散等。其中，据公司官网介绍， 钻石单品“龙牡壮骨颗粒“是治疗儿童不爱吃饭、发育迟缓、夜惊多汗和儿童补钙的优良品种，上市30多年来，创造了累积销售300亿袋的记录。 表1：公司主要产品及功能主治介绍 序号 主要产品 功能主治 1 龙牡壮骨颗粒 用于治疗和预防小儿佝偻病、软骨病；对小儿多汗、夜惊、食欲不振、消化不良、发育迟缓有治疗作用 2 健脾生血颗粒/片 用于小儿脾胃虚弱及心脾两虚型缺铁性贫血；成人气血两虚型缺铁性贫血 3 小金胶囊 用于阴疽初起，皮色不变，肿硬作痛，多发性脓肿，瘿瘤，瘰疠，乳岩，乳癖 4 便通胶囊 用于脾肾不足，肠腑气滞所致的便秘 5 健民咽喉片 用于热盛津伤、热毒内盛所致的咽喉肿痛、失音及上呼吸道炎症 6 雌二醇凝胶 用于治疗绝经期综合症;预防卵巢功能失调、雌激素水平低落；预防尿钙丢失、减少骨质疏松 资料来源：公司官网，信达证券研发中心 2、财务分析 公司自2018年以来营业收入和归母净利润保持正增长趋势，2018-2021年公司营业收入由 21.61亿元增长至32.78亿元，归母净利润由0.81亿元增长至3.25亿元，系公司坚持优势单品龙牡壮骨颗粒为核心，依托“健民”、“龙牡”、“叶开泰”三大品牌，立足中药产业，以中药制造为核心，深耕儿童用药和儿童大健康领域所致。2022前三季度公司实现营收27.95亿元（+7.25%），归母净利润3.26亿元（+26.84%），我们认为增速放缓或受疫情和2021年营收基数较高等因素影响。 图2：2018-2022前三季度公司营业收入情况图3：2018-2022前三季度公司归母净利润情况 资料来源：iFind,信达证券研发中心资料来源：iFind,信达证券研发中心 从收入结构来看，2018-2022前三季度公司医疗商业板块收入占比波动下滑，儿科业务收入占比持续提升。此外，核心单品龙牡壮骨颗粒、小金胶囊、健脾生血颗粒/片三者的合计销售收入占2022年前三季度医疗工业收入的一半以上。 从分业务毛利率来看，2019年起公司工业板块儿科、妇科、特色中药等业务毛利率波动上升，结合公司主营业务的收入结构变化来看，医疗工业板块为公司整体毛利率与净利率的上升做出贡献，我们认为系公司以龙牡壮骨颗粒为主的优势OTC单品定价能力强，处方药产品线收入高速抬升，顺应国家大力支持中医药事业，深化医疗保障制度改革与医疗服务定价改革的潮流，抓住机遇，聚焦中医药核心业务，积极布局和推进中药研发创新；2018-2022Q3期间，医疗商业板块毛利率保持稳定，无显著变化。 图4：2018-2021公司收入结构变化图5：2018-2021公司重要业务毛利率情况 资料来源：iFind,信达证券研发中心资料来源：iFind,信达证券研发中心 图6：2018-2022前三季度公司整体毛利率与净利率情况图7：2018-2022前三季度公司四项费用率变化 资料来源：iFind,信达证券研发中心资料来源：iFind,信达证券研发中心 从费用率角度来看，2018-2022Q3公司销售费率波动上升，系公司营业收入增长带来销售费用同向增长，其他三项费用率较为稳定，系公司运营进入稳定期。 综上所述，我们认为公司财务运营质量较好。 3、公司的竞争优势分析 据公司2022年半年度报，公司的竞争优势分析如下： 具备较强品牌优势。公司始终坚持品牌建设，加大学术推广力度，聚焦大产品，加快新产品培育，探索组织变革，加强人才引进和团队专业化，克服疫情频发的不利因素，工业销售基本稳定。公司品牌优势强大，“健民”、“龙牡”商标先后被认定为中国驰名商标，其中，“健民”品牌自2009年至2019年连续11年入选《中国500最具价值品牌》;龙牡壮骨颗粒荣获 “2021-2022年度医药零售市场潜力品牌”称号，被评选为“中国医药高质量发展成果品牌”。 公司始终坚持爱奇艺、腾讯视频等