公司2024年年报显示，业绩遭遇改革阵痛，核心产品销量下降。具体数据如下：营收35.0亿元（同比-16.8%），归母净利润3.6亿元（同比-30.5%），扣非归母净利润3.0亿元（同比-30.8%），毛利率47.7%（同比+1.7pp）。医药工业营收17.5亿元（同比-19.3%），毛利率76.4%（同比-1.4pp），主要受营销体系改革及核心产品销量下降影响。儿科/妇科/特色中药板块销量分别同比-32.4%/-13.7%/-16.9%，系OTC渠道梳理及库存清理所致，其中龙牡壮骨颗粒库存已降至合理水平。
公司积极拓展院外市场，健脾生血颗粒与重点连锁药店战略合作，便通胶囊纯销保持高速增长（市占率提升），七蕊胃舒胶囊医保续约（院端覆盖率提升）。净利润下降的其他原因包括便通胶囊广告投入增加、研发投入增长、中药材价格上涨。费用方面，销售费用同比-8.6%（营销体系改革），管理费用同比+11.6%（薪酬费用增长），财务费用同比+972.6%（票据贴现息调整），研发费用同比+7.4%（加大投入）。
研发创新持续推进：1）新品开发，中成药领域牛黄小儿退热贴提交上市申请，枳术通便颗粒、通降颗粒研发投入增加；化药领域乳果糖口服溶液等4项制剂获批上市，4项制剂完成中试研究，新增6项新药项目。2）二次开发，全年在研项目19项，提升产品品质和临床应用价值。
投资收益稳中有进，子公司大鹏药业体外培育牛黄业务贡献突出，实现净利润6.9亿元（同比+22.1%）。公司积极拓展含牛黄下游产品，体外培育牛黄销量持续增长。
盈利预测与投资建议：预计2025-2027年归母净利润分别为5.3亿元、6.6亿元和8.2亿元，对应PE为13倍、10倍和8倍，建议保持关注。风险提示包括销售推广不及预期、研发进展不及预期、集采降价风险。
关键假设：1）儿科：龙牡壮骨颗粒销量增速2025-2027年为10%/10%/10%，价格不变。2）妇科：小金胶囊销量增速2025-2027年为5%/5%/5%，价格不变；健脾生血颗粒销量增速2025-2027年为20%/20%/20%，价格增速10%/10%/10%。3）特色中药：健民咽喉片、便通胶囊销量增速2025-2027年为20%/20%/20%，价格增速10%/10%/10%；七蕊胃舒胶囊、小儿紫贝宣肺糖浆销量增速2025-2027年为30%/30%/30%，价格不变。
