东吴环保朔元撷理 粤海投资对港供水稀缺资产市场化提价业绩现金流双升 双城记苏沪往返途中每天早730晚200021002200

00:00:01 大家好，欢迎参加东吴环保朔源协理、粤海投资对港供水稀缺资产市场化提价业绩和现金流双升会议。目前所有参会者均处于静音状态，下面开始播报声明，声明播报完毕后，主讲人可以直接开始发言，谢谢。 00:00:21 东吴证券研究所提醒您，本次电话会议仅面向机构投资者或受邀客户，第三方专家发言内容仅代表其个人观点，所有信息或所表述的意见均不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议。未经合法授权，严禁录音、转发及相关解读。涉嫌违反上述情形的，我们将保留追究法律责任的权利，感谢您给予的理解和配合，谢谢。 00:01:00 各位领导好，我是东吴环保的分析师陈思文。那今天早上的时间的话，我们主要汇报一下粤海投资的一个核心投资逻辑啊。 00:01:09 那粤海投资的话，是我们在这个水务领域里面嗯包股息方向推荐的，也是一个重要的标的啊。那公司最核心的一个特点就是掌握对香港供水这样的一个稀缺资产。那对港供水这块是真正实现了水价市场化，那过去10年的话，基本上每年对港供水部分的水价都能涨超2%的一个水平。如果对标像市场化的这种美国水业的估值来看的话，公司在整个这个PE估值方面是存在3倍以上的一个提升空间。那随着这个资本开支下降，自由现金流大增，公司也是一直维持一个高比例的分红，呃那呃在65%的一个高分红之下的话， 00:01:50 随着25年公司拨海剥离了粤海之地之后，盈利和股息都是呈现一个双升的态势。包括在26年上半年，我也是看到公司的业绩和。和这个美股派息都是保持了一个10%的这样的一个稳健增长，所以我认为就是这种嗯，就是稀缺的一个市场化的供水资产，在未来长期可以得到一个价值的进一步重估。 00:02:14 那首先的话，我们从公司的这个背景来看，粤海投资它是广东省属国企，那控股股东粤海集团持股是58%，公司的业务的话主要是从事这个供水和污水处理相关的一些业务。当然除此之外的话啊也有一些这个呃其他的像物业发展投资、百货运营、发电、酒店经营管理，还有道路桥梁啊这些其他的一些业务， 00:02:38 嗯，从历发展历程上来看的话，那公司是在87年的时候被广东省属国企收购，然后88年的时候正式更名。在2000年收购的粤港供水之后，主业转向了对港供水。15年的时候收购的这个呃粤呃就是圣悦，获得了新乐高速次经营权。在17年的时候收购了粤海置地74%的一个股权啊，那现在来看的话，公司呃其实一定程度上呃在25年剥离了粤海置地，目前主业还是聚焦到这个水务运营资产。那25年剥离粤海之地之后的话，其实对于公司整体盈利修复包括股息的一个提升具备非常重要的意义。 00:03:20 我们去看历史的这个呃这个业绩表现，23年和24年的时候，因为受到粤海置地减值的影响，整个盈利是承压的。23年规模净利润是31亿港元，同比下滑35%，主要是因为粤海置地当时计提的减值有18亿港币，然后24年的话规母净利润是维持在31.42亿港元，同比提升0.6%，也还是处于一个承压的一个状况啊。 00:03:47 但是呃，因为公司就是25年初是准备剥离粤海之地啊，所以23年和24年，如果我们看公司持续经营的这个业务的规模，净利润分别是在42亿港币和41亿港币啊。那像这个呃粤海之地部分，其实分是负了11亿港币和-10亿港币。那在25年1月布的粤海置地之后的话，公司盈利的稳健性有一个显著的提升，也能更好地凸显水务主义。业所带来的这种盈利啊，这个嗯就是盈利的一个稳健增长的一个趋势。那25年全年公司的规模净利润是46.46亿港币，同比提升了48%。 00:04:25 那后续的话，我们认为啊，因为剥离了这个呃就是嗯减值压力比较大的质地之后的话，剩下的主业尤其是水务运营的一个主体性会更加突出。后续在这个水务业务的稳定增长驱动之下，公司将保持一个业绩和股息双升的一个态势啊，那因为最近的话是披露了中报啊， 我们还是对中报来做一个这个。 