默沙东续约落地，23年看自主板块催化剂兑现

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 智飞生物(300122.SZ) 2023年01月30日 买入（维持） 所属行业：医药生物/生物制品 当前价格(元)：104.58 证券分析师 陈铁林 资格编号：S0120521080001 邮箱：chentl＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 18.42 13.67 23.19 相对涨幅(%) 10.00 5.02 5.12 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《智飞生物（300122.SZ）：常规业务高速增长，自研产品兑现在即》，2022.10.28 2.《智飞生物（300122.SZ）：业绩符合预期，HPV疫苗批签发高增长》，2022.8.31 3.《智飞生物（300122.SZ）：HPV疫苗快速放量，业绩持续高增长》，2022.4.28 智飞生物（300122.SZ）：默沙东续约落地，23年看自主板块催化剂兑现 投资要点  事件：2023年1月21日，公司与默沙东续签供应、经销与共同推广协议，默沙东将向智飞生物独家供应协议产品，并许可智飞生物根据约定在协议区域内进口、经销和推广协议产品，公司将按照约定向默沙东持续采购HPV疫苗、五价轮状病毒疫苗等五种协议产品，协议有效期至2026年12月31日，协议产品合计基础采购金额超过1000亿元，其中HPV疫苗2024-2026年基础采购金额分别为326.26、260.33、178.92亿元。  续约落地，代理业务未来有望持续高增长。公司与默沙东合作签约至2026年底，期间不用担心续约问题，考虑到国产9价HPV疫苗预计在2025年左右获批上市，公司的9价HPV短期内仍将独占市场。公司与默沙东合作超11年，主要品种批签发量增幅显著，2022年前三季度公司代理的四价HPV疫苗批签发1181万支，同比增长158%；九价HPV疫苗批签发1228万支，同比增长128%，五价轮状病毒疫苗批签发622万支，23价肺炎疫苗批签发102万支，2021年和2022年公司实际采购额分别为165.62亿元和226.75亿元，较约定采购额分别增加42.69%和75.22%。此外，随着国家加强HPV疫苗接种的科学宣传，预防宫颈癌的认知不断深入，目前国内市场9价HPV疫苗依然供不应求，我们看好公司代理业务未来几年业绩高增长。  2023年自主产品板块将迎来多个催化剂。公司拥有28项自主研发项目，其中1项处于申请上市阶段；3项已完成III期临床试验，4项处于III期临床阶段，7项处于I期、II期临床阶段。我们判断2023年自主业务板块将有众多催化剂落地，冻干人用狂犬病疫苗（MRC-5细胞）、四价流感疫苗已经获得III期临床试验总结报告，我们预计报产在即。此外，公司的15价肺炎疫苗和四价脑膜炎结合疫苗已经进入三期临床，整体来看公司自主产品管线将在2023年以后逐步兑现。此外， “EC+微卡”结核产品线放量在即，2023年自主板块业务有望实现高增长。  盈利预测及投资建议。公司是国产疫苗销售龙头，HPV疫苗目前处于供不应求的状态，随着和默沙东续约落地公司业绩确定性增强，且考虑到2023年公司会迎来自主产品管线的众多催化剂，自主产品逻辑将逐步兑现，我们上调公司业绩，预计2022-2024年公司归母净利润分别为74.2/103.8/132.7亿元，对应PE分别23/16/13倍，维持“买入”评级。 -34%-23%-11%0%11%23%34%2022-022022-062022-10智飞生物沪深300 公司点评 智飞生物（300122.SZ） 2 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明  风险提示：协议履行不达预期风险；市场竞争加剧的风险；研发或报产不及预期的风险；产品销售不及预期的风险。 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 1,600.00 流通A股(百万股)： 925.43 52周内股价区间(元)： 78.18-140.61 总市值(百万元)： 167,328.00 总资产(百万元)： 36,227.86 每股净资产(元)： 13.94 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 15,190 30,652 35,993 50,696 61,342 (+/-)YOY(%) 43.5% 101.8% 17.4% 40.8% 21.0% 净利润(百万元) 3,301 10,209 7,416 10,384 13,271 (+/-)YOY(%) 39.5% 209.2% -27.4% 40.0% 27.8% 全面摊薄EPS(元) 2.06 6.38 4.64 6.49 8.29 毛利率(%) 39.0% 49.0% 34.8% 35.8% 37.0% 净资产收益率(%) 40.0% 57.8% 29.6% 29.3% 27.2% 资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司点评 智飞生物（300122.SZ） 3 / 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2021 2022E 2023E 2024E 每股指标(元) 