【九毛九+海伦司】23年重点关注新型商业模型兑现餐饮板块提前透

【九毛九+海伦司】23年重点关注新型商业模型兑现 □餐饮板块提前透支至24年估值，中长期配置性价比偏弱。 短期内餐饮行业仍受疫情高峰对线下接触消费的负面影响，23年伴随线下消费复苏、行业竞争格局改善、港股牛市情绪驱动估值切换、同时配合个股二次增长曲线兑现（比如九毛九的“怂”、海伦司的“越”）或催化股价，九毛九自身商业模型兑现、成长性具有更强确定性。 □【九毛九】盈利预测：我们预计公司22-24年净利润分别为1.8、4.5、7.9亿元（基于核心假设太二门店455、590、763家，门店面经营利润率16.6%、20.7%、22.5%，净利率7.8%、10.9%、12.3%），当前股价18.5HKD对应22-24年165/62/35倍PE。 【1】门店表现：受11月各地疫情扰动影响，太二门店表现环比改善，九毛九受较大影响 1）同店数据：2022年11月，太二同店为78%，九毛九为68% 2）翻座率：2022年10月太二2.7左右，九毛九1.4左右 3）预期复苏节奏：怂已恢复至封控前水平，太二恢复情况好于商场人流恢复情况（但未到封控前水平），九毛九恢复节奏与商场人流相近 【2】扩店计划：22年太二小幅不及指引，怂或小幅超出预期；23年太二扩店保持稳健，怂受益品牌势能期加速展店。 1）22年公司指引太二扩店120家，目前已开店85+家，总门店数433家，受疫情扰动放松管控后12月将密集开店，乐观下与指引小个位数差距，谨慎预计不会超过10家；怂22全年指引扩店15家，当前已开13家，总门店数22家，若进度超预期22年开店或达16-17家。 2）23年：公司预计太二未来保持每年100+新开门店节奏，未来3-5年1000家门店目标保持不变；预计怂23年门店数量翻倍，对应新增门店数 20家左右 【3】太二 1）稳态下预期未来随门店向下沉市场铺开，单店年均收入小于1000万 2）稳态下租金&供应链建设带来的原材料成本下降抵消人力成本上升趋势，成熟门店层面经营利润率22%-25%，对应翻座率3.5-4.0（假设外卖比例15%-16%不变水平下）； 3）稳态下总部费用6pct左右，所得税率25%，净利率12%-15% 【4】怂 1）空间：可参考西南土地使用权产能支持300家纯火锅底料使用量 2）门店数据：目前暂无门店模型更新，可参考以下数据 -2022M7广州4家店整体翻桌在4以上； -未来倾向于门店面积400平方左右，150-170个座位，客单130左右；人工开支占比低于海底捞 □【海伦司】短期海伦司受高校放假及不同区域疫情达峰影响门店经营，重心调整至海伦司·越扩张及现有门店迭代优化；关注线下消费复苏及海伦司·越扩张进展。 我们预计公司22-24年调整后净利润分别为0.19、3.0、4.1亿元，对应假设新开门店80、200、300家，当前股价14.6HKD对应953.8、 61.8、44.6倍PE。 【1】门店表现：22年11月海伦司门店表现恢复至疫情前的80%，海伦司·越受益烧烤模型带动客单价提升。 1）同店数据：11月海伦司同店日均恢复到21、19年同期的80%，海伦司·越是海伦司同店当月日均的114%，海伦司所有门店当月日均的128% 2）预期复苏节奏：一二线城市好于三线，预期年后随政策统一及消费者收入积攒回升静默门店逐渐放开。 【2】扩店计划：我们预计22年扩店计划不及预期；受疫情影响暂无准确扩店计划，短期重心在于扩张县域海伦司·越及现有门店迭代优化，待疫情高峰期渡过，重启静默及高校门店及一二三线门店扩张。 1）22年中报公司指引海伦司新开门店数量300家，关闭门店数量约130家，净新增170家；根据窄门餐眼数据，截至2022年11月，公司新开门店239家，当前门店数850家，相较21年末781家净新增69家。 2）23年：目前暂无明确指引，预计短期内仍以县域市场及门店迭代为主，长期待疫后复苏，重启静默及高校门店及一二三线门店扩张。 【3】海伦司 1）现金保本点：降本增效下单门店现金保本店下降。 疫情前全国现金保本点7000-8000，门店静默、降本增效后，目前单店门店的现金保本点在6300-6400，如果只营业20天+，保本点可在 5000+。 2）成本优化点：精简人力、减少促销、减少预付、降低价格，预期23年有更好体现 【4】海伦司·越 1）收入：受益烧烤驱动客单价提升，22M11海伦司·越是海伦司同店当月日均的114%，海伦司所有门店当月日均的128% 2）利润率：三线城市门店层面经营利润率约30%，分成及税后净利率约十几个点 3）空间：按照单县仅1家门店，从县域的人口、人均经济、当地的连锁经济，筛选掉一半后预计县域市场体量1000+。