00:04:51 呃，简单的一个拆分，26年中报公司规模净利润实现了29.35亿港币，同比提升9.5%。那这个规模净利润的提升主要是得益于水资源业务的稳健增长，然后财务费用的一个节约，同时的话，公司存在出售联营公司，就是广东永旺会有一个1.24亿港币的收益啊。另外就是人民币升值大概是4.4%，也是给公司其实呃，非对港供水业务部分带来了一个正向的一个盈利的影响啊。所以公司上半年10个点的一个增长，主要还是手游运营业务的一个稳健提升，加上这个人民币升值以及私性的一个资产处置收益。嗯， 00:05:32 然后分这个业务来看的话，水资源业务这块啊，东升供水也就是对港供水的这个主体，还是呈现一个收入和利润的上升。水资源板块占公司总体收入的76%，其中东升供水项目的收入是35.64亿港币，同比提升1.7%。那东升供。水的税前利润是24.4亿港币，同比提升1.8%啊。对港供水的这个收入是29.37亿港币，同比提升2.4%。然后对这个呃深圳及东莞供水部分是6.27亿港币的收入，同比下滑1.6%。总体的这个东升的供水量是在11.1亿吨啊，同比下滑3.2%。但因为对港供水部分，其实它的这个供水的收入跟呃这个量的挂钩相关性并没有那么强，所以对港供水收入部呢还是保持一个持续的增长。 00:06:26 然后其他水资源业务的话，在上半年实现的收入41.85亿港币，同比提升13.7%。那其他水资源业务这个涨幅比较突出，一方面是因为就是人力呃升值的一个影响，因为其他水资源业务主要是在内地，所以升值是啊这个有影响的。像东升供水其实大头对港供水这部分本身就是以港币结算，所以这个人民币的一个汇率啊影响不大。嗯，然后。 00:06:52 其他水资源业务这块建造服务收入啊是1.29亿港币啊，同比25年上半年一百一点八七亿港币还是在保持一个持续的下降，然后税前的利润是11.92亿港币，同比提升10.5%。嗯，那。 00:07:09 呃，主要的这个增长原因也是因为在25年，公司进行了这个呃相关资产的一些收购啊，收购了茂名汕头还有阳江的项目，也是为26年上半年的这个增长奠定了一定的基础。 嗯，那呃总体来看的话，水资源业务还是保持一个稳定的提升，核心还是因为对港供水部分的一个收入啊，因为这个相应的一些价格机制，保持一个呃这个2%以上的一个增长，带动了整体的一个盈利提升。 00:07:38 然后其他水资源业务部分的话，由于去年收购的这样一个贡献啊，再加上这个汇率的一个影响，然后有百分之啊10以上的这样一个税前利润的一个增长。嗯，然后其他板块像物业投资和酒店业务，上半年利润整体呈现一个增长的趋势。然后百货运营的话，受到这种闭店的影响，盈利有所拖累啊。 00:08:01 那道路桥梁的话，呃，就是整体新六，因为在25年和24年是受到了其他高速投运分流的。一个影响今年上半年啊，这个新六整体表现出来的收入和税现利润还是保持增长的，但实际上其实整体出入量还是略有下降。那利润的增加还是因为这个汇率的影响，实际上盈利的这个真实的盈利还没有完全的恢复。 00:08:26 那整个新购的话，它是广西的这样的一个高速的一个退役经营权，在2032年会到期。呃目前来看的话，这个呃可能呃暂时还没有办法去提前谈退役经营权的一个续约，后续的话啊还会再根据情况看， 00:08:43 但然公司核心的主业还是水务运营啊，道路桥梁的话啊呃当然还是以这个嗯就是副业。副业经营的这样一个态度，然后最后能源业务，能源业务的话，上半年因为煤价成本的一个上行导致盈利整体有所下滑。那其他业务的话，总体来看有增有减啊，但嗯，因为水务业务的这个主体性更为突出，所以水务业务的稳健增长带动了公司整体盈利的一个提升。嗯，然后呃， 00:09:13 在接下来的一个部分，我们还是就公司就核心的优势对港供水这部分的一个呃量，包括呃价格机制市场化调价这块再做一个详细的一个分析。那我们认为也是最核心的依托于对港供水这块市场化的一个资产啊，可以支撑公司在长期对标海外来讲估值有一个翻倍以上的提升空间啊。 