营业总收入 30,652 35,993 50,696 61,342 每股收益 6.38 4.64 6.49 8.29 营业成本 15,622 23,458 32,560 38,646 每股净资产 11.04 15.67 22.16 30.45 毛利率% 49.0% 34.8% 35.8% 37.0% 每股经营现金流 5.32 3.12 5.60 6.10 营业税金及附加 135 173 235 283 每股股利 0.60 0.60 0.60 0.60 营业税金率% 0.4% 0.5% 0.5% 0.5% 价值评估(倍) 营业费用 1,835 1,908 3,295 3,987 P/E 19.53 22.56 16.11 12.61 营业费用率% 6.0% 5.3% 6.5% 6.5% P/B 11.29 6.67 4.72 3.43 管理费用 300 720 1,014 1,350 P/S 5.46 4.65 3.30 2.73 管理费用率% 1.0% 2.0% 2.0% 2.2% EV/EBITDA 15.78 17.77 12.20 9.11 研发费用 553 1,080 1,622 1,963 股息率% 0.5% 0.6% 0.6% 0.6% 研发费用率% 1.8% 3.0% 3.2% 3.2% 盈利能力指标(%) EBIT 12,027 8,655 11,970 15,114 毛利率 49.0% 34.8% 35.8% 37.0% 财务费用 22 -101 -219 -415 净利润率 33.3% 20.6% 20.5% 21.6% 财务费用率% 0.1% -0.3% -0.4% -0.7% 净资产收益率 57.8% 29.6% 29.3% 27.2% 资产减值损失 -93 -50 -40 -30 资产回报率 34.0% 18.2% 17.8% 17.3% 投资收益 -20 -11 -18 -24 投资回报率 55.7% 26.2% 25.8% 24.2% 营业利润 12,000 8,704 12,179 15,564 盈利增长(%) 营业外收支 -69 -40 -50 -60 营业收入增长率 101.8% 17.4% 40.8% 21.0% 利润总额 11,931 8,664 12,130 15,505 EBIT增长率 197.8% -28.0% 38.3% 26.3% EBITDA 12,416 8,995 12,469 15,780 净利润增长率 209.2% -27.4% 40.0% 27.8% 所得税 1,723 1,248 1,746 2,234 偿债能力指标 有效所得税率% 14.4% 14.4% 14.4% 14.4% 资产负债率 41.2% 38.4% 39.3% 36.6% 少数股东损益 0 0 0 0 流动比率 2.1 2.3 2.3 2.5 归属母公司所有者净利润 10,209 7,416 10,384 13,271 速动比率 1.4 1.7 1.8 2.0 现金比率 0.4 0.7 0.9 1.0 资产负债表(百万元) 2021 2022E 2023E 2024E 经营效率指标 货币资金 4,308 10,776 19,471 28,247 应收帐款周转天数 153.2 155.2 155.2 154.8 应收账款及应收票据 12,868 15,221 21,473 25,942 存货周转天数 172.6 135.0 120.0 142.5 存货 7,385 8,626 10,665 15,060 总资产周转率 1.0 0.9 0.9 0.8 其它流动资产 193 351 554 851 固定资产周转率 17.8 13.4 14.9 15.7 流动资产合计 24,754 34,975 52,163 70,101 长期股权投资 0 0 0 0 固定资产 1,719 2,690 3,411 3,909 在建工程 1,825 1,270 995 917 现金流量表(百万元) 2021 2022E 2023E 2024E 无形资产 343 373 417 466 净利润 10,209 7,416 10,384 13,271 非流动资产合计 5,294 5,750 6,254 6,737 少数股东损益 0 0 0 0 资产总计 30,047 40,725 58,417 76,838 非现金支出 672 470 620 779 短期借款 569 3,000 4,000 4,500 非经营收益 91 150 244 294 应付票据及应付账款 9,178 10,029 15,280 19,165 营运资金变动 -2,464 -3,047 -2,289 -4,587 预收账款 71 0 0 0 经营活动现金流 8,508 4,989 8,960 9,756 其它流动负债 2,053 2,103 3,160 3,926 资产 -1,932 -818 -1,028 -1,181 流动负债合计 11,871 15,132 22,441 27,591 投资 -69 -48 -72 -99 长期借款 236 236 236 236 其他 -19 14 12 11 其它长期负债 283 283 283 283 投资活动现金流 -2,019 -852 -1,088 -1,270 非流动负债合计 519 519 519 519 债权募资 -2,743 2,431 1,000 500 负债总计 12,390 15,651 22,960 28,110 股权募资 0 0 0 0 实收资本 1,600 1,600 1,600 1,600 其他 -84