00:09:35 那公司水资源业务这块项目主要是分为两部分，一个就是我们讲的东升项目，它是在粤港供水的这个主体之下进行经营，主要负责对香港、深圳和东莞的这个原水的供应。然后第二部分的话就是粤海水务控股有限公司。司下面主要是运营内地的供水、污水处理还有水利工程的一个业务。然后东深供水这块儿的话，其实东深供水工程主要就是以香港供水为主要的目标，同时去负担一些啊，深圳和东莞沿线的这种乡镇供水的一些啊原水的供应啊。 00:10:10 它是一个跨流域的大型引水工程。那这个工程的话是在1963年为周恩来总理批准兴建，1965年3月建成并且开始向港香港供水。60年来的话，东升供水工程累计为香港供水超过300亿立方米，那供水量占到香港总用水量的80%。 00:10:29 那这个东升供水啊，就益海投资的经营而言的话，它是2000年啊，就收购了粤港供水之后所获取的这部分退役经营权，所以也是2000年起拥有的这个项目的啊30年的退役经营权。那一直到2030年会到期，并且也具备优先的这样一个续约权，那么认为其实粤海投资作为广东省政。 00:10:52 政府的这样的一个窗口，企业与政府的深度绑定关系，将为他特许经营权的一个续约提供强有力的一个支撑。那我们预期呃基本上在这个退役经营权到期的前1~2年，会对这个续约的事情做一个比较明确的安排。嗯，然后首先来看的话，就是东升供水这块，呃长期来讲它的定价机制是保持了一个持续的收入和利润的一个增长，对港供水部分享受市场化的一个调价机制，水费由香港政府按照月度支付，所以首先是它不存在任何的现金流拖欠的一个问题。 00:11:25 另外的话，从量的角度来看，2020年到2025年，其实对港供水整体的水量每年是稳定在8亿吨左右啊，供水的单价大概是6港元每吨啊。那目前来看，东江水对港供水占了香港总耗水量的六成左右，也其实是香港这个用水的一个最主要的来源。 00:11:45 那24年到26年这三年的价格周期里面啊，这个每年供水量的上限和下限分别是8.2和6.15亿立方米。按照供水上限进行测算的话，每年基本的这个水费支出大概是。51.36亿港币、52.59亿港币和53.85亿港币，保持年化2.4%的这样一个稳健增长。那即使没有用到上限，嗯8.2亿立方米啊，会有一定的这个单价的扣减，但是这个扣减单价比较低啊，所以对整体的这个呃结算总额的影响不是很大。那下面就是27年到29年这三年的一个价格的话，也会在今年就是啊九十月份进行一个进一步的明确。嗯，那我们预期也会保持一个稳健的这样的一个增长。 00:12:32 然后东升供水长周期来看的话，15年到25年这呃这个11年间的话，收入复合增速在1.6%，税前利润的复合增速是在2.925%年整个东江市贡献税前利润是41.58亿港币，同比提升3.4%。那东升供水项目贡献的税前利润是占到了57%，对港供水部分是它最核心的这样的一个增长来源。 00:12:58 25年东升对港供水的一个收入是52.59亿港币，同比提升2.415%年到25年复合增速在2.2%。那25年上半呃就是呃整体26年上半年的话，对就香港就香港供水这个收入是29.37亿港币，同比也是保持2.4%的这样的一个稳健提升。啊，所以呃这个东升供水最核心的对香港供水部分的话，优势是在于定价机制保持了一个长周期啊这个水价的一个持续增长啊。 00:13:31 同时的话，那公司其实成本端来讲的话，它的这个涨幅啊并没有就是说呃像收入端的这个涨幅这么快，所以整体的一个盈利能力是在保持持续上行的。嗯，那东山供水的这个核心的这样的一个市场化的一个。资产保证了公司业绩的一个持续提升啊。 00:13:51 然后从其他水资源业务来看的话，25年其他水资源业务贡献的税前利润是17.94亿港币，同比提升了3.425%年上半年是有进一步的一个加速，主要就是因为这个并购了茂名汕头和阳江的项目，然后为26年上半年的增长奠定了基础。那截止到二五年底的时候，其实公司这个其他水资源业务